多元资产月报（2024年11月）：中国经济边际企稳，美国大选尘埃落定

多元资产月报（2024年11月） 中国经济边际企稳，美国大选尘埃落定 策略配置 2024年11月9日 证券分析师 魏伟投资咨询资格编号 S1060513060001 WEIWEI170@pingan.com.cn 陈骁投资咨询资格编号 S1060516070001 CHENXIAO397@pingan.com.cn 刘璐投资咨询资格编号 S1060519060001 LIULU979@pingan.com.cn 张亚婕投资咨询资格编号 S1060517110001 ZHANGYAJIE976@pingan.com.cn 周畅投资咨询资格编号 S106052208004 ZHOUCHANG115@pingan.com.cn 郭子睿投资咨询资格编号 S1060520070003 GUOZIRUI807@pingan.com.cn 郑子辰投资咨询资格编号 S1060521090001 ZHENGZICHEN160@pingan.com.cn 陈潇榕投资咨询资格编号 S1060523110001 CHENXIAORONG186@pingan.com.cn 马书蕾投资咨询资格编号 S1060524070002 MASHULEI362@pingan.com.cn 石艺投资咨询资格编号 S1060524070003 shiyi262@pingan.com.cn 研究助理 校星一般证券业务编号 S1060123120037 XIAOXING407@pingan.com.cn 靳旭媛一般证券业务编号 S1060124070018 JINXUYUAN745@pingan.com.cn 平安观点： 10月公布的各项数据显示三季度经济整体弱势运行，但9月有边际改善。从基本面看，9月的工业生产提速，投资增速止跌，消费增速回暖，失业率也有小幅下降；仅出口受外需及天气的影响而小幅回落。价格方 面，物价持续低位运行，CPI同比涨幅回落，非食品价格下跌明显；PPI同比跌幅扩大，受制于大宗商品价格的低迷表现。流动性方面，金融数据有企稳态势，M1同比下跌速率减缓，M2同比回升。政策方面，一揽 子增量政策陆续推出，持续释放稳增长与稳市场的信号。国内资产价格 在月初对政策应激而大幅波动之后，大体呈现震荡态势。A股震荡收跌， 成长与小盘风格表现居前；债市震荡微涨，信用利差多压缩，资金面紧平衡；人民币兑美元汇率受美元指数走强的影响而有所贬值，但CFETS指数小幅攀升，体现出人民币汇率的韧性。 10月份，境外资产交易受降息预期弱化、“特朗普交易”升温两主线影响，美股同时还受到财报扰动。从宏观上看，10月以来美国经济数据整体偏强；9月非农、失业率及时薪数据均指向劳动力市场仍具韧性，且 市场淡化了10月非农受飓风及罢工影响而低于预期的表现；叠加9月通胀略超预期，市场降息预期弱化。从大选来看，10月以来在多重因素扰动下特朗普在摇摆州的民调优势逐步扩大，并在整体民调上反超哈里 斯，助推“特朗普交易”升温。10月底大选临近，选情异常焦灼加大了市场扰动。在这样的背景下，境外资产大体呈现美股涨、美债跌、美元指数走强的格局。具体来看，美股先上行后受财报扰动震荡加剧；美债 收益率大幅上行至高位，由熊平切至熊陡。美元指数从9月底的100点 位持续升值至104点位后，在临近大选前高位震荡。此外，港股主要受国内9.24以来一揽子政策的影响而跟随A股表现，在月初急涨急跌之后，呈现窄幅震荡格局。 展望11月，高频和领先经济指标出现向好势头，预计经济基本面将逐步改善。一是工业高频数据显示开工率、产能利用率、水泥价格等延续回 升态势，预计工业增加值增速继续改善；二是物价高频数据显示，生产资料价格指数及PMI购进价格指数均有反弹，显示PPI环比跌幅可能收窄；三是10月制造业PMI为近半年以来重回荣枯线上，且分项显示生产与需求端景气度均有回暖；四是房地产高频数据显示10月30个大中城市成交套数与面积已回到历史同期均值附近，市场活跃度显著提升。