研究早观点
2024年12月19日星期四 研究早观点 市场走势 【今日要点】 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 1 【山证煤炭公用】电力月报-10月用电量增速回落，看好后续需求修复【衍生品研究】山证可转债信用评价体系搭建-把握评级调整带来的机会【行业评论】【山证电新】20241218光伏产业链价格跟踪 资料来源：最闻国内市场主要指数指数 收盘 涨跌幅% 上证指数 3,382.21 0.62 深证成指 10,584.27 0.44 沪深300 3,941.89 0.51 中小板指 6,447.06 0.52 创业板指 2,202.14 0.04 科创50 981.51 1.47 资料来源：最闻 分析师：李召麒 执业登记编码：S0760521050001电话：010-83496307 邮箱：lizhaoqi@sxzq.com 【今日要点】 【山证煤炭公用】电力月报-10月用电量增速回落，看好后续需求修复 胡博hubo1@sxzq.com 【投资要点】 电力月度数据： 10月行情回顾：10月CS电力及公用事业板块下跌1.96%，沪深300指数下跌3.16%，电力及公用事业跑赢大盘1.20个百分点，涨幅位列22/29。中信三级行业分类板块中，火电下跌2.07%，水电下跌8.85%，燃气下跌1.66%。 用电端：1-10月全社会用电量实现高速增长，10月增速环比回落。1-10月全社会用电量累计实现81836亿千瓦时，同比增长7.6%，较去年同期高1.8pct。10月当月全社会用电量实现7742亿千瓦时，同比增长4.3%。1-10月各部门用电量均维持增长，10月各部门用电增速均环比回落。 发电端：1-10月发电量增长；10月风电发电增速提升。1-10月，规模以上电厂累计发电量78027亿千瓦时，同比增长5.2%，较去年同期增加0.8pct，较1-9月下降0.20pct；其中，火电发电量52231亿千瓦时，同比增长1.90%，占比达66.9%；水电发电量11101亿千瓦时，同比增长12.20%，占比14.2%；风电发电量7581亿千瓦时，同比增长13.1%，占比9.7%；核电发电量3643亿千瓦时，同比增长1.5%，占比4.7%；光伏发电量3472亿千瓦时，同比增长27.5%，占比4.5%。10月当月，规模以上电厂发电量同比增长2.1%；其中火电同比增长1.8%，水电同比下降14.9%，风电同比增长34.0%，核电同比增长2.2%，光伏同比增长12.6%。10月全国发电设备平均利用小时整体略有下降。1-10月风电、光伏新增装机增速表现亮眼。1-10月我国电力新增装机容量达到27933万千瓦，同比增加11.7%；其中火电新增4218万千瓦时，同比下降3.5%；水电新增887万千瓦时，同比上升5.1%；风电新增4580亿千瓦时，同比增长22.8%；光伏新增18130万千瓦时，同比增长27.2%；核电新增装机119亿千瓦时，同比持平。1-10月电力投资整体稳增，电网投资增速较快。 高频跟踪：10月火电成本端同比改善，来水情况较去年同期有所下降。 点评与投资建议： 10月用电量增速放缓略不及预期，主因高温已过寒冬未至下处于用电需求淡季。用电侧，10月我国平均气温较历史同期偏高，且十一长假影响生产活动，全社会及分部门用电增速均维持增长趋势但同比增速放缓，其中一二三产同比增速均较23年下降，各部门用电增速均较9月环比回落。短期来看，进入寒冬用电需求有望环比修复。长期来看，未来新质生产力发展及电能替代趋势推动下，用电量需求或将进一步提升，且我们认为短期用电量增速或仍将高于GDP增速；其中长三角及粤皖地区新兴产业布局较早、规模占比较高，且相关产业如光伏制造、AI数据中心等多为新高耗能产业，预期上述地区 用电需求增长弹性较大。发电侧，火电板块：短期来看，上游燃料价格大幅反弹可能性较弱，利好火电板块成本端；水电对火电电量挤占影响进一步削弱，预计后续火电电量持续向好；长期来看，煤电容量电价机制逐步推进，通过容量电价回收固定成本的比例逐步提升，两部制电价将持续支撑火电企业稳定盈利能力及分红能力；新型电力系统建设下火电辅助服务收入有望提升；火电标的商业模式改善下的新价值点仍有待市场挖掘。水电板块：短期来看，来水持续性需持续跟踪；长期来看，水电资本开支高峰已过，市场化改革背景下电价或仍将上行，且随着资本结构的持续优化，分红比例仍有提升空间。风电板块：受益于风资源边际改善及装机增长，风电发电量高增，长期来看，海风项目仍处于进度初期后续景气度有望持续提升，我们认为福建省海上风电具有风资源好、靠近负荷中心的优势，消纳压力小，后续机组建设成本降低及技术升级改造、竞配电价机制的优化以及部分公司直配额度的获取有望提高海风项目收益率水平。 建议关注：区域优势更为显著的长三角火电公司【皖能电力】、【申能股份】、【浙能股份】、【上海电力】；福建海风项目推进下的弹性标的【中闽能源】；充分受益电力市场改革成果的全国性电厂【国电电力】、 【华电国际】；业绩稳健红利逻辑的【长江电力】。 风险提示：电力市场化交易造成上网电价波动；动力煤价格上涨；用电需求不及预期。 【衍生品研究】山证可转债信用评价体系搭建-把握评级调整带来的机会 崔晓雁cuixiaoyan@sxzq.com 【投资要点】 自主搭建信评模型的必要性 2024年5月以来，信评机构下调上市公司信用评级的数量显著增加。宏观经济、国际形势不确定性增强，以及监管趋严趋势下，信评机构适时调整发债主体及其相关债券信用评级已常态化。我们认为，未来转债市场每年信用评级被下调或展望负面的个券将保持在10%左右，预判评级变化已成为做好研究分析和投资交易的必备条件。 我国主流信评机构评级方法梳理 中诚信、联合资信、大公国际、东方金诚、中证鹏元、上海新世纪是我国知名专业信用评级机构。我们大量梳理研究了这些主流信评机构的评级模型、框架逻辑、主要指标和评测方法。 山证可转债信用评价体系搭建 参照国内主流信评机构，从实用角度出发，我们也选择以多层次矩阵式打分表为模型主体。