原油年报：需求弱势主导，价格重心或趋于下移

原油年报：需求弱势主导，价格重心或趋于下移 投资观点：看空原油（SC） 报告日期2024-12-09年度报告 供给端：减产放松不断后移，决策或陷入两难境地 OPEC+不断推迟放松减产的事件来看，显然从侧面反映出当前全球原油的供需或不如此前市场以及OPEC+预期的那么乐观。OPEC+当前剩余产能较高，特别是沙特310万桶/天的闲置产能占比已达51%。作为硬币的另一面，OPEC+剩余产能成为未来供给端不确定的主要利空因素。目前非OPEC+产量不断增长，蚕食着原来OPEC+的市份额，一边是OPEC+不断往后延迟放松减产的时间节点，一边是全球原油需求走弱带来价格重心不断下移，往后OPEC+将面临着更为两难的选择。 需求端：三大机构下调需求预期，油价难从需求端获得驱动 三大月报接连下调2025年全球原油需求预期，尤其是一向以乐观著称的OPEC在其11月报中连续第四个月下调世界原油需求的预期，预计2025年需求增速进一步放缓，仅增长1.5%，需求高峰期或已接近尾声。 IEA预计2025年全球石油市场可能出现超过100万桶/日的供应过剩，油价难以从需求端获得向上驱动。 库存：低库存或放大油价行情波动 目前全球原油库存水平仍处于低位，美国SPR原油库存开启回补，但是仍显著低于抛储前的水平，全球浮仓库存下降至低位，较低的库存水平或不足以抵御突发情况的暂时性能源供应不足。预计2025年全球原油库存仍将维持低位波动，相对低位的库存水平无疑会放大短期供需扰动所带来的行情波动。 地缘局势：特朗普能源外交政策及中东的不确定性 地缘局势在短期内从市场情绪上施加影响，提升了国际原油的风险溢价，然而一旦没有对原油的实际供给造成影响，往往在短期的情绪反应后将重新回归供需基本面逻辑。预计2025年国际原油价格仍会在短期地缘政治事件的扰动下与长期供需格局主导的逻辑之间来回交易，需要区分短期情绪与长期供需逻辑之间的关系。 投资建议 中长期来看，国际原油供需将进一步走向宽松格局，OPEC+将面临着减产保油价与非OPEC+增产下原油价格走弱之间的两难选择，油价将在短期地缘局扰动下与长期供需宽松逻辑主导下来回交易，短期地缘局势带来油价上行后仍是中长期空单介入的较好时机点。Brent价格区间：【60,80】美元/桶；WTI价格区间：【55-75】美元/桶 风险提示 全球需求变动，地缘政治扰动，产油国减产政策变动 分析师：叶海文 从业资格证号：F3071622投资咨询证号：Z0014205 助理分析师：施宇龙 从业资格证号：F03137502 国际原油走势：元/桶，美元/桶 SC（左）WTIBRENT 700 95 650 60085 550 75 500 65 450 40055 23/1224/0324/0624/09 数据来源：Wind 往期相关报告 1.美国大选落地后对能化品种影响简析20241107 2.CFTC持仓数据：原油投机性净多头寸减少，短期油价维持弱势2024.10.22 3.2024年国庆假期能化品种交易策略 及风险提示20240926 4.能源商品全球库存数据报告 20241018 1行情回顾 1.1盘面行情回顾 2024年以来国际原油价格维持在我们年初的价格预判区间中，Brent原油整体处于70-90美元/桶之间运行，期间受到地缘政治、OPEC+减产政策、基本面供需平衡以及美国大选等因素的影响，价格重心趋于下移。 图表1、原油商品价格走势：元/吨，美元/吨 SC（左）WTIBRENT 800 700 2023.12-2024.04：2023年12月中 旬开始，红海危机爆发，海运船遇袭事件引发了对原油供应中断可能性的担忧；美联储年内降息预期升温，引发了市场再通胀预期；中东地区紧张局势为油价带来支撑，国际油价上行至年内高位。 2024.06-09：6月OPEC+会议决定 从10月份开始放松减产，油价先跌后涨；期间受到巴以冲突、利比亚断供、美国经济衰退等因素扰动，整体价格重心不断下移。 