多极布局行稳致远，AI服务器电源贡献高弹性

2024年12月14日 麦格米特（002851）证券研究报告 多极布局行稳致远，AI服务器电源贡献高弹性 多元布局打造协同效应，突破周期稳健前进。公司业务主要分类为智能家电电控产品、电源产品、新能源及轨道交通部件、工业自动化、智能装备、精密连接六大类，致力于成为全球一流的电气控制与节能领域的方案提供者。公司强调多极增长、平 衡风险，着力均衡各业务板块的总体规模和发展趋势，在行业整体下行情况下仍能够稳健前进，抗周期波动能力较强。 聚焦主业多边布局，主业持续成长 1）智能家电市场规模庞大，变频空调与智能卫浴成为公司营收主力。印度由于 环境因素变频空调市场前景广阔，公司有望营收45-50亿元；智能卫浴国内市 场渗透率尚低，公司专注产品部件，有望维持高增。2024H1智能家电电控占比公司营收达50%，我们预计2024-2026年智能家电业务整体营收为36.3/47.2/60.4亿元，同比增长39%/30%/28%。 2）网络能源、光储充及新能源车产品高速增长。公司大功率电源技术储备丰富， 获英伟达供货资格或实现超额收益；充电桩远未饱和，光储充市场持续贡献增 量；新能源车产品下游竞争激烈，各车厂增速差异大，公司积极扩增下游客户，利用产品优势，匹配精密连接等部件一体化销售，单车价值量提升，该业务有望短期下滑后快速恢复增速。 3）医疗与显示电源、工业自动化、轨交、智能装备及精密连接稳步发展。公司 的稳健性业务主要聚焦在该五大板块，各板块均以对国内外知名企业提供产品 和研发及生产服务为主。其业务的共同点在于增速保持稳定，平衡公司风险，为公司贡献源源不断的现金流。 4）盈利能力趋稳走高，竞争水平保持强健。多元化布局成效显现，营收保持稳健 增长，2020-2023年CAGR为26%。随着公司保持稳健经营、贯彻“多级增长 平衡风险”战略、坚持内生增长与外延扩张相结合，将步入新的发展阶段，有效平衡周期波动，未来盈利水平有望趋稳走高。 高性能AI服务器电源高速增长，公司把握稀缺性机遇有望迎高弹性 1）AI服务器电源面临广阔的发展空间。AI服务器耗电量增大，电源在多方面的 性能得到提升；AI服务器电源成为服务器电源市场新增量，英伟达在AI服务 器GPU市场占有率超90%，占据主导地位，故我们通过英伟达B系列服务器电源测算，2026年AC-DC市场有望达53亿美元。 2）麦格米特拿到英伟达AI服务器电源供货资格。公司与台达、光宝相比均存在 一定差距，但注重研发加速追赶。同时与国际头部客户有持续合作经验，目前 拿到英伟达AI服务器电源供货资格，2026年AI服务器电源有望为公司带来约 6~9亿利润增量。 盈利预测与估值：预计24-26年公司总收入分别为86.9/109.3/134.6亿元，同增 29%/26%/23%；归母净利润分别为6.5/8.3/10.2亿元，同增3%/27%/23%，我们 给予主业25年25倍PE估值，对应主业目标市值177.5亿元；AI新业务预计年化利润增量5+亿元，给予30倍PE。主业+AI新业务合计目标市值327.5亿元，目标价64.97元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧风险；新能源汽车销量不及预期；AI服务器电源销量波 动风险；费用控制不及预期风险；测算主观风险；股价波动风险。 投资评级 行业电力设备/其他电源设备Ⅱ 6个月评级买入（首次评级） 当前价格40.13元 目标价格64.97元 基本数据 A股总股本(百万股) 545.22 流通A股股本(百万股) 456.93 A股总市值(百万元) 21,879.85 流通A股市值(百万元) 18,336.52 每股净资产(元) 9.04 资产负债率(%) 57.70 一年内最高/最低(元) 51.51/18.00 作者孙潇雅分析师 SAC执业证书编号：S1110520080009 sunxiaoya@tfzq.com 高鑫分析师 SAC执业证书编号：S1110523080001 gaoxin@tfzq.com 股价走势 麦格米特沪深300 97% 80% 63% 46% 29% 12% -5% -22% 2023-122024-042024-08 资料来源：聚源数据 相关报告 1《麦格米特-首次覆盖报告:多元化战略持续兑现，发力新能源、工业电源及工控》2023-02-10 2《麦格米特-半年报点评:三大业务持续增长，新能源汽车业务将加速发展》 2017-08-29 3《麦格米特-公司点评:电机驱动器需求及工控下游复苏，产能释放带来强增长预期》2017-04-20 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 5,477.76 6,754.24 8,685.58 10,925.38 13,457.64 增长率(%) 31.81 23.30 28.59 25.79 23.18 EBITDA(百万元) 1,236.97 1,570.94 872.69 1,051.91 1,249.90 归属母公司净利润(百万元) 472.70 629.32 650.47 828.39 1,017.42 增长率(%) 21.56 33.13 3.36 27.35 22.82 EPS(元/股) 0.87 1.15 1.19 1.52 1.87 市盈率(P/E) 47.95 36.01 34.84 27.36 22.28 市净率(P/B) 6.12 5.13 4.56 3.96 3.44 市销率(P/S) 4.14 3.36 2.61 2.07 1.68 EV/EBITDA 9.62 7.08 24.55 19.64 15.95 资料来源：Wind，天风证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 内容目录 1.