科创新源（300731）动态点评：收购AI导热公司，增厚利润有望“戴维斯双击”

科创新源（300731.SZ）动态点评 收购AI导热公司，增厚利润有望“戴维斯双击”2024年12月10日 科创新源拟收购兆科电子51%股权。2024年12月2日，科创新源发布公告，拟以现金方式收购ThermazigLimited持有的东莞兆科51%的股权，最终收购比例由各方协商确定并在正式交易协议中明确。本次交易完成后，公司将持有东莞兆科51%股权，以取得对标的公司的控制权。根据公告，兆科电子整体估值不超过4.5亿元，相应本次交易对价为不超过2.295亿元，考虑到本次交易前的整体估值以兆科电子未来三个会计年度的平均扣非净利润的8.0至9.0倍为基准，折算兆科电子25~27年扣非净利润至少实现5000万元。 兆科电子核心业务为研发导热界面材料。随着人工智能（AI）、虚拟现实（VR）和增强现实（AR）技术的日新月异，数据中心正遭遇数据传输高峰，对带宽、存储、计算能力乃至散热系统提出了更为严苛的要求。有效的散热策略不仅关乎服务器的稳定运行，更是降低能耗与运营成本的关键所在。在此背景下，导热界面材料凭借其优异的热传导性能，成为提升数据中心散热效率的重要一环，扮演着举足轻重的角色。 AI时代下，导热界面材料重要性愈发凸显。散热挑战在数据中心内部，高性能处理器如CPU和GPU，作为热量的主要源头，往往配备了精细的散热器系统。导热界面材料在此发挥了桥梁作用，它位于处理器与散热器之间，确保热量能够迅速传递到散热器，并释放到空气中。与此同时，随着数据存储需求的上行，高密度存储设备如SSD在数据中心中的应用日益广泛，这些设备在高负荷运转时同样会产生大量热量。导热界面材料被广泛应用于存储芯片与散热模块之间，有效防止过热现象，确保数据安全与设备寿命。 垂类AI场景同样具备较广阔应用空间。当前5G互联网、互联网大数据、人工智能技术等新技术的快速发展下，智能机器人也迎来了的浪潮。考虑到智能机器人主板上会出现感应器与解决处理芯片，使用情况下会造成特别大的发热量，若不立即将热能释放导出来，机器设备会延续性提温，这就很容易导致元器件太热而毁坏设备。我们认为兆科电子导热界面原材料有望增加换热范围、降低传热系数、提升散热特性，进而保证智能机器人及各垂类AI场景高效运作。 投资建议：公司通信、电力行业高分子材料业务护城河深厚，预计将维持较高毛利率；液冷板业务导入核心大客户，产能扩张顺利，同时公司收购兆科电子，业绩有望2025年开始充分释放；公司前瞻布局碳化硅衬底，有望受益于新能源汽车渗透率加速提升及半导体材料国产化率提升。我们预计公司2024-2026年营业收入7.7/11.4/15.7亿元，归母净利润0.2/0.5/0.7亿元，对应P/E147/55/41x，给予“谨慎推荐”评级。 风险提示：液冷板采购价格不及预期，液冷板客户认证进度不及预期，行业竞争加剧，收购进展不及预期。 盈利预测与财务指标 项目/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 559 771 1,143 1,570 增长率（%） 7.4 38.0 48.2 37.4 归属母公司股东净利润（百万元） 25 20 53 71 增长率（%） 195.3 -21.6 165.6 33.5 每股收益（元） 0.20 0.16 0.42 0.56 PE 115 147 55 41 PB 4.8 4.9 4.8 4.4 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2024年12月09日收盘价） 谨慎推荐首次评级 当前价格：23.14元 分析师马天诣 执业证书：S0100521100003 邮箱：matianyi@mszq.com 相关研究 1.科创新源（300731.SZ）2023年半年报点评：净利润扭亏为盈，看好热管理下一成长线 -2023/08/19 公司财务报表数据预测汇总 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 主要财务指标2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 559 771 1,143 1,570 成长能力（%） 营业成本 416 595 882 1,232 营业收入增长率7.36 38.01 48.21 37.37 营业税金及附加 2 3 4 6 EBIT增长率175.84 41.39 145.12 26.58 销售费用 28 32 46 60 净利润增长率195.30 -21.64 165.62 33.54 管理费用 64 66 88 118 盈利能力（%） 研发费用 43 50 63 78 毛利率25.44 22.85 22.79 21.48 EBIT 17 24 60 75 净利润率4.53 2.59 4.64 4.51 财务费用 5 8 11 13 总资产收益率ROA2.52 1.86 4.23 4.79 资产减值损失 -5 -8 -12 -15 净资产收益率ROE4.15 3.37 8.66 10.72 