总体而言，一揽子增量政策的效果正在逐步显现，四季度经济基本面有望呈现逐步改善的态势。 在上述背景下，判断A股保持中期上行方向不变，一方面，国内政策信号积极明晰，经济基本面在逐步改善，需持续观察政策具体措施的落地 进展；另一方面，企业盈利尚在调整，基本面企稳回升及底部反转的行 策 略报告 策 略月报 证券研究报告 业值得关注。结构上，政策支持与产业转向方向仍为主线，包括新质生产力（TMT/国防军工等）、先进制造业与出海（汽车 /机械设备/电力设备等）、国企改革与并购重组等。债市震荡为主，定价主线仍在政策预期，政府债供给规模、财政收支缺口的平衡、特别国债规模等方面均存在预期差；建议关注定期存单的价值，以当前估值性价比相对较高的NCD打底，长端则选择青睐的预期差方向博弈。人民币汇率贬值压力有限。美国大选落地后市场风险偏好提升，美元指数难以大幅走强；内部政策推动国内经济逐步改善，且四季度多为结汇高峰，对汇率形成支撑。预计人民币汇率更多围绕7.1左右的水平双向波动。 展望11月，目前特朗普获胜＋大概率横扫两院，市场逻辑短期或围绕再通胀交易，随后重回基本面；短期关注经济数据变化，中长期关注特朗普重回白宫对联储降息的影响。一是在大选上，大选初步结果显示特朗普胜出并大概率横扫两院，其对内减税、宽财政以及对外加关税等政策预期下，市场逻辑短期或围绕再通胀交易；但由于此前市场已充分预期特朗普获胜， 短期市场波动或相对有限，随后交易逻辑或重回基本面。二是货币政策上，经济软着陆的基准情形下我们维持12月降息25BP的观点。11月FOMC会议声明变化不大，明显改动在于对通胀进展确定性描述部分较之前有所收敛，对应近期通胀数据情况以及市场对特朗普执政下高通胀效果的担忧。同时，鲍威尔未给出清晰降息路径，并表态短期内大选不会对政策决定产生任何影响。后续关注特朗普上台后其政策出台对联储降息的影响。三是基本面上，关注经济数据变化，一方面关注通胀数据扰动；另一方面，由于目前美债收益率已处于较高水平，从历史情况看，长端美债利率位于4.0%点位以上时，金融条件通常再度收紧，若短期内经济数据再度走弱，或引发市场降息预期摇摆。 在上述背景下，预计美股在大选不确定性落地后，风险偏好或有所提升，支撑美股上行，关注财报以及通胀、经济数据扰动，叠加美股估值仍处高位，市场波动或加大，短期看好特朗普减税以及预防式降息利好的小盘成长股。美债收益率在大选后重回基本面，继续上行空间有限，重点关注通胀、经济数据表现。综合来看，10年美债已进入配置区间，短期内美债利率越涨 越买。港股在“特朗普交易”扰动下港股短期或以震荡和结构性行情为主，出口链相关板块短期建议观望，后续港股走势重点关注国内财政政策发力。此外，特朗普对内减税、宽财政以及对外加关税等政策预期推升美国通胀预期，叠加海外地缘冲突发酵以及央行购金持续，黄金价格中枢仍将逐步上移。 风险提示：1）当前市场对于近期政策落地及后续增量政策给予了积极预期，若政策后续的表现低于预期，则可能影响资本市场的整体表现。2）若后续经济基本面并未出现明显改善，A股上市公司企业盈利将相应遭受负面影响，人民币汇率贬值压力 将增大。3）当前货币政策已明显转松，若后续货币政策再度超预期收紧，A股市场流动性将面临过度收紧的风险，无风险利率上移，对利率债资产形成调整压力。4）国内改革政策落地不及预期，可能引发国内相关资产价格的波动。5）当前市场对于美国经济是软着陆还是衰退存在分歧，如果美国经济显著衰退，则海外资本市场的波动将加大，可能影响境外相关资产的表现，以及加剧国内资产的波动。6）全球地缘政治冲突加剧，中美关系再起波澜，都可能影响相关资产价格的表现。 