聚酯2025年度投资策略报告：待到秋来九月八，我花开后百花杀

【报告要点】 ⚫PTA投产压力较大，供应压力远大于上、下游⚫聚酯品种不受调油逻辑影响，供需定价重返舞台⚫产业链利润再分配⚫板块重心下移，品种强弱分化⚫终端需求内外分化，关注外需表现⚫海外降息周期，国内政策托底 联系人：杨黎从业证书：F03107925投资咨询证号：Z0021473 期货投资咨询业务批准文号：证监许可[2011]1446号地址：上海市黄浦区西藏南路1208号6、18、19楼电话：021-63213065 免责声明： 【年度展望】 本 刊 中所 有 文 章 陈 述的观点仅为作者个人观点，文章中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性、更新情况不做任何保证，文章中作者做出的任何建议不作为我公司的建议。在任何情况下，我公司不就本刊中的任何内容对任何投资做出任何形式的担保。 调油逻辑逐步退出历史舞台后，聚酯品种受调油需求扰动影响较小，预计2025年整体估值重返供需定价。对于上游原料而言，2025年全球原油市场利空因素较多，或将迫使价格中枢下滑，但是由于地缘政治不确定因素仍在，或将在大方向向下的趋势中，加大波动。调油需求弱化叠加成本支撑不强的格局，预计整体产业链重心下移。 品种间的强弱分化加剧，其中PTA明显弱于上游PX和下游聚酯，较大的投产压力导致其供应增速均大于上下游，加工费相对承压，2025年可在盘面逢高锁定加工费。乙二醇利润估值缓慢修复，供需格局整体偏强。下游来看，聚酯瓶片新增产能压力依然较大，加工费不及其他聚酯品种，原料价格偏弱下有助于恢复聚酯行业间利润。纺织服装关注美国降息周期下的需求恢复，以及共和党执政后贸易政策对我国出口的影响。 期市有风险，投资需谨慎！ 目录 一、2025年策略摘要及核心观点.............................................................................1 （一）2025年PX期货行情及投资展望..........................................................................1（二）2025年PTA期货行情及投资展望........................................................................1（三）2025年MEG期货行情及投资展望.......................................................................2（四）2025年聚酯瓶片PR期货行情及投资展望............................................................2 二、年度产业链展望................................................................................................3 （一）2025年PX平衡表预估及行情回顾......................................................................3（二）2025年PTA平衡表预估......................................................................................5（三）2025年乙二醇平衡表预估....................................................................................7（四）聚酯链利润分配及估值.......................................................................................10 （一）2024年影响PXN的主要因素............................................................................12（二）PX供应：装置投产不确定较高，存量装置负荷抬升...........................................14（三）2024年PX进口量前低后高，Q3开始大幅增加.................................................18 （一）PTA供应端压力犹在..........................................................................................19（二）除了集中检修阶段，PTA呈全年累库格局..........................................................21（三）PTA出口依存度上升..........................................................................................21（四）PTA加工费全年区间震荡，2025年加工费承压运行...........................................22 （一）产能投放压力减轻，投产计划确定性较低...........................................................22（二）进口量减少，进口依存度进一步降低..................................................................25（三）2024年港口库存有效去库，2025预计去库速率放缓..........................................26（四）乙二醇估值修复，效益环比改善.........................................................................27 六、瓶片基本面.....................................................................................................28 （一）2024年瓶片上市行情回顾..................................................................................28（二）聚酯瓶片供应端............................................................................................................29（三）成本优势造就出口市场再创新高.........................................................................32（四）聚酯瓶片需求格局：六分看内需，四分看外需....................................................34七、聚酯基本面.....................................................................................................35（一）聚酯产能增速放缓，但产量维持高增速...............................................................35（二）聚酯出口表现不错..............................................................................................38（三）聚酯产品内部库存压力分化，加工费利润普遍修复.............................................39八、纺织服装市场..................................................................................................41（一）纺服内需表现中性，稳步增长............................................................................41（二）海外出口表现不尽人意，重点关注“抢出口”....................................................42（三）终端织造环节负荷季节性特征，总量有支撑........................................................43（四）2025年对全球金融条件保持谨慎乐观................................................................44 一、2025年策略摘要及核心观点 （一）2025年PX期货行情及投资展望 1、PX年度主要观点 2025年PX基本无新增产能，国内存量负荷预计提升，本土产量增速预计在6.6%，进口量与2024年基本持平，但由于调油需求预期下降，韩国和中东存PX回流可能。失去调油影响后，PXN利润预计很难形成向上扩张，回归自身基本面定价估值逻辑。鉴于明年PTA产能投放压力较大，产量增速预计在3.7%，因此对PX底部估值仍有一定支撑，PX对聚酯全年整体有累库压力，对PTA全年偏紧平衡或小幅累库，压力集中在PTA环节。节奏上看，一季度末及二季度，在汽油旺季来临之前备货阶段以及PX装置集中检修，PX价格预计会出现阶段性强势行情。 2、PX年度策略及适用时间 单边空PX（2025年Q1，Q3-Q4）。PX虽然无新增投产，但延续高开工，PTA考虑自身供需格局下预计开工率在8成以下，PX偏累库。从调油逻辑上来看，虽然在Q1末或有可能出现季节性提振，但很难回归2022-2023水平，因此调油需求维持正常年份。绝对价格关注4-5月份阶段性改善或反弹的机会。 PX5-9反套。月差受交割影响预计偏弱，PX交割制度下出仓单后买方接货意愿不佳，临近主力月交割谨慎。 逢高做空PXN。（2025年Q3）。石脑油裂解价差在2024年末已经回归正常估值，预计2025依然偏强，因此或存在进一步压缩对PX利润的压缩。Q3调油需求季节性回落，预计进一步压制PXN受调油逻辑的支撑。 （二）2025年PTA期货行情及投资展望 1、PTA年度主要观点 2025年PTA整体的投产压力依然较大，预计投产量在1000万吨以上，尽管考虑到因利润推迟投产和老旧小关停可能，产量增速依然有4%，供应压力远超上、下游，供应过剩格局难改，全年预计大幅累库，累库幅度超过2024年。此外，由于印度、土耳其等地的PTA产能释放，预计对2025年我国PTA出口市场带来一定挑战，在供应增速远大于需求增速的背景下，PTA绝对价格承压运行。节奏上来看，Q1聚酯淡季累库较快，Q2末期及Q3初期供需平衡略微改善环比去库，Q3末开始逐步累库。 2、PTA年度策略及适用时间 单边空PTA（2025年Q1）。PTA供应端若无明显人为降负，否则全年则呈现大幅累库格局，在国际油价区间震荡偏弱的背景下，很难形成趋势性行情。当前整体估值不高，绝对价格受成本端原油影响较大，关注二季度旺季是否有结构性改善机会。 做空PTA加工