但考虑到打分表的固有局限性，以及产业政策、企业主素质、品牌形象、行业地位、外部支持等主观因素也必须纳入测评范畴，我们同时引入现代信评模型中的KMV模型，以综合反映企业信用风险。 KMV模型以期权定价模型为基础，基于股票价格，数据更新较快，更具动态时效性。KMV模型核心 是预期违约率（EDF），即企业违约的可能性。EDF主要由企业资产价值、资产风险以及债务水平决定。 测算结果显示，我们评分最低的十家外部评级同样很低，我们评分最高的十家外部评级同样很高，显示山证可转债信评模型具有一定准确率。需要说明的是我们更看重信评得分的变化，我们认为评分变化可更加直观的反映企业信用风险的变化趋势。 风险提示：模型主体基于历史数据，具有滞后性；指标选取、权重阈值设置存在人为因素；随时可能根据市场情况调整；转债市场系统性风险；宏观经济、股票市场波动等不确定因素 【行业评论】【山证电新】20241218光伏产业链价格跟踪 肖索xiaosuo@sxzq.com 据InfoLink最新数据，本周硅料、硅片、组件价格持平，N型电池片价格下降。 多晶硅：致密料均价为39.0元/kg，较上周持平；颗粒硅均价为36.0元/kg，较上周持平。本周多晶硅企业签单数量较多，参与硅业分会价格统计的8家企业均有成交。由于企业本月订单已基本在月中前签订完毕，本周签单均为小单成交。预计本月硅料产出在10万吨左右，短期内市场供应大幅减少，而需求端春节前将集中采购，短期价格具有一定支撑。此外，年底多晶硅期货上市，期货蓄水池对市场供需和现货价格有利好影响。 硅片：150um的182mm单晶硅片均价1.15元/片，较上周持平；130um的183mmN型硅片均价1.05元/片，较上周持平。近期硅片端库存持续下降，12月硅片排产环比基本持平，预计短期内硅片价格维持稳定。 电池片：M10电池片（转换效率23.1%）均价为0.275元/W，较上周持平；210mm电池片（转换效率23.1%）均价为0.280元/W，较上周持平；182mmTOPCon电池片均价为0.275元/W（转换效率25.0%+），较上周下降1.8%。近期电池端排产小幅下降，但下游需求同步下滑，出货下降，预计短期内价格基本持稳。 组件：182mm双面PERC组件均价0.68元/W，较上周持平；182TOPCon双玻组件价格0.71元/W，较上周持平。中央经济工作会议再次强调了要加快大基地建设，支撑国内光伏整体需求保持增长。近期来看国内外订单跟进一般，组件厂家开工率有不同程度下滑，预计短期市场价格以持稳为主。 重点推荐：BC新技术方向：爱旭股份、隆基绿能；持续减产的光伏玻璃环节：福莱特；光储龙头：阿特斯、阳光电源、德业股份。建议积极关注：协鑫科技、通威股份、大全能源、TCL中环、新特能源、信义光能、帝尔激光、福斯特、海优新材、晶澳科技、天合光能、晶科能源、中信博、迈为股份、晶盛机电、捷佳伟创、奥特维、时创能源、京山轻机、上海艾录、宇邦新材、广信材料。 风险提示：光伏装机不及预期，产业竞争加剧等。 分析师承诺： 本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本人对证券研究报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论具有合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 投资评级的说明： 以报告发布日后的6--12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。无评级：因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见的结果的重大不确定事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。（新股覆盖、新三板覆盖报告及转债报告默认无评级）。 评级体系： ——公司评级 买入：预计涨幅领先相对基准指数15%以上； 增持：预计涨幅领先相对基准指数介于5%-15%之间；中性：预计涨幅领先相对基准指数介于-5%-5%之间；减持：预计涨幅落后相对基准指数介于-5%--15%之间；卖出：预计涨幅落后相对基准指数-15%以上。 ——行业评级 领先大市：预计涨幅超越相对基准指数10%以上； 同步大市：预计涨幅相对基准指数介于-10%-10%之间；落后大市：预计涨幅落后相对基准指数-10%以上。 ——风险评级 A：预计波动率小于等于相对基准指数； B：预计波动率大于相对基准指数。 免责声明： 山西证券股份有限公司(以下简称“公司”)具备证券投资咨询业务资格。本报告是基于公司认为可靠的已公开信息，但公司不保证该等信息的准确性和完整性。入市有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，公司不对任何人因使用本报告中的任何内容引致的损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映发布当日的判断。在不同时期，公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。公司或其关联机构在法律许可的情况下可能持有或交易本报告中提到的上市公司发行的证券或投资标的，还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务。客户应当考虑到公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。公司在知晓范围内履行披露义务。本报告版权归公司所有。公司对本报告保留一切权利。未经公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯公司版权的其他方式使用。否则，公司将保留随时追究其法律责任的