图表110月主要大类资产表现 主要大类资产涨跌幅（2024.9.30-2024.10.31） 12.34% 1.68%1.43%3.11%3.96% 0.51% 1.60% -1.70%-0.49% -0.20% -3.41% 中位数 国债收益率 布伦特 -3.01% 沪铜主力合约 -0.99%-0.52% -3.86% 上创 证业 指板 数指 兑美元中间价 兑美 美元 元指 即数期 汇率 伦敦现货黄金 -5.32% 美债收益率 标纳 普斯达克 恒恒 生生 指科 数技 A股 中债 人民币美元黄金原油 铜美债美股 港股 16.0% 12.0% 8.0% 4.0% 0.0% -4.0% 500 10Y WTI 10Y R007 -8.0% 资料来源：Wind，平安证券研究所； 注：利率及汇率指标保留原始口径未做调整；标橙资产为上涨，标灰资产为下跌。 正文目录 一、宏观经济背景6 1.1国内经济：一揽子政策加码，基本面边际改善6 1.2海外经济：降息预期弱化，大选尘埃落定11 二、A股12 2.110月回顾：成长与小盘风格表现居前12 2.211月展望：关注国内政策接续与海外不确定性13 三、固收14 3.110月回顾：资金利率分化，信用跑赢利率14 3.211月展望：不确定性待落地，建议关注CD价值16 四、汇率16 4.1人民币：不必对贬值压力悲观16 4.2美元：美元指数或偏强运行18 五、境外市场19 5.1港股：短期维持震荡，关注结构性机会19 5.2美股：风险偏好提升，短期或震荡偏强20 5.3美债：大选后重回基本面，短端上行空间或有限21 专题一：2016年“特朗普交易”下资产走势22 专题二：特朗普本轮政策与上轮的异同24 六、大宗商品25 6.1黄金：美国通胀预期抬升，金价再创新高25 6.2铜：财政政策加力可期，关注工业金属板块机会26 6.3原油：逻辑重回基本面，供应过剩担忧或将延续27 七、风险提示28 图表目录 图表110月主要大类资产表现2 图表29月单月工业企业利润增速仍为负值6 图表39月城镇调查失业率回落（%）6 图表49月物价整体仍低迷，CPI同比回落7 图表5PPI生产资料分项环比显著下跌7 图表69月新增社融各分项同比增量7 图表79月M1同比跌幅仍扩大，但下跌速率减缓7 图表8十月以来主要增量政策措施总结8 图表910月国内制造业PMI指数反弹10 图表1030个大中城市商品房成交套数明显回升10 图表11美国9月新增非农就业人数大超预期11 图表12当前市场预期12月降息概率为71%11 图表1310月以来特朗普在摇摆州的民调优势逐步扩大12 图表1410月底博彩市场减少对特朗普的押注12 图表1510月成长与小盘风格表现居前13 图表1610月最小市值、华鲲振宇指数等概念领涨13 图表1710月综合金融、计算机、电子、国防军工行业涨幅在12%-24%13 图表1810月全A日均成交额超2万亿元，较9月提高152.8%14 图表1910月资金利率中枢均下行且出现分化（%）15 图表2010月国债收益率曲线15 图表2110月螺纹钢和水泥价格低位反弹16 图表2210月30个大中城市商品房成交面积降幅收窄16 图表2310月美元指数走强，人民币汇率贬值17 图表2410月CFETS人民币汇率指数小幅攀升18 图表259月银行结售汇转为大幅顺差（亿美元）18 图表2610月美元指数从9月底的100点位持续升值至104点位后高位震荡18 图表27港股10月初经历急涨急跌后窄幅震荡19 图表2810月恒生指数行业涨跌幅19 图表2910月下旬国际和香港中介持股显示外资流出20 图表3010月南向资金流入规模增加20 图表31美股10月先上行后震荡加剧21 图表3210月标普500行业成份涨跌幅(总市值加权)21 图表33标普500估值接近近10年均值加一倍标准差21 图表34纳斯达克100指数估值高于均值加一倍标准差21 图表3510月份美债收益率大幅上行至高位（%）22 图表3610月美债10Y-2Y期限利差先缩小后扩大22 图表372016年大选前后大类资产单月涨跌幅23 图表382016年大选前后美股行业涨跌幅23 图表39特朗普本轮政策与上轮的异同24