2025年银行行业投资策略报告：固本培元

固本培元 证券研究报告|银行 强于大市(维持) ——2025年银行行业投资策略报告 2024年12月17日 行业研 究 行业投资策略报告 证券研究报 告 投资要点： 2024年前三季度业绩环比改善：2024年前三季度42家上市银行 营业收入同比增速为-1.05%，归母净利润增速为1.4%，营收和净利润增速环比均有所回升。前三季度业绩环比改善，略好于预期，主要得益于金融市场相关收入的高增，净利息收入和手续费及佣金净收入跌幅略有收窄但仍持续低迷。拆分前三季度业绩贡献的相关数据，其中资产规模的扩张、其他非息收入高增以及拨备同比少提是主要支撑因素，净息差持续收窄、手续费及佣金净收入下滑以及业务成本的刚性是主要拖累因素。 化债和注资有助于银行业稳质稳量：我们认为本轮债务置换小幅降低了银行的利息收入，不过可以降低相关敞口的长期风险，资产质量相应改善，从而减少信用成本。考虑到同期信用成本的下降，可以在一定程度上对冲息差下降的影响。另外，对国有大型银行的注资有助于保持规模增长的稳定性、提高对于银行体系对风险的抵御能力。由于上述隐性债务置换，会带来每年银行业整体贷款增速下降约1.1个百分点。不过，贷款增量的减少转为政府债券的增加，对银行总资产增速的影响为中性。 2025年整体业绩有望回升：2025年整体规模增速或低位企稳；考虑到当前市场利率水平以及政策调整预期，预计净息差降幅或小于 2024年；随着基数效应的消退、资本市场的回暖，销售端放量，手续费收入慢慢企稳；其他非息收入受基数效应的影响，增速回落；资产质量整体保持稳健，当前信用成本已经下行到低位，我们预计未来拨备对业绩的贡献也将回落。 投资策略：2023年末以来，宏观环境以及企业盈利预测持续调整的过程中，高股息策略受到了市场的持续关注，其中长端利率的下行是推动高股息资产价格表现的重要因素。银行股较高的股息率以及极低的估值成为资金的优选，叠加市场防御需求上升，助推了整个银行板块的市场表现。展望2025年，在适度宽松货币政策预期下，市场利率或仍有一定的下行空间，对高股息个股的行情仍有一定的 支撑。叠加新增市场资金，更多的来自于被动基金或者低波产品，高股息个股仍然是优选。往后看，高股息策略中，分子端的稳定性成为高股息选股的重点逻辑。关于盈利的稳定性问题，短期看当前银行利润增速边际走弱概率不高，长周期角度看，银行业整体的利润增长或已经进入底部区间，盈利的稳定性将逐步体现。另外，从分红的角度看，分红率的提升，有利于银行股估值的提升。不过，由于银行本身商业模式的限制，净利润除了分红外，留存收益部分作为重要的资本内源补充，满足监管对资本充足的要求，推动未来业务和规模的扩张。综合考虑银行股当前的股息率以及估值水平。 行业相对沪深300指数表现 银行沪深300 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% 数据来源：聚源，万联证券研究所 相关研究 10月货币增速回升 非银存款明显多增未来关注政策效能进一步完善个人住房贷款定价机制 分析师:郭懿 执业证书编号：S0270518040001 电话：01056508506 邮箱：guoyi@wlzq.com.cn 证券研究报告 我们认为短期板块防御属性仍然较为明显。2025年，随着宏观经济政策效应的逐步显现，经济逐步回暖以及信用风险的改善，配置上优选零售金融占比更高的公司。 风险因素：宏观经济下行，企业偿债能力超预期下降，对银行的资产质量造成较大影响；宽松的货币政策对银行的净息差产生负面影响；监管政策持续收紧也会对行业产生一定的影响等。 