铜：美元回升，施压价格

期货研究 二〇 二2024年12月15日 四年度 铜：美元回升，施压价格 国泰 君报告导读： 安 季先飞投资咨询从业资格号：Z0012691jixianfei015111@gtjas.com 期单边：美元指数回升，但中国推出利好政策，限制价格回落 货 研宏观和微观缺乏明确的驱动，价格整体震荡。美国通胀有回升的迹象，市场押注明年1月暂停降息，美 究元指数连续回升，施压风险资产价格。微观上，年底前终端消费有所走弱，铜材企业开工率承压，限制企业 所增加原料库存。如果后期中国政策落地实施效果较好，使得国内库存回落速度加快，将对铜价形成支撑。 宏观方面，中央政治局会议释放出明年稳增长和扩大内需的政策信号，特别强调较宽松流动性与逆周期调节刺激市场。中央经济工作会议定调明年工作，要实施更加积极的财政政策，提高财政赤字率；实施适度宽松的货币政策，适时降准降息；大力提振消费，提高投资效益，全方位扩大国内需求。美国11月PPI通胀超预期增长，上周申请失业救济人数意外增加，市场押注明年1月暂停降息。 微观需求方面，终端消费有所走弱，铜材企业开工率承压。铜价回调使得再生铜持货商出货减少，精废价差收窄。年底前再生铜杆企业资金紧张，也开始逐步减少再生铜的采购。电网以及新能源发电类电线电缆订单较为正常，但地产和基建工程类订单采购放缓，电缆企业开工率下滑。铜杆企业逐步消化在手订单，但新增订单减弱，企业开工率承压。部分铜杆企业计划安排检修，预计开工率可能走低。空调主机厂12月排产同比较高，增加铜管采购量，支撑铜管企业开工率。铜板带箔终端消费偏弱，企业开工率承压。 供应方面，冶炼厂增加出货，精铜供应面临压力。本周铜精矿现货加工费TC为9.22美元/吨，冶炼厂亏损为1640元/吨左右，亏损较上周有所收窄。铜精矿长单TC出台后，贸易商和矿企对冶炼厂的长单报价更加活跃。巴拿马进行全国性调查，结果显示44%的人们认为CobrePanamá铜矿应该无限期关闭。中国冶炼厂年底冲量，且部分冶炼厂增加精铜出货，现货市场精铜供应面临压力。 供需平衡方面，国内铜社会库存减少；保税区库存减少；LME库存增加，注销仓单比例上升。终端消费订单弱化，铜材开工率承压，社会库存回落受限。LME库存增加，且注销仓单比例较低，可能限制未来去库。从总库存看，国内社库和保税区铜库存均减少，全球总库存有所回落。 整体来看，美元指数回升，但中国持续推出利好政策，将支撑市场的风险情绪。基本面上，终端消费有所走弱，铜材企业开工率承压，限制企业增加原料库存。我们认为当前铜价缺乏明确驱动，后期重点关注中国政策落地的实施效果，如果国内库存回落速度加快，铜价可能会获得支撑。 风险点：美国特朗普当选总统后，经济政策超预期。 （正文） 1.周度数据 表1：铜基本面数据 资料来源：同花顺iFind，国泰君安期货研究 2.参考图表 图1：LME3月铜期货收盘价走势图2：SHFE铜活跃合约收盘价走势 元/吨期货收盘价:LME铜(3个月):电子盘 11300 10800 10300 9800 9300 8800 8300 7800 7300 6800 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2024-01 2024-03 2024-05 2024-07 2024-09 2024-11 6300 资料来源：同花顺iFinD，国泰君安期货研究资料来源：同花顺iFinD，国泰君安期货研究 图3：LME铜升贴水走势图4：上海现货升贴水及升贴水价差 美元/吨 130 80 30 -20 -70 LME铜(现货/三个月):升贴水 20202021202220232024 1#电解铜升贴水 元/吨20202021202220232024 800 600 400 200 -120 -170 01-02 01-14 01-26 02-07 02-19 03-03 03-15 03-27 04-08 04-20 05-02 05-14 05-26 06-07 06-19 07-01 07-13 07-25 08-06 08-18 08-30 09-11 09-23 10-05 10-17 10-29 11-10 11-22 12-04 12-16 12-30 -220 0 -200 01-02 01-14 01-26 02-07 02-20 03-04 03-16 03-28 04-10 04-22 05-07 05-19 05-31 06-12 06-24 07-06 07-18 07-30 08-11 08-23 09-04 09-16 09-28 10-17 10-29 11-10 11-22 12-04 12-16 12-28 -400 资料来源：同花顺iFinD,国泰君安期货研究资料来源：SMM,国泰君安期货研究 图5：洋山港铜溢价图6：CFTC铜非商业持仓和净持仓 美元/吨 洋山港铜溢价 张CFTC铜非商业多头净持仓（右轴）张 180 160 140 120 100 80 60 40 20 0 -20 -40 20202021202220232024 180000 160000 140000 120000 100000 80000 60000 