宏观周报：经济继续呈现外强内弱格局

期货研究报告金融研究 宏观周报 戴朝盛—宏观分析师从业资格证号：F03118012投资咨询证号：Z0019368联系电话：0571-28132632邮箱：daichaosheng@cindasc.com信达期货有限公司CINDAFUTURESCO.LTD杭州市萧山区钱江世纪城天人大厦19-20楼邮编：311200 经济继续呈现外强内弱格局 报告日期：2024年12月15日 报告内容摘要: ⯁国内经济：整体呈现外强内弱格局。出口依然具备韧性，且在“抢出口”效应下，预期年内均保持强势状态。但内需指标仍然疲弱。通胀保持低位，进口持续疲弱，金融数据中M1同比增速有所回升，居民部门信贷呈现低位 企稳，但企业部门信贷仍在探底。每一轮经济的回升需要企业部门和居民部门共同发力，显然当前这些条件仍不具备。 ⯁房地产高频跟踪：本周一、三线城市新房销售回升明显，二线城市新房销售面积则落至季节性低位。总体来看，新房销量回升，说明整体依然景气，特别是三线城市有好转迹象。但二手房市场情绪有所回落，后续仍需观察。 ⯁国债：国内经济延续外强内弱格局，对债市未形成困扰。1209政治局会议继2009年后首次提出“适度宽松的货币政策”，配置盘和交易盘相继发力，债市多头情绪依然激昂，10年国债利率下破1.8%，30年国债利率接近 2.0%。由于财政政策能否实质性抬升经济还未可知，但货币政策的宽松确是相对确定的，年末机构纷纷抢配，抢跑行情可能仍将持续。 ⯁美国：11月CPI中房租同比增速继续呈现下降趋势，CPI并未对降息预期形成扰动。目前市场预期美联储12月降息25BP的概率上升至90%以 上。鉴于强劲的美国消费等数据，我们预期尽管12月美联储会宣布降息，但在措辞上可能整体偏鹰。 ⯁风险提示：美国经济超预期走强国内经济超预期走弱 目录 一、仍是外强内弱格局3 (一)外强：出口持续显韧性3 (二)内弱：物价、进口、社融均指向内需疲弱3 二、房地产政策效果跟踪——新房销售整体回升5 三、债市继续强劲上涨7 四、12月降息预期保持稳定7 表目录 表1：11月国内CPI同比与环比4 表2：11月社融及分项5 表3：11月美国CPI及分项8 图目录 图1：出口增速依然抢眼（%）3 图2：集装箱吞吐量处于高位3 图3：进口增速与出口增速劈叉（%）3 图4：中长期贷款创季节性新低（亿元）5 图5：居民部门低位徘徊，企业部门持续探底（%）5 图6：一线城市成交面积回升（7DMA）6 图7：二线城市成交面积回落至季节性低位（7DMA）6 图8：三线城市成交面积脱离季节性低位（7DMA）6 图9：一线城市挂牌价降，挂盘量升6 图10：二线城市挂盘价降，量升6 图11：三线城市价跌量升6 图12：本周利率曲线大幅下移7 图13：美联储12月降息25BP概率较大8 一、仍是外强内弱格局 (一)外强：出口持续显韧性 以美元计价，11月出口同比增长6.7%，累计同比增长5.4%，出口仍然处于强势状态。一方面，国外需求显韧性，另一方面，“抢出口”效应持续贡献。“抢出口”效应主要来自两方面，一个是美国关税加争前，海外进口商“抢跑”，另一个则是12月1日起光伏、成品油、 电池等产品出口退税率下调，以及铜材、铝材等产品出口退税取消，共涉及多达260余种产品，国内企业也有“抢出口”需求。 美国关税细则落地前，预期“抢出口”效应仍将持续。从高频数据来看，集装箱吞吐量依然处于高位，我们预期12月的数据依然可观。 