万联证券研究所www.wlzq.cn第2页共20页 正文目录 12024年前三季度业绩回顾5 1.12024年前三季度营收环比改善5 1.2规模扩张仍是收入端主要的贡献因素5 1.32024前三季度拨备反哺利润力度降低7 2化债和注资有助于银行业稳质稳量8 2.1化解隐性债务有助于银行资产质量的改善8 2.1.1财政助力化解隐性债务8 2.1.2隐性债务置换有助于银行资产质量的改善9 2.2国有行注资稳定规模增长，提升抗风险能力9 32025年全年业绩展望10 3.12025年整体规模增速或低位企稳10 3.22024年净息差仍有下行压力，降幅收窄11 3.2.12024年净息差下行11 3.2.2资产端收益率仍有下行压力12 3.2.3存款端定期化趋势仍未逆转13 3.2.4预计2025年净息差同比降幅或小于2024年14 3.32025年随着销售端回暖，手续费收入慢慢企稳14 3.42025年拨备计提力度继续大幅下行的概率不大15 3.52025年整体业绩增速有望回升18 4投资策略18 4.1银行板块整体上涨，估值明显抬升18 4.2短期板块防御属性仍然较为明显18 5风险提示19 图表1:上市银行营收及净利润增速（单位：%）5 图表2:商业银行净利润增速（单位：%）5 图表3:上市银行资产增速（单位：%）6 图表4:上市银行净息差变动趋势（单位：%）6 图表5:各子板块净利息收入增速（单位：%）6 图表6:上市银行手续费净收入增速（单位：%）7 图表7:上市银行其他非息收入增速（单位：%）7 图表8:上市银行各子板块营收同比增速（单位：%）7 图表9:上市银行整体拨备增速（单位：%）8 图表10:业务及管理费用占比（单位：%）8 图表11:各子板块归母净利润同比增速（单位：%）8 图表12:上市银行核心一级资本充足率（单位：%）9 图表13:社融中贷款和政府债的新增占比（单位：%）10 图表14:政府债新增规模（单位：万亿元）10 图表15:贷款余额同比增速（单位：%）11 图表16:对公新增占比（%单）位...：11 图表17:银行业净息差变动（单位：%）11 图表18:广谱利率处于低位（单位：%）12 图表19:2024年广谱利率下行幅度（单位：%）12 图表20:LPR报价利率（单位：%）12 图表21:新发放贷款利率（单位：%）13 图表22:银行业零售和对公定期存款占比（单位：%）14 图表23:手续费各项收入来源占比变动（单位：%）15 图表24:招商银行财富管理业务相关的部分产品销售规模（单位：亿元）15 图表25:信用成本率（单位：%）16 图表26:拨备覆盖率和拨贷比（单位：%）16 图表27:上市银行不良率（单位：%）17 图表28:上市银行不良生成率（单位：%）17 图表29:板块PB估值（单位：倍）18 图表30:部分公司股息率（单位：%）19 12024年前三季度业绩回顾 1.12024年前三季度营收环比改善 2024年前三季度42家上市银行营业收入同比增速为-1.05%，归母净利润增速为 1.4%，营收和净利润增速环比均有所回升。同期，国家金融监管总局发布的主要监管数据显示，2024年前三季度商业银行整体净利润同比增速为0.48%，环比略有改善，不过低于上市银行同期增速。 图表1:上市银行营收及净利润增速（单位：%）图表2:商业银行净利润增速（单位：%） 资料来源：公司公告，万得资讯，万联证券研究所资料来源：国家金融监督管理总局，万得资讯，万联证券研究 所 前三季度业绩环比改善，略好于预期，主要得益于金融市场相关收入的高增，净利息收入和手续费及佣金净收入跌幅略有收窄但仍持续低迷。拆分前三季度业绩贡献的相关数据，其中资产规模的扩张、其他非息收入高增以及拨备同比少提是主要支撑因素，净息差持续收窄、手续费及佣金净收入下滑以及业务成本的刚性是主要拖累因素。 1.2规模扩张仍是收入端主要的贡献因素 2024年前三季度，上市银行总资产同比增速为8.2%，相比二季度的7.2%的增速有所回升，主要是受到低基数效应的影响，增速略有提升；而贷款同比增速为8.2%，较二季度9%的增速，继续下降。 图表3:上市银行资产增速（单位：%） 资料来源：公司公告，万得资讯，万联证券研究所 净息差方面，整体的压力也有所缓解，我们估算上市银行前三季度净息差约为1.46%，环比基本持平，同比下降约18BP。