城市燃气行业2025年投资策略：行业回暖稳增长，毛差提升高分红

行业回暖稳增长，毛差提升高分红 ——城市燃气行业2025年投资策略 报告日期：2024-12-10 研究部 姓名：杨义琼 SFC：AXU943 电话：0755-21516065 Email:yangyq@gyzq.com.hk 证券研究报告 请务必阅读免责条款 目录 1、天然气需求回暖，供需结构转好 2、顺价机制推进，毛差持续修复 3、盈利模式稳定，分红稳定提升 4、行业大整合，龙头优势明显 5、投资建议及推荐标的 6、风险提示 1.1需求：国内天然气消费量重回增长 2023年，全国天然气表观消费量3945.3亿立方米，同比增长7.6%；2024年1-10月，全国天然气表观消费量3537.2亿立方米，同比增长9.9%，其中10月，全国天然气表观消费量353.4亿立方米，同比增长10.9%。据国家能源局预测，预计2024年我国天然气消费量4,200亿～4,250亿立方米，同比增长6.5%～7.7%。对比2022年消费增速-1.7%，天然气消费重回较快增长态势。 4500 4000 3500 2014-2024E年天然气消费量及增长情况 4200 17.70% 3773 3945.3 15.20% 3663 3339.9 3059.7 2817.1 13% 9.70% 7.60% 2078.1 2393.7 8.60% 9.20% 7.60% 1870.6 1931.8 6% 3.30% -1.70% 20.00% 15.00% 3000 2500 10.00% 2000 1500 1000 500 5.00% 0.00% 0 20142015201620172018201920202021202220232024E -5.00% 天然气表观消费量(亿方)同比增长 数据来源：国家统计局、国家发改委、国元证券经纪（香港）整理 1.1需求：国内天然气消费量重回增长 天然气在一次能源消费结构中占比已从2004年的2.3%攀升至2023年的8.6%。从消费结构来看，工业燃料、城市燃气、天然气发电、化工行业用气，占比分别为42%、33%、17%和8%。预计工业受益“煤改气”、城市燃气在居民用气和LNG重卡快速增长的背景下将继续保持增长，同时天然气发电增速有望加快。 中国气电保持稳步增长态势，近十年气电装机年均增速约11.4%，但气电装机仅占总装机规模的4.5%。新型电力系统下，天然气发电将在新能源发展过程中发挥重要的灵活调峰、应急保供地位，随着国际天然气价回落天然气发电成本会显著下降，气电装机增速将加快。2022年燃气发电用气量为640亿立方米，预计2025年中国天然气发电需求量可达800亿立方米。 2023年中国天然气消费结构中国天然气发电装机容量及占比 天然气发电 17% 化工用气 8% 工业燃料 42% 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 5.0% 4.4% 4.5% 4.5% 4.6% 4.5% 4.5% 9802 1089411565 12562 8375 9022 4.5% 4.0% 3.5% 3.0% 2.5% 2.0% 1.5% 1.0% 城市燃气 33% 201820192020202120222023 天然气发电装机容量（万千瓦）占比 数据来源：中国天然气发展报告、国元证券经纪（香港）整理 数据来源：中电联、国元证券经纪（香港）整理 1.2供应：国内天然气产量持续增长 国家统计局数据显示，1-10月份，规上工业天然气产量2039亿立方米，同比增长6.7%。《中国天然气发展报告(2024)》预计2024年底，中国天然气产量预计将达到2460亿立方米，同比增长5.8%。 3000 2500 2000 7.7% 2014-2024E年天然气产量及增长情况 9.5%9.8% 8.2%8.2% 1924.95 1753.62 2201.1 2075.84 7.8% 2460 2324.3 12% 10% 8% 1500 1301.57 1480.35 1346.11368.65 1601.59 6.0% 5.6% 5.8%6% 1000 500 3.4% 4% 1.7%2% 00% 20142015201620172018201920202021202220232024E 天然气产量(亿方)同比增长 数据来源：国家统计局、天然气发展报告、国元证券经纪（香港）整理 1.3供应：三桶油为主要供应商来源 2023年中国天然气供应来源（按渠道分）2023年中国天然气供应来源（按公司分） 进口LNG25% 其他,26% 进口管道气 17% 国产气 58% 中海油,6% 中石化,13% 中石油,55% 数据来源：国家统计局、国元证券经纪（香港）整理数据来源：国家统计局、公司公告、国元证券经纪（香港）整理 1.4供应：天然气进口量恢复式增长 海关总署发布数据显示，1-10月份，我国天然气总进口量约10953万吨，累计同比增加13.6%。进口金额总计3540.87亿元，同比增加7.4%。2024年，预计全年天然气进口量为1791亿立方米，同比增长8.2%；对外依存度为43.1%。 2014-2024E年天然气进口量及增长情况 2000 1800 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 20142015201620172018201920202021202220232024E 天然气进口量(亿方)同比增长 35% 31.7% 1791 26.8% 1674 1656 22.1% 1397 1508 19.9% 1246 1332 12.5% 3.4% 946 9.9% 746 6.9% 4.9% 8.2% 591 611 -9.9% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% 数据来源：国家统计局、天然气发展报告、国元证券经纪（香港）整理 1.5价格：国际天然气价格回落 在经历了2022年的天然气供应冲击之后，国际天然气市场深度调整后在2023年逐渐走向再平衡，2024年全球天然气市场供需延续相对宽松态势，国际天然气价格维持相对低位。 