资金流跟踪系列（一）：指数基金纳入个人养老金，影响几何？

证券研究报告 指数基金纳入个人养老金，影响几何？ ——资金流跟踪系列（一） 证券分析师：陈刚 执业证书编号：S0600523040001 邮箱：cheng@dwzq.com.cn 证券分析师：陈李 执业证书编号：S0600518120001邮箱：yjs_chenl@dwzq.com.cn 2024年12月16日 研究助理：蒋珺逸 执业证书编号：S0600123040067 邮箱：jiangjy@dwzq.com.cn 摘要： 政策热点：指数基金纳入个人养老金，影响几何？ 12月12日，人力资源社会保障部等5部门联合印发《关于全面实施个人养老金制度的通知》，明确自12月15日起 个人养老金制度将在我国全面实施，我国养老保险体系的“第三支柱”制度进一步完善。 从美国市场发展经验来看，养老金持续入市是推动美股的被动化趋势的中坚力量。从长期维度看，在我国人口结构持续改变的背景下，养老投资规模大幅增加以及权益类资产配置比例显著提升将是大势所趋，成为被动指数基金市场的重要增量资金来源，相关指数有望受益于增量资金流入，获得估值溢价。 宏观流动性与资金价格：宏观流动性维持宽松，债市利率回落，汇率贬值。 微观流动性与A股市场资金面：A股放量滞涨，可跟踪资金加大净流入。 散户：情绪进一步改善 杠杆资金：净流入规模扩大，加仓机械设备、传媒、计算机 外资：北向成交热度回升，海外ETF增配A股 公募：偏股型基金新发强度提升，以指数型基金为主；主动偏股型基金仓位回落；ETF持续净流入，加仓中证 A500、沪深300、科创等。 市场交易情绪跟踪 A股与汇率背离指数：已由严重背离区间回落 股债收益相关性指标：“跷跷板”效应边际增强 A股与港股收益分化指标：高位回落 A股与商品背离指数：处于历史偏高水平 A股大小盘分化指数：收益走向均衡，换手率分化仍在高位 风险提示：经济复苏不及预期、海外衰退超预期、地缘政治事件黑天鹅、统计数据口径存在偏差等。 目录 、1政策热点：指数基金纳入个人养老金，影响几何？ 1、政策热点：指数基金纳入个人养老金，影响几何？ 2、宏观流动性与资金价格 2、宏观流动性与资金价格 3、A股市微场观资流金动面性与 、4市场交易情绪跟踪 3、微观流动性与A股市场资金面 4、市场交易情绪跟踪 5、风险提示 1、政策热点： 指数基金纳入个人养老金，影响几何？ 我国养老保险体系“第三支柱”进一步完善 12月12日，人力资源社会保障部等5部门联合印发《关于全面实施个人养老金制度的通知》，明确自12月 15日起个人养老金制度将在我国全面实施，我国养老保险体系的“第三支柱”制度进一步完善。 养老金产品种类继续丰富，个人养老金基金名录新增85只权益类指数基金，且新增基金将增设个人养老金专属Y类基金份额，实施较行业偏低的托管费率和管理费率。 以部分指数联接基金为例，Y份额费率显著低于市场均值（单位：%） 管理费率(%)托管费率(%) 市场均值 Y份额 市场均值 Y份额 创业板指 0.22 0.15 0.06 0.05 科创50 0.26 0.15 0.06 0.05 科创创业50 0.38 0.15 0.08 0.05 300红利低波 0.38 0.15 0.08 0.05 红利低波100 0.43 0.15 0.09 0.05 中证A100 0.38 0.15 0.08 0.05 5 数据来源：Wind，东吴证券研究所 从美国经验看，养老金入市助推美股被动化 从美国市场发展经验来看，养老金持续入市是推动美股的被动化趋势的中坚力量。 近年来美股被动化浪潮下指数基金规模持续扩大，其中养老金持有较大比重，个人养老金和职业养老 金DC计划占比始终维持在16%、28.5%中枢水平，养老金规模扩增推动资金以被动指数形式入市。 养老投资具有资产配置属性强、投资周期长、安全性要求高等特点，指数基金低成本、持仓透明等特点能够较好适配。从长期维度看，在我国人口结构持续改变的背景下，养老投资规模大幅增加以及权益类资产配置比例显著提升将是大势所趋，有望成为被动指数基金市场的重要增量资金来源。 美国个人养老金持有指数基金规模呈增长态势（单位：十亿美元；%）美国指数基金持有者中，养老金占据较大比重（单位：%） 1000 900 800 700 600 500 400 300 200 100 0 20% 18% 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 美国:指数基金:资产:IRAs 美股被动指数基金渗透率（右轴） 美国指数基金：职业养老金DC计划持有占比美国指数基金：其他投资资产持有占比 美国指数基金：个人养老金持有占比6 养老金产品扩容，哪些指数有望受益？ 分基金类型来看，首批85只权益类指数基金包括56只ETF联接基金，29只“纯粹”的场外被动基金；同 时，可分为普通被动指数型基金66只和增强指数型基金19只。 分指数来看，跟踪沪深300、中证A500、中证500指数的基金产品较多，分别为20、19和14只；此外，双创和红利指数产品分别为17只和7只。长期看，相关指数有望受益于增量资金流入，获得估值溢价。 首批85只权益类指数基金按基金类型划分（单位：只） 25 202019 15 10 5 0 25 14 6 44 3 33 2 2 1 1111 14 6 44 3 33 2 2 1 1111 202019 15 10 5 0 ETF联接基金个数 “纯粹”的场外被动基金个数（非ETF联接基金） 增强指数型基金个数被动指数型基金个数 7 2、宏观流动性与资金价格 8 宏观流动性维持宽松 公开市场操作：本期央行公开市场累计净投放1844亿元，宏观流动性维持宽松。 