电气自动化先行者，多极成长破局出圈........................................................................................... 1.1.多元布局打造协同效应，突破周期稳健前进....................................................................... 1.2.高弹性业务：变频空调、智能卫浴、网络能源、光储充及新能源车产品或将迎来高速增长期.............................................................................................................................................. 1.2.1.智能家电规模庞大，印度变频空调市场前景广阔，有望营收45-50亿元...... 1.2.2.智能卫浴国内市场渗透率尚低，麦格米特专注产品部件，有望维持高增....... 1.2.3.大功率电源技术储备丰富，获英伟达供货资格有望实现超额收益1 1.2.4.光伏与储能已初见成效，充电桩保有量远未饱和，或将持续贡献增量1 1.2.5.新能源汽车下游竞争激烈，公司凭借优势有望短期下滑后继续实现高增1 1.3.稳健型业务：医疗与显示电源、工业自动化、轨交、智能装备及精密连接稳步发展，实现稳定收益1 1.4.盈利能力趋稳走高，竞争水平保持强健2 2.AI技术迅速发展带来高性能服务器电源增长机遇2 2.1.AI服务器电源面临广阔的发展空间2 2.1.1.服务器架构复杂应用场景广泛，电源价值占比约为3%2 2.1.2.AI服务器耗电量增大，电源在多方面的性能得到提升2 2.1.3..AI服务器电源成为服务器电源市场新增量，2026年市场有望达53亿美元3 2.2.麦格米特与台达、光宝相比均存在一定差距，但注重研发加速追赶3 2.3.大功率+多海外厂+头部客户合作助力麦格米特拿到英伟达AI服务器电源供货资格3 2.4.2026年AI服务器电源有望为公司带来约6~9亿利润增量3 3.盈利预测3 4.风险提示3 图表目录 图1：公司六大业务产品布局情况........................................................................................................... 图2：2024H1公司主营业务收入构成................................................................................................... 图3：中国智能家电市场规模趋势........................................................................................................... 图4：智能家电房屋示意图........................................................................................................................ 图5：麦格米特变频家电收入趋势........................................................................................................... 图6：智能卫浴产业链1 图7：智能马桶产品零售情况1 图8：智能马桶与普通马桶功能对比图1 图9：麦格米特智能马桶产品1 图10：麦格米特智能卫浴收入趋势1 图11：中国5G基站数量1 图12：麦格米特电源产品示意图1 图13：全球服务器出货量趋势1 图14：麦格米特服务器电源产品示意图1 图15：麦格米特电源产品收入趋势1 图16：中国光伏新增装机1 图17：中国储能累计趋势1 图18：中国充电桩市场规模趋势1 图19：麦格米特充电模块示意图1 图20：24年1-3月全国新能源汽车市场份额与22年新能源车配件成本拆分1 图21：北汽/哪吒/零跑交付量趋势与新能源车配件拆分示意图1 图22：麦格米特新能源产品收入趋势1 图23：2020-2024E中国电源市场规模（单位：亿元）1 图24：公司医疗电源产品1 图25：公司OA电源产品1 图26：2017-2026E中国工业自动化市场规模（单位：亿元）2 图27：2021-2024H1公司工业自动化业务营业收入与增速2 图28：公司MV100G变频器产品2 图29：公司M6标准型伺服系统产品2 图30：公司轨道交通解决方案2 图31：2019-2024E中国智能制造装备市场规模与增速2 图32：2021-2024H1公司智能装备业务营业收入与增速2 图33：2021-2024H1公司精密连接业务营业收入与增速2 图34：2020-2024Q1-Q3公司营收及增速变化情况2 图35：2020-2024Q1-Q3年公司归母净利润变化情况2 图36：2020-2024Q1-Q3公司毛利率变化情况2 图37：2018-2022IGBT价格变动情况2 图38：2020-2024Q1-Q3公司销售、管理、财务费用率2 图39：2020-2024Q1-Q3公司研发费用率情况2 图40：2019-2022年公司研发人员变化情况2 图41：2020-2024Q1-Q3公司净利润与营业收入增速变化对比情况2 图42：服务器架构与主要构件2 图43：AI服务器电源功率发展趋势2 图44：英伟达不同芯片功率对比（单位：w）2 图45：HotRod互连封装(引线框上倒装芯片)QFN封装2 图46：带有外露焊盘的标准键合线QFN封装2 图47：使用GaN开关的飞跨电容四电平转换器拓扑2 图48：80PLUS等级标准3 图49：冗余电