氧化铝及铝年报：风高浪急，攻守兼备

2024年12月15日 风高浪急 攻守兼备 核心观点及策略 氧化铝方面，2025年以几内亚为主的矿石主产区产量有较强增加预期，支持国内外氧化铝计划新增产能如期投放，届时全球氧化铝供应偏紧格局改善价格将相应回落。价格节奏我们看好同步国内外新增产能投放节奏，即：2025年一季度氧化铝供应逐步宽松，价格开始缓慢回落；二季度产能投放增加，平衡转向过剩，氧化铝价格加速下行，下半年探底震荡。不过几内亚政局不确定性较高需要及时关注铝土矿动向，对氧化铝平衡判断做实时调整。 电解铝方面，国内电解铝产能已基本达峰，2025年新增产 能及其有限，预计全球产量增速约2.5%。另外贸易战影响 投资咨询业务资格 一、 沪证监许可【2015】 84号 李婷 li.t@jyqh.com.cn从业资格号：F0297587投资咨询号：Z0011509 黄蕾 huang.lei@jyqh.com.cn 从业资格号：F0307990投资咨询号：Z0011692 下进口窗口难开，除了俄铝长单之外其他地区铝锭流入国内减少。消费端仍是新能源消费增长弥补传统行业用铝减量的一年，但预计整体消费增速预计略有放缓，供需平衡看好略紧缺。价格走势需注意，铝产量稳定但铝水比例不断提升，铝锭供应相应减少，库存预计常年维持的同期低位水平，较容易发生阶段性铝锭紧缺带来价格上行行情。 2025年氧化铝运行3500-5000元/吨；沪铝主体运行18500-23500元/吨；伦铝主体运行区间在2400-3000美元/吨。 策略建议：电解铝低多思路为主； 氧化铝一季度之后逢高空为主 风险因素：欧美陷入衰退、国内政策落地低于预期 高慧 gao.h@jyqh.com.cn从业资格号：F03099478投资咨询号：Z0017785 王工建 wang.gj@jyqh.com.cn从业资格号：F3084165投资咨询号：Z0016301 赵凯熙 zhao.kx@jygh.com.cn从业资格号：F031122984投资咨询号：Z00210404 敬请参阅最后一页免责声明1/26 目录 一、行情回顾：疯狂的氧化铝5 二、宏观6 1、海外6 2、国内7 三、氧化铝供需格局预计下半年转向9 1、2024年供应紧造就强价格9 2、2025上半年内外氧化铝产能集中释放，供应转向过剩10 3、氧化铝预期产能能否达成的关键是矿端释放情况11 4、氧化铝前高后低，价格低点或有矿石价格支撑12 四、国内外电解铝供应增量有限16 1、国内产能接近达峰16 2、未来几年新增产能都看海外，但投产速度慢17 五、新能源继续拉动消费，外需增长强于内需18 1、2025年铝材出口有一定挑战18 2、国内终端新能源消费增长弥补传统消费减量19 3、海外消费富韧性20 六、2025年全球铝供需趋紧23 七、行情展望23 图表目录 图表1沪铝和LME走势5 图表2沪伦铝比5 图表3LME升贴水6 图表4氧化铝期货价格6 图表5欧、美GDP增速8 图表6中国GDP增速8 图表7美国非农就业人数8 图表8欧美CPI当月同比8 图表9欧美基准利率9 图表10中国社零总额9 图表11中国固定资产投资9 图表12中国出口累计同比9 图表13全球铝土矿储量分布12 图表14海外铝土矿产量12 图表15海外铝土矿产量分布13 图表16中国铝土矿产量13 图表17中国铝土矿进口来源分布13 图表18中国铝土矿历年进口13 图表19中国铝土矿进口自澳大利亚13 图表20中国铝土矿进口自几内亚13 图表21国内氧化铝产能产量14 图表22海外氧化铝产量及增速14 图表23中国氧化铝进口14 图表24中国氧化铝出口14 图表25国内各主要省氧化铝成本线14 图表26氧化铝平均利润成本利润14 图表27国内氧化铝新增产能计划（万吨）15 图表28海外氧化铝新增产能计划（万吨）15 图表29几内亚铝土矿产量及预计（万吨）15 图表30国内铝土矿平衡预期（万吨）16 