国际天然气现货价格走势（月度均价） 数据来源：Bloomberg、国元证券经纪（香港）整理 1.6中石油年度供气合同价格调整 中石油作为“三桶油”代表，是中国最大的天然气生产和销售商，其在国内的供气量中占比约六成，是城燃企业保供的主力来源。据悉中石油2024年-2025年年度管道气合同总体定价方案已公布，供气定价政策对居民用气和非居民用气实施“并轨”，即取消管制气用气结构中的“居民气量”和“非居民气量”标签，统称“管制气量”，统一较门站价上浮18.5%； 本次中石油供气价格政策调整后，居民气量单价上浮比例较此前提高，而非居民气量单价较此前下降，综合来看，调整后预计2024年淡季中石油综合售价同比基本持平，采暖季综合售价同比将小幅下降，且非居民用气量占比较大的城燃公司在采暖季将更为获益。 中石油管道气年度合同价格政策 数据来源：隆众资讯、国元证券经纪（香港）整理 目录 1、天然气需求回暖，供需结构转好 2、顺价机制推进，毛差持续修复 3、盈利模式稳定，分红稳定提升 4、行业大整合，龙头优势明显 5、投资建议及推荐标的 6、风险提示 2.顺价机制推进，毛差持续修复 长期以来，我国居民用气调整缓慢，但2022年国际天然气供给危机后，城燃企业采购成本高企，出现采购成本与销售价格倒挂的情况，部分地区出现“气荒”，促使各地天然气上下游价格联动机制加快落地。 据不完全统计，自2023年6月国家发改委出台《关于建立健全天然气上下游价格联动机制的指导意见》以来，全国超过150个市县发布了居民气价联动机制文件或者通知。一档居民气价平均上调约0.257元/立方米，调整幅度约为5%~10%。随着下游顺价机制有序落地，城燃企业气价倒挂问题有所改善，购销价差得到一定保障。 中国燃气居民顺价情况 主要城燃公司居民售气价（除税，元/方） 3.5 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0 2.97 2.672.67 2.652.71 2.85 2.75 2.362.41 2.43 2.492.55 华润燃气中国燃气港华智慧能源 2021202220232024H1 数据来源：中国燃气FY2024/25中期业绩PPT、国元证券经纪（香港）整理数据来源：各上市公司年报/中报PPT、国元证券经纪（香港）整理 2.顺价机制推进，毛差持续修复 购销价差方面，2024年上半年，华润燃气购销价差上升至0.54元/方（同比+0.04元/方）；新奥能源购销价差上升至0.54元/方 （同比+0.02元/方）；港华智慧能源购销价差上升至0.56元/方（同比+0.02元/方）；昆仑能源因加气站业务模式调整，购销价差下降至0.45元/方（同比-0.045元/方），但真实价差保持韧性。 主要城燃公司购销价差（元/方） 0.54 0.500.51 0.54 0.52 0.55 0.53 0.560.54 0.590.57 0.510.50 0.50 0.500.500.50 0.45 0.42 0.45 0.70 0.60 0.50 0.40 0.30 0.20 0.10 0.00 华润燃气 新奥能源 港华智慧能源 中国燃气 昆仑能源 2024H12023H120232022 数据来源：各上市公司业绩PPT、国元证券经纪（香港）整理 目录 1、天然气需求回暖，供需结构转好 2、顺价机制推进，毛差持续修复 3、盈利模式稳定，分红稳定提升 4、行业大整合，龙头优势明显 5、投资建议及推荐标的 6、风险提示 3.1配气准许收益率7%，保障稳定盈利水平 国家发改委于2017年6月发布了《关于加强配气价格监管的指导意见》，通过成本监审确定有效配气资产，以有 效配气资产核定准许收益，7%配气收益率保证城燃企业的合理回报。 配气价格定价机制 数据来源：国家发改委、国元证券经纪（香港）整理 3.2主要城燃公司派息率稳步提升 华润燃气每股派息额由2016年的0.45港元稳步增长至2023年的1.1569港元，复合增速达14.4%，派息率由2016年的29.8%增 长至2023年的50.3%。 昆仑能源宣布2023年-2025年提升派息率至40-45%，并于2024年中期首次派息，派息率42.2%。 华润燃气每股股息（港元）及派息率昆仑能源每股股息（港元）及派息率 1.4 1.2 1 0.8 0.6 0.4 0.2 0 45.0% 50.3% 1.27 50.3% 1.1569 37.5% 37.7% 0.87 40.3% 0.93 1.05 0.77 29.8% 32.7% 0.55 0.45 55% 50%30 45%25 40%20 35%15 30%10 25% 5 20% 55% 43% 25.39 42.2% 28.38 20.78 8.1% 45% 35% 25% 15% 20162017201820192020202120222023 每股股息（港元）派息率 05% 202120222023 每股股息（人民币分）派息率 数据来源：公司公告、国元证券经纪（香港）整理 数据来源：公司公告、国元证券经纪（香港）整理 目录 1、天然气需求回暖，供需结构转好 2、顺价机制推进，毛差持续修复 3、盈利模式稳定，分红稳定提升 4、行业大整合，龙头优势明显 5、投资建议及推荐标的 6、风险提示 4.行业大整合，龙头优势明显 自2018年国务院首次提出“推动城镇燃气企业整合重组”以来，浙江、陕西、广东等省份已陆续出台相关政策推动 “一城一企”改革。2023年9月，国家能源局发布《天然气利用政策（征求意见稿）》强调规范城燃企业准入门槛，促进城