其中，货币投放量5385亿元，回笼量3541亿元。 注：表中所指本期为2024年12月7日-12月13日，上期为2024年11月30日-12月6日 公开市场操作（亿元） 本期 上期 边际变化 近6个月趋势图 逆回购 投放 53 85 3541 1844 回笼 - 3541 -14862 11321 净投放 18 44 -11321 13165 MLF 投放 0 0 0 回笼 0 0 0 净投放 0 0 0 货币净投放量总计 投放 53 85 3541 1844 回笼 - 3541 -14862 11321 净投放 18 44 -11321 13165 债市利率回落，汇率贬值 货币市场利率：短期资金成本提升，中长端利率下行。R007、DR007、SHIBOR（1周）利率明显回升， SHIBOR隔夜及中长期利率维持下行态势。 债券市场利率：国债及信用债收益率均下行，信用利差回升。 外汇市场：中美利差持续扩大，2Y达到-307bp。美元兑人民币即期汇率为7.28元，较前期贬值。 注：表中所指本期为2024年12月7日-12月13日，上期为2024年11月30日-12月6日 货币市场利率（%） 本期 上期 边际变化 （bp） 历史分位 近1年趋势图 (近5年) 公开市场操作 逆回购利率（7天） 1.50 1.50 0.0 0% 质押式回购 R007 1.91 1.84 6.9 28% DR007 1.69 1.66 2.6 16% SHIBOR SHIBOR（隔夜） 1.40 1.48 -7.4 25% SHIBOR（1周） 1.76 1.69 7.2 19% SHIBOR（1个月） 1.71 1.71 -0.1 9% SHIBOR（3个月） 1.74 1.76 -2.0 8% 债券市场利率（%） 本期 上期 边际变化 （bp） 历史分位 近1年趋势图 (近5年) 国债 国债收益率（1Y） 1.16 1.35 -19. 03 1% 国债收益率（10Y） 1.78 1.95 -17. 68 0% 信用债 企业债收益率（5Y/AAA） 1.96 2.08 -11. 23 0% 企业债信用利差（5Y/AAA） 0.53 0.47 6. 35 25% 外汇市场 本期 上期 边际变化 历史分位 近1年趋势图 (近5年) 汇率 美元兑人民币（人民币元） 7.28 7.26 0.02 95% 中美利差（中-美） 中美利差（2Y）（bp） -307.30 -278.16 -29.14 2% 中美利差（10Y）（bp） -262.29 -219.61 -42.68 0% 3、微观流动性与A股市场资金面 注：本期为2024年12月9日-13日，上期为2024年12月2日-6日 11 成交热度：A股放量滞涨 本期，万得全A下跌0.36%，日均成交金额达到1.93万 亿元，较上期增加2083亿元，A股放量滞涨。 分板块来看，上证主板、深证主板、创业板、科创板日均成交额分别环比提升797.51、734.67、474、 88、180.45亿元，北交所环比降低103.68亿元。 分重要指数看，沪深300、上证50、中证500、中证1000分别环比提升487.94、165.36、378.18、298.97亿元。 21000 19000 17000 15000 13000 11000 9000 7000 5000 A股日成交金额20日移动平均（单位：亿元） A股20日平均成交额 市场板块及重要指数周度成交额变动（单位：亿元） 日均成交额 日均成交额变动 日均成交额 日均成交额变动 全部A股 19,329.44 2083.82 上证主板 6,287.23 797.51 沪深300 3,722.73 487.94 深证主板 6,247.78 734.67 上证50 960.48 165.36 创业板 5,270.43 474.88 中证500 2,755.43 378.18 科创板 1,286.20 180.45 中证1000 4,041.89 298.97 北交所 237.79 -103.68 12 资金供需：A股可跟踪资金加大净流入 本期，A股可跟踪资金总计净流入502亿元，净流入量较前期增加358亿元，主要系股票型ETF净申购 增加导致资金供给增加，以及定增减少导致资金需求减少所致。 资金总供给（偏股型公募基金新发+融资资金净流入+股票型ETF净申购）607亿元，较前期增加 258亿元。 资金总需求（IPO+定增+重要股东净减持）105亿元，较前期减少100亿元。 A股周度可跟踪资金供需（单位：亿元） A股可跟踪资金流 本期 前期 变动 资金供给 偏股型基金新发份额 46 28 18 融资资金净流入 250 192 57 股票型ETF净申购 312 129 183 合计 607 349 258 资金需求 IPO 13 20 -7 定增 69 138 -68 重要股东净减持 22.77 47.17 -24 合计 105 205 -100 A股资金净流入 502 144 358 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 0 -200 -400 资金供给合计（亿元）资金需求合计（亿元）资金净流入（亿元） 13 散户：情绪进一步改善 本期，散户情绪进一步改善。 以小单刻画的沪深两市散户资金净流入2532亿元，环比提升824亿元。 散户ETF资金净流入进一步增加，规模为59.4亿元，环比提升45.4亿元。 以小单刻画的沪深两市散户资金流向（亿元）散户通过ETF市场净流入资金测算（单位：亿元） 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 600