图表31电解铝未来产能增量（万吨）17 图表32海外电解铝新增计划（万吨）17 图表33中国电解铝产量18 图表34海外电解铝产量18 图表35中国近年铝锭进口量18 图表36进口俄铝所占比例18 图表37中国铝材出口21 图表38房地产施工、竣工面积21 图表39中国汽车产量21 图表40中国新能源车销量21 图表41中国新能源车渗透率22 图表42中国电网投资完成额22 图表43中国光伏装机量22 图表44欧、美、印度近年光伏装机22 图表45美国汽车销量22 图表46美国新能源车销量22 图表47欧洲新能源车销量23 图表48新兴国家GDP增速23 图表492023-2024年中国电解铝供需平衡表（万吨）23 图表50近年全球电解铝供需平衡表（万吨）23 一、行情回顾：疯狂的氧化铝 2024年铝价走出震荡区间并创造了两拨高点，首先年初铝价在18500元/吨做震荡之后，伴随美联储降息预期升温，消费逐步回暖，氧化铝价格抬升成本支撑走强等因素共同助推，铝价接连突破压力，高点至22073元/吨。虽然其后，七八月伴随宏观预期退潮，季节性消费淡季来临铝价重心又再度回落，但回落后的低点仍然较去年而言有所抬升，在18781元/吨。下半年国内众多超预期政策接连出台，宏观情绪再度卷土重来，铝价二度冲刺，至21767元/吨，年末保持高位震荡。海外LME铝价上半年较国内相对偏弱，重心上移至2799美元/吨止步，但下半年特朗普当选，对华铝制品增加关税，及国内铝材出口13%退税取消的影响下，海外供应紧缺预期走强，伦铝价格一度大幅飙涨，其后亦较国内价格抗跌，下半年持续震荡在2600美元/吨一线。 氧化铝方面，国内预计3月份将复产的国产矿迟迟未见动静，矿端紧缺国内产能持续 受限，同时海外亦接连传出氧化铝供应扰动消息，包括美铝旗下170万吨产能、力拓旗下 120万吨产能、Nalco旗下50万吨产能先后减产，国内和海外氧化铝同时紧张，共同推升氧化铝价格不断新高。下半年氧化铝供应紧张状况非但未能缓解，甚至几内亚矿山再度连续传出扰动消息，加上国内电解铝产能高位运行及冬储需求，氧化铝供应缺口放大，期价又再度蓄力上冲至5238元/吨高点，同时氧化铝现货亦涨至5700元/吨上方的历史高点。在这样疯狂上涨的局面下市场亦吸引不少投机资金，直至年底，氧化铝期货加权价格始终在4600元/吨上方的高价区间做震荡。 图表1沪铝和LME走势图表2沪伦铝比 元/吨期货收盘价(连三):铝 期货收盘价:LME铝(3个月):电子盘 26,000 24,000 22,000 20,000 18,000 16,000 14,000 12,000 2019-01-02 2019-04-02 2019-07-02 2019-10-02 2020-01-02 2020-04-02 2020-07-02 2020-10-02 2021-01-02 2021-04-02 2021-07-02 2021-10-02 2022-01-02 2022-04-02 2022-07-02 2022-10-02 2023-01-02 2023-04-02 2023-07-02 2023-10-02 2024-01-02 2024-04-02 2024-07-02 2024-10-02 10,000 美元/吨 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 9.00 8.50 8.00 7.50 7.00 6.50 6.00 1.30 三月期铝沪伦比 三月期铝沪伦比:剔除汇率 1.20 1.10 1.00 2021-02-22 2021-05-22 2021-08-22 2021-11-22 2022-02-22 2022-05-22 2022-08-22 2022-11-22 2023-02-22 2023-05-22 2023-08-22 2023-11-22 2024-02-22 2024-05-22 