投资收益 22 8 11 16 偿债能力 营业利润 26 20 54 72 流动比率1.91 1.53 1.33 1.28 营业外收支 0 0 0 0 速动比率1.51 1.17 0.97 0.90 利润总额 25 20 54 72 现金比率0.55 0.45 0.31 0.24 所得税 0 0 1 1 资产负债率（%）36.14 41.80 48.64 53.16 净利润 25 20 53 71 经营效率 归属于母公司净利润 25 20 53 71 应收账款周转天数100.27 73.04 67.00 66.00 EBITDA 58 67 105 133 存货周转天数96.04 82.77 80.00 80.00 总资产周转率0.55 0.72 0.91 1.06 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 每股指标（元） 货币资金 158 168 164 171 每股收益0.20 0.16 0.42 0.56 应收账款及票据 189 211 287 382 每股净资产4.86 4.68 4.84 5.22 预付款项 5 7 9 12 每股经营现金流0.53 0.27 0.24 0.24 存货 110 127 181 255 每股股利0.10 0.10 0.10 0.10 其他流动资产 86 52 65 81 估值分析 流动资产合计 547 564 706 902 PE115 147 55 41 长期股权投资 4 25 25 25 PB4.8 4.9 4.8 4.4 固定资产 115 135 172 198 EV/EBITDA50.74 44.75 29.58 23.89 无形资产 16 19 22 25 股息收益率（%）0.43 0.43 0.43 0.43 非流动资产合计 464 507 547 575 资产合计 1,011 1,071 1,253 1,477 短期借款 69 169 249 329 现金流量表（百万元）2023A 2024E 2025E 2026E 应付账款及票据 144 107 162 226 净利润25 20 53 71 其他流动负债 73 93 119 151 折旧和摊销41 43 45 57 流动负债合计 287 369 531 706 营运资金变动5 -34 -77 -108 长期借款 13 13 13 13 经营活动现金流66 35 30 30 其他长期负债 65 65 65 65 资本开支-41 -65 -85 -86 非流动负债合计 79 79 79 79 投资-6 -21 0 0 负债合计 365 448 610 785 投资活动现金流-47 -78 -74 -70 股本 126 126 126 126 股权募资2 0 0 0 少数股东权益 32 32 32 32 债务募资-4 100 80 80 股东权益合计 646 623 644 692 筹资活动现金流-40 83 60 57 负债和股东权益合计 1,011 1,071 1,253 1,477 现金净流量-19 10 -4 7 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准评级说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 免责声明 公司评级行业评级 推荐相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐相对基准指数涨幅5%～15%之间中性相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避相对基准指数跌幅5%以上 推荐相对基准指数涨幅5%以上 中性相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避相对基准指数跌幅5%以上 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。 若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议。本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户。 本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构或个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、转载、发表、篡改或引用。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。本公司版权所有并保留一切权利。 民生证券研究院： 上海：上海市浦东新区浦明路8号财富金融广场1幢5F；200120 北京：北京市东城区建国门内大街28号民生金融中心A座18层；100005 深圳：深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场1座10层01室；518048