图1：出口增速依然抢眼（%）图2：集装箱吞吐量处于高位 52.00 50.00 48.00 46.00 44.00 42.00 2018-08 2019-02 40.00 80.00 60.00 40.00 20.00 0.00 -20.00 2019-08 2020-02 2020-08 2021-02 2021-08 2022-02 2022-08 2023-02 2023-08 2024-02 2024-08 -40.00 700 650 600 550 500 450 2023-07-16 2023-08-16 2023-09-16 2023-10-16 2023-11-16 2023-12-16 2024-01-16 2024-02-16 2024-03-16 2024-04-16 2024-05-16 2024-06-16 2024-07-16 2024-08-16 2024-09-16 2024-10-16 2024-11-16 400 新出口订单指数(12MMA）中国:出口金额:累计同比 中国:港口:集装箱吞吐量 资料来源：Wind信达期货研究所资料来源：Wind信达期货研究所 (二)内弱：物价、进口、社融均指向内需疲弱 进口持续疲弱。11月进口同比增速仅为-3.9%，较10月下降1.6个百分比。相比于出口增速震荡上行的趋势，进口增速则连续下行，凸显内需疲弱。 图3：进口增速与出口增速劈叉（%） 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 0.00 -10.00 2019-06 2019-08 2019-10 2019-12 2020-02 2020-04 2020-06 2020-08 2020-10 2020-12 2021-02 2021-04 2021-06 2021-08 2021-10 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 2022-10 2022-12 2023-02 2023-04 2023-06 2023-08 2023-10 2023-12 2024-02 2024-04 2024-06 2024-08 2024-10 -20.00 资料来源：Wind信达期货研究所 出口金额:当月同比进口金额:当月同比 11月CPI同比为0.2%，较10月下降0.1个百分点。环比增速仅为-0.6%，较10月下降0.3个百分点。分项来看，主要还是食品项拖累严重。11月食品同比增速从2.9%降至1.0%，环比增速从-1.2%降至-2.7%。如果看非食品的话，11月同比增速则较10月的-0.3%回升0.3个百分点至0%，环比增速略下降-0.1个百分点。核心CPI有企稳迹象，11月录得0.3%，已连续2个月回升。在支持耐用消费品以旧换新等存量政策支撑下，加之年底临近，预期通胀应呈现企稳状态。 表1：11月国内CPI同比与环比 单位：% 环比增速 同比增速 2024年11月 2024年10月 2024年9月 环比变化 2024年11月 2024年10月 2024年9月 同比变化 CPI -0.6 -0.3 0.0 -0.3 0.2 0.3 0.4 -0.1 食品 -2.7 -1.2 0.8 -1.5 1.0 2.9 3.3 -1.9 非食品 -0.1 0.0 -0.2 -0.1 0.0 -0.3 -0.2 0.3 消费品 -0.7 -0.4 0.2 -0.3 0.0 0.2 0.5 -0.2 服务项目 -0.3 0.0 -0.3 -0.3 0.4 0.4 0.2 0.0 核心CPI（不含食品和能源 -0.1 0.0 -0.1 -0.1 0.3 0.2 0.1 0.1 食品烟酒 -1.7 -0.8 0.5 -0.9 0.9 2.0 2.3 -1.1 食用油 0.0 -0.1 -0.3 0.1 -3.6 -3.8 -3.7 0.2 畜肉类 -1.9 -2.0 0.4 0.1 2.4 2.8 3.8 -0.4 牛肉 -0.7 -0.5 0.4 -0.2 -13.5 -13.4 -13.1 -0.1 羊肉 -0.2 -0.3 -0.3 0.1 -5.3 -5.9 -6.4 0.6 猪肉 -3.4 -3.7 0.4 0.3 13.7 14.2 16.2 -0.5 奶类 0.2 0.1 -0.4 0.1 -1.4 -1.7 -1.9 0.3 粮食 -0.3 0.0 -0.2 -0.3 -1.1 -0.7 -0.7 -0.4 蛋 -0.8 -2.0 2.1 1.2 -0.5 -2.5 -4.1 2.0 水产品 -1.3 -2.0 -0.5 0.7 1.8 1.4 2.0 0.4 鲜菜 -13.2 -3.0 4.3 -10.2 10.0 21.6 22.9 -11.6 鲜果 -3.0 -1.0 2.1 -2.0 -0.3 4.7 6.7 -5. 