2024-08-22 2024-11-22 0.90 资料来源：iFinD，铜冠金源期货 图表3LME升贴水图表4氧化铝期货价格 美元/吨 期货收盘价:LME铝(3个月):电子盘 4,400 3,900 3,400 2,900 2,400 1,900 2021-01-06 2021-03-06 2021-05-06 2021-07-06 2021-09-06 2021-11-06 2022-01-06 2022-03-06 2022-05-06 2022-07-06 2022-09-06 2022-11-06 2023-01-06 2023-03-06 2023-05-06 2023-07-06 2023-09-06 2023-11-06 2024-01-06 2024-03-06 2024-05-06 2024-07-06 2024-09-06 2024-11-06 1,400 LME铝(现货/三个月):升贴水 美元/吨 55 35 15 -5 -25 -45 -65 元/吨 期货收盘价(活跃):氧化铝 6,000 5,500 5,000 4,500 4,000 3,500 3,000 2023-06-19 2023-08-19 2023-10-19 2023-12-19 2024-02-19 2024-04-19 2024-06-19 2024-08-19 2024-10-19 2,500 资料来源：iFinD，铜冠金源期货 二、宏观 1、海外 2024年9月美联储在议息会议上宣布，将联邦基金利率目标区间下调50个基点，这是 自2020年3月以来的首次降息。随后，在11月初的会议上，美联储又进一步降息25个基点。预计12月还会有一次降息。2024年美联储已经进行了多次货币政策调整，并在降息周期中迈出了重要步伐。对于2025年的降息预期，存在较多不确定性，但市场普遍预期美联储将继续采取宽松政策以应对通胀压力和经济增长情况。 通胀表现上，年5-7月核心CPI环比通胀率大幅下降之后，8-10月的数据稳定在0.28%以上，体现了美国通胀的高粘性。不过在美联储公开表示劳动力市场已经不是通胀主要来源的情况下，支持通胀韧性的动力似乎仅剩下房租CPI。考虑到房价和房租的滞后关系，该项目接下来仍将下行一段时间。 就业表现上，从9-11月的美联储会议声明来看，在考虑降息决议中，考虑重点已经从通胀转向就业。10月就业数据剔除场外因素依然下滑意味着就业市场仍在走弱中。 经济表现上，美国GDP环比折年率在今年一季度跌至1.6%后，二三季度迅速回升至3.0%左右的较高增速。前三季度的平均GDP环比折年率仍高达2.5%，仅略低于2023年的2.9%全年经济增速。 2025年美国经济与降息速度，特朗普政策关税等政策实施速度有较大关系。如果2025 年美国通胀温和下行、特朗普关税政策不会在2025年全面兑现，美国经济软着陆概率更高。如果美联储接下来降息行动过于迟缓，并未及时抵御就业市场的走弱，那么美国经济也可能走向硬着陆。 欧元区方面，到2024年12月12日，欧元区共进行了4次降息，调整后，欧元区存款机制利率降至3.00%，主要再融资利率降至3.15%，边际借贷利率降至3.40%。通胀数据看， 欧元区10月CPI环比初值录得0.3%，预期0.2%，前值-0.1%；CPI同比初值录得2%，预期1.9%，前值1.7%；核心CPI同比初值录得2.7%，预期2.6%，前值2.7%。总体欧洲通胀回落但仍有粘性，对于通胀率，欧洲央行预计2024年总体通胀率为2.4%，2025年为2.1%，2026年为1.9%，2027年为2.1%。剔除能源和食品后的核心通胀率预计也将逐渐下降。经济表现看，2024年欧洲经济在多重挑战下仍然实现了温和增长，欧洲央行预计欧元区2024年的GDP增长率为0.7%，预计欧元区2025年的GDP增长率为1.1%。2025年，尽管经济增长预期有所上升，但总体经济形势偏弱，且保护主