中国宏观经济专题报告(第90期)：构建长效发展机制

CMF宏观经济热点问题研讨会第90期 统筹化债与发展，构建长效发展机制 ——中国地方政府债券分析与展望 报告人：袁海霞 中诚信国际信用评级有限责任公司研究院执行院长中国人民大学国发院中国政府债务中心联席主任、中国宏观经济论坛（CMF）主要成员 地方政府债券存量规模将超过45万亿，积极助力稳增长与地方化债 今年末地方政府债券存量规模将超45万亿2017年5月起稳居债券市场第一大券种 2021年：“牢守风险关” 历年发布主题 500000 450000 400000 350000 300000 250000 200000 150000 100000 50000 0 40% 亿元 33.47% 451911 26.45% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024E 0% 地方政府债券存量规模实现20万亿到30万亿的跃升，关注地方政府债券快速扩容下的四大风险（付息、期限错配、挪用、收益偏低） 2022年：“锚定高质量” 经济运行三重压力之下地方政府债券继续发力，关注效率偏低、项目收益下滑、还本付息压力加大等问题，从四个方面促进其高质量发展 2023年：“聚焦可持续” 年末存量规模超过40万亿，但快速扩容中“债务-资产”转化效率并不高，关注地方政府债券发展中的四重错配，把握好可持续发展的四个平衡 存量地方政府债券 地方债存量规模占GDP的比重 地方债存量规模占债券市场总规模的比重 数据来源：Wind，财政部，中诚信国际研究院整理 一、当前我国地方政府债券发展特点 目录二、当前地方政府债券发展面临的问题 ——五大问题和三个深层次矛盾 三、以地方政府债券为抓手构建长效机制的建议 ——四个短期可为和四个长期关键 1.财政被动紧缩下，新增限额虽维持高位，但地方政府债券发行、使用进度整体偏慢 近年来地方债新增限额保持高位2024年新增专项债限额为历史最高水平 万亿元 0.5029 3.75 3.65 3.65 3.8 3.9 2.15 1.35 0.4 0.8 0.1 0.5 0.78 0.79 0.83 0.930.98 0.82 0.720.720.72 6 5 4 3 2 1 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 2023年 2024年 0 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% 100000 90000 80000 70000 60000 50000 40000 30000 20000 10000 0 2024年地方债发行缩量 亿元 上半年发行规模为近三年最低水平 2019年2020年2021年2022年2023年2024年Q1Q2Q3Q4 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 2024年新增债发行节奏明显放缓下半年有所提速但整体进度仍偏慢 68.30% 40.26% 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 2020年2021年2022年2023年2024年 新增一般债务限额新增专项债务限额 盘活存量专项债债务限额新增债务限额增速 注：历史最高水平指历年“两会”下达限额的最高水平，不包括2022年盘活使用的5029亿元额度 注：2024年第三季度数据统计截至2024年8月31日 注：发行节奏指剔除中小银行专项债后的新增债发行额完成全年新增债务限额的比例；2022年全年新增债务限额包含了5029亿的结存额度 数据来源：财政部，Wind，中诚信国际研究院整理 2.“一揽子化债”实施叠加到期压力下再融资债占比持续位于高位，重点区域再融资债券占比较高 “一揽子化债”实施叠加到期压力下再融资债规模及占比处于高位 2023年10月来27省发行1.5万亿特殊再融资债额度分配集中在化债重点地区 2023年10月来23省发行超7千亿特殊新增专项债，非重点地区获得额度相对较多 100000亿元 90000 80000 70000 60000 50000 40000 30000 20000 10000 2019年 2020年 2021年 2022年 2023年 0 60% 50% 43% 40% 30% 23194.71 20% 30932.8310% 2024年1-8月 0% 3500亿元 重点省份 非重点省份 3000 2500 2000 1500 1000 500 海南 山西新疆浙江湖北陕西江西江苏河北四川山东福建河南安徽湖南青海宁夏甘肃黑龙江广西重庆吉林辽宁内蒙古云南天津贵州 0 1200 亿元 重点省份 非重点省份 1000 800 600 400 200 江西 河北山东浙江山西西藏福建湖北湖南陕西河南新疆江苏宁夏青海辽宁黑龙江内蒙古甘肃吉林广西重庆天津 0 新增债再融资债 注：数据统计截至2024年8月 2023年2024年 2023年2024年 数据来源：Wind，中诚信国际研究院整理 区域分化明显，重点省份地方债发行大幅下降、再融资债占比较高 超七成（23个）省份净融资额回落 化债重点省份地方债发行规模降幅较大、再融资债占比较高 （2024年1-8月） 重点省份净融资额较低，经济大省净融资额同比回落明显 （2024年1-8月） 亿元 0 地方债发行1.3万亿同比下降20% 再融资债占比64%同比抬升8个百分点 地方债发行4.1万亿、同比下降12% 再融资债占比36%同比下降1个百分点 0 0 0 0 0 0 重点省份 非重点省份 600 500 400 300 200 100 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 4000 亿元 净融资额0.5万亿同比下降20% 较去年同期减少0.1万亿 净融资额2.4万亿、同比下降22% 较去年同期减少0.6万亿 重点省份 非重点省份 2024年1-8月净融资额 较去年同期变化 3000 2000 1000 上海 海南西藏北京山西陕西江西新疆湖北安徽河南湖南福建河北江苏四川浙江山东广东宁夏青海黑龙江云南内蒙古甘肃辽宁吉林广西贵州天津重庆 0 西藏 新疆广东浙江陕西湖南福建河北山西四川山东湖北江苏河南江西安徽海南北京上海甘肃广西吉林重庆内蒙古青海云南黑龙江宁夏天津辽宁贵州 -1000 新增债 再融资债再融资债占比 -2000 数据来源：Wind，中诚信国际研究院整理 3.