40000 20000 01-02 01-14 01-26 02-07 02-19 03-03 03-15 03-27 04-09 04-21 05-06 05-18 05-30 06-11 06-23 07-05 07-17 07-29 08-10 08-22 09-03 09-15 09-27 10-16 10-28 11-09 11-21 12-03 12-15 12-27 0 COMEX:1号铜:期货(旧版):非商业多头持仓:持仓数量100000 COMEX:1号铜:期货(旧版):非商业空头持仓:持仓数量80000 60000 40000 20000 0 -20000 -40000 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2024-01 2024-03 2024-05 2024-07 2024-09 2024-11 -60000 资料来源：同花顺iFinD,国泰君安期货研究资料来源：同花顺iFinD,国泰君安期货研究 图7：LME投资公司持仓图8：全球铜期货交易所库存分布 张LME铜投资公司和信贷机构净多头持仓（右轴） 340000LME铜投资公司和信贷机构多头持仓持仓量 张 60000 万吨保税区铜库存社会库存 60LME铜库存COMEX铜库存 320000 300000 280000 260000 240000 220000 200000 180000 160000 140000 LME铜投资公司和信贷机构空头持仓持仓量 50000 50 40000 3000040 20000 30 10000 020 -10000 10 -20000 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2024-01 2024-03 2024-05 2024-07 2024-09 2024-11 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 2024-04 2024-07 2024-10 -300000 资料来源：同花顺iFinD,国泰君安期货研究资料来源：同花顺iFinD，SMM，国泰君安期货研究 图9：LME铜注销仓单量和注销仓单比例图10：保税区铜库存 万吨LME铜(现货/三个月):升贴水LME铜:注销仓单比例 90 40 保税区铜库存 万吨 7020192020202120222023 60 50 -10 40 -6030 -11020 10 -01 03 -160 -03 4 0 资料来源：同花顺iFinD,国泰君安期货研究资料来源：SMM,国泰君安期货研究 图11：铜精矿加工费和进口盈亏图12：电解铜进口盈亏 元/吨铜精矿现货冶炼盈亏现货TC（右轴） 4000 3000 2000 1000 0 -1000 -2000 -3000 2019-01 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 2024-04 2024-07 2024-10 -4000 美元/吨 100 80 60 40 20 0 -20 元/吨电解铜现货进口利润 1000 500 0 -500 -1000 -1500 -2000 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 2024-04 2024-07 2024-10 -2500 资料来源：SMM,国泰君安期货研究资料来源：SMM,国泰君安期货研究 图13：废铜进口盈亏图14：精铜和废铜价差 元/吨废铜进口盈亏 3000 2000 1000 0 -1000 -2000 -3000 -4000 -01 3 -5000 元/吨精废价差 5000 4000 3000 2000 1000 0 -01 3 -1000 资料来源：SMM,国泰君安期货研究资料来源：SMM,国泰君安期货研究 图15：LME铜持仓量和成交量图16：SHFE铜持仓量和成交量 手LME铜持仓量（右轴）期货成交量:LME3个月铜手手期货持仓量:阴极铜期货成交量:阴极铜手 40000 35000 30000 25000 20000 15000 10000 5000 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2024-01 2024-03 2024-05 2024-07 2024-09 2024-11 0 400000 380000 360000 340000 320000 300000 280000 260000 240000 220000 600000 500000 400000 300000 200000 100000 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2024-01 2024-03 2024-05 2024-07 2024-09 2024-11 0 600000 550000 500000 450000 400000 350000 300000 250000 200000 资料来源：同花顺