2024.10-12：OPEC+将 放松减产从10月份相 继推迟至1月份和2025 年4月份，三大机构月报下调原油需求预测，巴以地缘局势扰动不断，特朗普胜选，油价多空影响因素交织，整体处于低位震荡走势。 100 90 80 600 500 400 2024.04-05：4月 份后地缘局势并未 70 影响石油供应，市 场紧张情绪降温令 地缘溢价接连回吐；叠加美联储降 60 息预期延后，全球 原油需求担忧持续施压，油价高位回 落。 50 23/1224/0124/0224/0324/0424/0524/0624/0724/0824/0924/1024/11 资料来源：Wind、国贸期货研究院 （1）2023.12-2024.03强势上行：2023年11月份红海危机爆发以来，中东地缘局势不时扰动原油市场，多家油运企业绕道运输增加了运输成本并可能延期交付，刺激了国际油价上涨。叠加美国通胀进一步下行，市场开启了美联储降息预期的交易，美债利率大幅下行，而这又反过来强化了二次通胀的预期，油价在一季度强势上行，并且Brent原油创下了年内90美元/桶的价格高点，达到了我们年初对于油价预测的上区间。（2）2024.04-2024.05高位回落：在一季度地缘局势交易降温后，由于并未对原油的实际供给造成影响，因此市场紧张情绪降温令地缘溢价接连回吐。叠加全球炼厂春季检修，原油需求弱化，价格重回供需基本面主导逻辑，因此整体偏空表现，油价持续回落。（4）2024.06-2024.08震荡下跌：在6月OPEC+会议上，组织内成员国决定在2024年10月至2025年9月、分12个月逐步解除额外 减产限制，叠加阿联酋产量基准配额调增30万桶/天，累计增产空间约为246万桶/天。逐步 放松原有的减产计划使得原油价格大幅下跌，对市场情绪造成利空影响。在短期利空情绪宣 泄完毕后，市场逐步回归至三季度消费旺季的逻辑，原油价格止跌反弹。后期叠加中东地缘局势升温，美国经济衰退预期走强，特朗普胜选炒作，油价震荡下行，并且在9月初创下了年内的新低。（4）2024.09-2024.12底部区间震荡：OPEC+将放松减产从10月份相继推迟至1月份和2025年4月份，三大机构月报下调原油需求预测，巴以地缘局势扰动不断，特朗普胜选，油价多空影响因素交织，整体处于低位震荡走势。 1.2盘面价差分析 从原油月差来看，2024年整体维持稳定表现，但是月差走弱较为明显，随著整体绝对价格重心不断下移，近月价合约压力增大。期间虽然受到地缘局势等利多因素影响，绝对价格也不时出现冲高的走势并拉大近远月的价差，但是国内SC原油随着自然人退出日期的临近扩月价差从近月高升水格局逐步向平水甚至贴水格局转变。 图表2、SC跨月价差：元/吨图表3、WTI跨月价差：美元/桶 80 40 0 -40 -80 M1-M12M1-M2 16M1-M12M1-M6M1-M2 14 12 10 8 6 4 2 0 -2 -4 23/1224/0224/0424/0624/0824/1024/1223-1224-0224-0424-0624-0824-1024-12 资料来源：Wind、国贸期货研究院资料来源：Wind、国贸期货研究院 图表4、BRENT跨月价差:美元/桶图表5、INE内外价差：美元/桶 10M1-M12M1-M6M1-M215 SC-WTISC-BRENT 7 10 4 5 1 0 -2 -5 23-1224-0224-0424-0624-0824-1024-12 资料来源：Wind、国贸期货研究院 -5 23-1224-0224-0424-0624-0824-1024-12 资料来源：Wind、国贸期货研究院 2供给：非OPEC+增产VS.OPEC+减产 2.1OPEC+：不断推迟放松减产 2024年OPEC组织原油产量基本维持在一个较低水平，执行延长减产政策后供给明显减少，组织内主要以稳定国际油价为核心目标。