综合来看，上市银行前三季度净利息收入同比增速为-3.19%，增速环比回升0.24%。其中，城商行净利息收入增速转正，其他子板块降幅略有收窄。 图表4:上市银行净息差变动趋势（单位：%）图表5:各子板块净利息收入增速（单位：%） 资料来源：公司财报，万得资讯，万联证券研究所资料来源：公司财报，万得资讯，万联证券研究所 三季度银行手续费及佣金净收入同比下滑10.75%，仍然受到财富管理相关业务如保险“报行合一”、理财和基金降费的影响，不过由于基数因素，跌幅略有收窄；三季度其他非息收入同比增长25.61%，相比上半年20%的增速，继续提升，助推银行板块整体业绩超预期。 图表6:上市银行手续费净收入增速（单位：%）图表7:上市银行其他非息收入增速（单位：%） 资料来源：公司财报，万得资讯，万联证券研究所资料来源：公司财报，万得资讯，万联证券研究所 各子板块之间略有差异，2024年前三季度国有大行、股份行、城商行和农商行的营收同比增速分别为-1.19%、-2.49%、3.93%和2.15%，环比分别变动1.37%、0.43%、 -0.68%和-1.25%。 图表8:上市银行各子板块营收同比增速（单位：%） 资料来源：公司财报，万得资讯，万联证券研究所 1.32024前三季度拨备反哺利润力度降低 2021年以来，上市银行整体拨备计提力度开始下行。2024年，前三季度资产减值损失同比下降7.11%，降幅环比收窄，拨备反哺利润力度略有下降。前三季度拨备计提力度下行，贡献税前利润增长约3.77个百分点。虽然业务及管理费用增速持续下行，2024年前三季度同比增0速.0降3%至，但是由于营收端负增长，业务及管理费用占比 仍保持高位。 图表9:上市银行整体拨备增速（单位：%）图表10:业务及管理费用占比（单位：%） 资料来源：公司财报，万得资讯，万联证券研究所资料来源：公司财报，万得资讯，万联证券研究所 各子板块之间略有差异，2024年前三季度国有大行、股份行、城商行和农商行的归母净利润同比增速分别为0.79%、0.85%、6.67%和4.88%，环比分别变动1.75%、-0.2%、0.5%和-1.28%。 图表11:各子板块归母净利润同比增速（单位：%） 资料来源：公司财报，万得资讯，万联证券研究所 2化债和注资有助于银行业稳质稳量 2.1化解隐性债务有助于银行资产质量的改善 2.1.1财政助力化解隐性债务 11月8日，十四届全国人大常委会第12次会议表决通过了全国人大常委会关于批准《国务院关于提请审议增加地方政府债务限额置换存量隐性债务的议案》的决议，全国人大常委会办公厅举行新闻发布会。 财政部本轮10万亿元债务置换包括两部分：1）增加6万亿元地方政府债务限额置 换存量隐性债务，2024-2026年分三年实施，每年2万亿元；2）从2024年开始，连续5年每年从新增地方政府专项债券中安排8000亿元，专门用于化债，累计可置换隐性债务4万亿元。另外，明确2029年及以后到期的棚户区改造隐性债务2万亿元，仍按原合同偿还。根据上述方案，地方政府在2028年之前需消化的隐性债务总额从14.3万亿元大幅降至2.3万亿元，合计减轻偿债压力约12万亿元，偿债压力减轻84%。由于法定债务利率大大低于隐性债务利率，置换后将大幅节约地方利息支出。根据财政部的测算，�年累计可节约6000亿元左右。债务置换后，用于偿还债务和付息的资源能够腾挪用于财政支出、支持经济。 2.1.2隐性债务置换有助于银行资产质量的改善 根据上述政策表述，我们测算假设2025-2027年每年置换隐性债务的规模在2.8万亿元，假设其中80%-90%为银行表内敞口，而降息幅度约为3个百分点，那么银行每年利息收入则减少约672-756亿元，对城投相关敞口占比相对较高的城商行和农商行息差影响或更大。 我们认为本轮债务置换小幅降低了银行的利息收入，不