0 卷烟 0.0 0.0 0.0 0.0 0.6 0.7 0.8 -0.1 酒 -0.3 0.6 -0.9 -0.9 -1.9 -1.4 -1.9 -0.5 生活用品及服务 -0.6 0.1 0.0 -0.7 -0.3 0.1 0.1 -0.4 家用器具 -0.9 -0.2 -0.2 -0.7 -3.1 -3.3 -2.0 0.2 家庭服务 0.1 0.0 0.0 0.1 1.5 1.5 1.5 0.0 衣着 0.6 0.0 0.8 0.6 1.1 1.1 1.3 0.0 服装 0.6 0.1 0.8 0.5 1.3 1.4 1.6 -0.1 鞋 0.4 -0.2 0.6 0.6 0.2 0.0 0.3 0.2 交通和通信 -0.1 -0.7 -1.3 0.6 -3.6 -4.8 -4.1 1.2 交通工具 0.1 -0.2 -0.1 0.3 -4.8 -5.3 -5.3 0.5 交通工具用燃料 0.0 -1.5 -2.8 1.5 -8.1 -10.5 -7.6 2.4 交通工具使用和维修 0.0 0.0 0.1 0.0 0.5 0.5 0.6 0.0 邮递服务 0.0 0.0 0.0 0.0 -0.5 -0.5 -0.6 0.0 通信工具 1.1 0.4 -0.6 0.7 0.7 -2.1 -2.8 2.8 通信服务 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 教育文化和娱乐 -0.7 0.2 -0.3 -0.9 1.0 0.8 0.6 0.2 教育服务 0.0 0.0 0.9 0.0 1.2 1.2 1.2 0.0 旅游 -5.6 1.3 -6.3 -6.9 -0.2 -0.4 -2.1 0.2 居住 0.0 0.0 -0.1 0.0 -0.1 -0.1 -0.1 0.0 房租 -0.1 -0.1 -0.1 0.0 -0.3 -0.3 -0.4 0.0 水、电、燃料 0.1 0.1 0.0 0.0 0.3 0.3 0.4 0.0 医疗保健 0.0 0.0 0.0 0.0 1.1 1.1 1.2 0.0 中药 0.0 0.0 -0.1 0.0 0.4 0.7 0.9 -0.3 西药 -0.1 0.0 0.0 -0.1 -1.0 -0.9 -1.0 -0.1 医疗服务 0.0 0.0 0.0 0.0 1.7 1.8 1.3 -0.1 其他用品和服务 -0.1 1.1 0.0 -1.2 5.2 4.7 2.9 0.5 资料来源：Wind信达期货研究所 11月社融增量主要还是依赖政府债券，其次是人民币信贷。信贷中，居民贷款继续呈现改善趋势，企业端还是比较疲弱。中长期贷款依然处于季节性低位。 股市情绪依然较好，加之化债资金进入实体经济，企业现金流情况好转，推动M1同比增速从10月的-6.1%升至-3.7%。目前，M1同比增速已连续2个月回升。后期仍有继续回升基础。 表2：11月社融及分项 指标（亿元） 2024-11 占比（%） 2024-10 占比（%） 环比变化 去年同期 占比(%) 同比变化 前5年均值 占比(%) 绝对值变化 新增社融 23,357.00 14,000.00 9357.00 24,554.00 (1197.00) 22,333.18 1023.82 人民币贷款 5,223.00 22.36 2,965.00 21.18 2258.00 11,120.00 45.29 (5897.00) 12,906.23 57.79 (7683.23) 外币贷款 -468.00 (2.00) -7