发行期限有所缩短，利率持续下行长端降幅更大，定价市场化水平继续提升 % 2022年 2023年 2024年 近两年发行期限有所缩短发行利率波动下降、2024年为近年来最低水平 长端利率下行幅度更大 年 13.2 12.4 12.7 1680% 1470% 1260% 1050% 840% 630% 420% 210% 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 2023年 00% 3.4 3.2 3 2.8 2.6 2.4 2.2 2 3.5 3 2.5 2 1.5 1 0.5 8 7 6 5 4 3 2 1 12 11 10 9 8 7 6 5 4 3 2 1 12 11 10 9 8 7 6 5 4 3 2 1 月 月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月 2024年1-8月 0 3年5年7年10年15年20年30年 -50 % BP -55 -60 -65 -70 -75 -80 地方债加权平均发行期限10年及以上地方债占比 地方债整体发行利率一般债发行利率专项债发行利率 2023年1-8月发行利率2024年1-8月发行利率变化幅度（右轴） 定价市场化水平进一步提升 BP % 2024年1-8月各省地方债上浮利差均在15BP以内且差异较为明显 16 14 12 10 8 6 4 2 北京 上海江苏西藏浙江福建甘肃湖北辽宁重庆吉林陕西青海海南湖南宁夏河南新疆安徽四川山东广东山西黑龙江河北云南江西天津广西贵州内蒙古 0 加权平均发行利差加权平均发行利率 2.6 2.5 2.4 2.3 2.2 2.1 2.0 140 120 100 80 60 40 20 0 国际化进程持续推进，离岸人民币地方债市场持续扩容 亿元 2021年2022年2023年2024年 广东海南深圳 数据来源：Wind，中诚信国际研究院整理 4.募投领域持续拓宽，新基建等重点领域发力明显，专项债作资本金应用集中于交通领域 近年来地方政府专项债投向领域不断拓宽，政策引导下，信息网络建设等新基建项目占比持续增加 支持中小银行文旅其他 2024年上半年 文旅能源其他 2017年 轨道交通 收费公路 15% 土储（含整理） 84% 1% 2020年 发展3%5% 1% 仓储物流2%1%4% 3% 农林水利 3% 生态环保 8% 市政和产业园区基础设施 30% 旧改 农林水利 4生%态环保 4% 市政和产业园区基础设施 26% 民生服务 15% 交通基础设施 棚改 9%交通基础设施 棚改 12% 23% 信息网络建设 9% 民生服务 15% 20% 注：2017年为地方政府项目收益专项债始发年 专项债作资本金领域不断扩大，实际应用集中于交通领域、占比超八成 年份 2019年6月（4个） 2020年（10个） 2023年（15个） 专项债可用作项目资本金的领域 国家重点支持的铁路、国家高速公路和支持推进国家重大战略的地方高速公路、供电、供气 铁路、收费公路、干线机场、内河航电枢纽和港口、城市停车场、天然气管网和储气设施、城乡电网、水利、城镇污水垃圾处理、供水 铁路、收费公路、干线和东部地区支线机场、内河航电枢纽和港口、城市停车场、天然气管网和储气设施、煤炭储备设施、城乡电网、新能源项目、水利、城镇污水垃圾收集处理、供排水、供热、供气、国家级产业园区基础设施 2024年上半年 生态环保其他 2%1% 2% 市政和产业园区基础设施 10% 交通基础设施 85% 农林水利 数据来源：财政部，中诚信国际专项债项目数据库，中诚信国际研究院整理 交通类：项目种类较为多元，超六成资金投向地市级项目，偿债多依赖项目运营收入 东部地区交通类发行规模较高，海南、甘肃占比较高 交通其类他专细项分领债项目种类较为多元超六成资金投向地市级项目 省级 18% 区县级 20% 地市级 62% 域 13% 城市停车场 700 600 45% 亿元 40% 35% 5% 机场 5% 综合交通枢 纽 8% 轨道交通 19% 收费公路 18% 500一般铁路城际高速铁 400 30% 25% 14% 路和城际轨道交通18% 300 200 100 20% 15% 10% 5% 3年以上期限项目占比约四成约八成项目覆盖倍数不足2倍 5年以上1年及以下 10% 16% 3（不含） ~5年28% 1（不含） ~3年46% 3及以上 2（含）~6% 3 14% 1（含）~2 80% 陕西 山西天津湖南江西河南甘肃湖北重庆河北北京海南四川浙江福建安徽山东江苏广东 00% 发行规模占全部新增专项债比重 数据来源：中诚信国际专项债项目数据库，中诚信国际研究院整理 乡村振兴类：超七成投向区县级项目，集中于东部及中部省份 重点保障区县级项目资金需求项目期限较短、3年及以下占比超八成 地市级 27% 区县级 73% 3（不含）~5 19% 年 1年及以下 14% 1（不含）~3年 67% 东部及中部省份乡村振兴类专项债发行规模较高，四川占比领先 亿元 40 35 30 25 20 15 10 5 河南 湖南 江西 河北 山东 福建 浙江 四川 安徽 广东 0 发行规模占全部新增专项债比重 3.5% 3.0% 2.5% 2.0% 1.5% 1.0% 0.5% 重庆 湖北 0.0% 14% 12% 10% 8