沙特阿拉伯作为OPEC+核心成员国在减产政策中发挥主导作用，十月份沙特原油产量维持在900桶/天，与配额差距较小。但组织内下半年减产逐步放松，十月份OPEC整体产量超出配额60万桶/天，沙特于12月逐步恢复原油增产，以夺回亚洲市场，同时沙特还与利比亚等各方达成协议，计划为恢复原油生产铺路。根据OPEC十一月报告显示，十月份OPEC-12原油产量环比增加46.6万桶/天，增产主要来自利比亚、尼日利亚和刚果，而伊朗、伊拉克和科威特的产量有所下降。 图表6、OPEC+减产配额完成统计（百万桶） 产油国 10月产量 9月产量 配额 产量配额差 可持续产能 剩余产能 沙特 9.00 9.04 8.98 0.02 12.11 3.11 阿联酋 3.23 3.26 2.91 0.32 4.28 1.05 伊拉克 4.25 4.30 3.90 0.35 4.87 0.62 科威特 2.49 2.50 2.41 0.08 2.88 0.39 阿尔及利亚 0.90 0.90 0.91 -0.01 0.99 0.08 刚果(布) 0.26 0.26 0.28 -0.02 0.27 0.01 赤道几内亚 0.05 0.06 0.07 -0.02 0.06 0.01 加蓬 0.23 0.22 0.17 0.06 0.22 -0.01 尼日利亚 1.32 1.31 1.50 -0.18 1.42 0.10 OPEC9国 21.73 21.85 21.13 0.60 27.10 5.36 伊朗 3.35 3.41 3.80 0.26 利比亚0.960.561.23 委内瑞拉 0.92 0.93 0.89 -0.03 OPEC12国 26.96 26.75 33.02 5.59 俄罗斯 9.20 9.15 8.97 0.23 9.76 阿塞拜疆 0.49 0.49 0.55 -0.06 0.49 0.00 哈萨克斯坦 1.28 1.54 1.20 0.08 1.62 0.34 阿曼 0.76 0.76 0.76 0.00 0.85 0.09 墨西哥 1.58 1.56 1.59 0.01 其他 0.73 0.73 0.87 -0.14 0.86 0.13 OPEC+19国 41.00 40.98 33.48 48.19 6.16 资料来源：Wind、IEA、国贸期货研究院 2024年以来，OPEC+在产量基准配额和集体减产计划的基础上，执行约216万桶/天额外 减产。在6月产量会议上，OPEC+决定在2024年10月至2025年9月、分12个月逐步解除额 外减产限制，叠加阿联酋产量基准配额调增30万桶/天，累计增产空间约为246万桶/天。下半年以来，OPEC+分多次将额外减产延长至年末。截至2024年11月，OPEC+的额外减产执行率约为85%，其中沙特全额执行，阿联酋和哈萨克斯坦执行率较低。12月会议上，OPEC+ 再次将额外减产周期延长3个月至1Q25，并将减产计划的退出周期增加至18个月，即在2025 年4月至2026年9月逐步解除额外减产。 图表7、2023年以来OPEC+减产协议 时间 协议结果 变化 2022.1.4 决定2月增产40万桶/天 未扩大增产规模 2022.2.2 决定3月增产40万桶/天 未扩大增产规模 2022.3.2 决定4月增产40万桶/天 未扩大增产规模 2022.3.31 决定5月增产43.2万桶/天 基本维持增产规模 2022.5.5 决定6月增产43.2万桶/天 基本维持增产规模 2022.6.2 决定7月增产64.8万桶/天 扩大增产规模 2022.6.30 决定8月增产64.8万桶/天 未扩大增产规模 2022.8.3 决定9月增产10万桶/天 缩小增产规模 2022.9.5 决定10月产量恢复到8月水平 缩小增产规模 2022.10.5 决定11月始在8月的基准上减产200万桶/天 大幅减