金发科技(600143)首次覆盖报告：改性塑料龙头企业，多业务并举助力成长

改性塑料龙头企业，多业务并举助力成长 金发科技（600143.SH）首次覆盖报告 核心结论 证券研究报告 公司深度研究|金发科技 2024年12月04日 公司评级买入 股票代码600143.SH 【核心结论】公司改性塑料龙头位稳，绿色石化业务多举措减亏，业绩 前次评级-- 有望持续改善。我们预计24-26年公司收入为534/597/668亿元，归母净利 评级变动首次 为9.96/17.27/23.56亿元。参考可比公司估值，给予25年pe17倍，对应目 标价为11.14元/股。首次覆盖，给予“买入”评级。 改性塑料龙头位稳。公司是全球规模最大、产品种类最为齐全的改性塑 当前价格8.94 近一年股价走势 料生产企业，2018-2023年金发科技改性塑料产能从186.8万吨增至273.6万吨，23年底吨建产能59万吨，产能不断扩张。公司争取实现改性塑料年300万吨销量、30%工程塑料占比、全球500强大客户中销量占比达到30% 的“333战略”目标。24H1公司改性塑料收入139亿元，同比+19%，毛利率达22.45%，高于内同行4-14个pct。 23% 15% 7% -1% -9% -17% -25% -33% 金发科技改性塑料沪深300 新材料方面，公司加速产能建设，优化产品布局。公司已具备年产2.1万吨 2023-122024-042024-08 PA10T/PA6T合成树脂能力。年产0.6万吨PPSU/PES合成树脂装置于2024 年6月试车成功。年产1.5万吨LCP合成树脂项目按进度建设中，计划于2024年第季度逐步投产。截至24H1，公司已完成医疗级和光学级COC材料的小试和中试装置运行，年产“1万吨生物基BDO项目”推进中。 绿色石化板与医疗板多举措减亏。公司多举措提效减亏，1）推动项目进展，提高生产效率，宁波金发60万吨PDH开车成功，近期辽宁金发年产80万吨生物基材料一体化项目一期已显示竣工；2）加强与改性塑料板的 协同；3）通过技改等方式节能降耗。宁波金发减亏已有所成效，2024H1宁波金发亏损1.97亿元，同比减亏2.42亿元，辽宁金发亏损6.27亿元，亏 损同比增加4.39亿元。此外，公司通过资本运作方式降低持有的辽宁金发股权直接减亏。24年6月公司持有的辽宁金发股权比例从72.66%降至43.14%，且针对少数股东投资的20.25亿元不再计提10%利息作为财务费用，有效降低辽宁金发亏损的负面影响。 风险提示：下游需求较弱、项目投产进度不及预期、原材料价格波动风险等 核心数据 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 40,412 47,941 53,355 59,661 66,827 增长率 0.5% 18.6% 11.3% 11.8% 12.0% 归母净利润(百万元) 1,992 317 996 1,727 2,356 增长率 19.9% -84.1% 214.4% 73.4% 36.4% 每股收益（EPS） 0.76 0.12 0.38 0.66 0.89 市盈率（P/E） 11.8 74.4 23.7 13.6 10.0 市净率（P/B） 1.4 1.4 1.3 1.2 1.1 资料来源：公司财务报表，西部证券研发中心 分析师 黄侃S0800522070001 18818400628 huangkan@research.xbmail.com.cn 联系人 李妍 18684865879 liyan@research.xbmail.com.cn 相关研究 索引 内容目录 投资要点5 关键假设5 区别于市场的观点5 股价上涨催化剂5 估值与目标价5 金发科技核心指标概览6 一、改性塑料传统巨头，全产业链多元协同发展7 二、改性塑料龙头地位稳固，新材料潜力大11 2.1下游新能源车以及家电需求带动，改性塑料板块稳健发展11 2.1.1新能源车、家电需求增长，拉动改性塑料需求11 2.1.2改性化率有望提升，出口量快速提升13 2.2金发改性塑料龙头地位稳固，全球布局拓市场14 2.3政策支持推动国产替代进程，特种工程塑料产业存机遇17 2.3.1电子制造业转移驱动LCP需求增长，国产化替代速度加快17 2.3.2性能优异但技术复杂，COC国内供需缺口较大18 2.3.3突破多种新材料19 2.4禁限塑政策刺激可降解塑料需求，完全生物降解塑料优势明显21 2.4.1公司可降解塑料产能全国领先21 2.4.2研发高品质生物可降解材料，延伸上游原料BDO22 三、绿色石化板块与医疗板块多举措减亏23 3.1ABS与PDH产能过剩，价格承压25 3.1.1ABS行业毛利有所修复25 3.1.2PDH27 3.2公司多举措降本28 3.2.1推动项目进展，提高生产效率28 3.2.2降低持有辽宁金发股权29 3.3研发高端医用产品，推动医疗板块减亏30 四、盈利预测及投资建议31 4.1业务拆分及盈利预测31 4.2相对估值32 4.3投资建议32 五、风险提示32 图表目录 图1：金发科技核心指标概览图6 图2：公司发展历程7 图3：公司“13551”研发体系8 图4：公司研发中心布局8 图5：公司国内外专利申请情况（个）8 图6：公司股权架构9 图7：公司营业收入情况9 图8：公司归母净利情况9 图9：公司盈利能力10 图10：公司费用情况10 图11：公司分产品营业收入情况（亿元）10 图12：公司2024H1分产品营业收入10 图13：公司分产品毛利率情况（%）10 图14：各企业改性塑料板块毛利率比较（%）10 图15：改性塑料产业链11 图16：中国2013-2023年新能源汽车销量12 图17：中国2024年新能源汽车月度产销量（万辆，%）12 图18：改性塑料在汽车上的应用12 图19：《节能与新能源汽车技术路线图2.0》中汽车轻量化目标12 图20：2013-2023年我国四大电器产量13 图21：中国改性塑料产量13 图22：改性化率（%）13 图23：2017-2023年中国改性聚苯乙烯及改性ABS出口数量及变动情况14 图24：2023年国内企业改性塑料设计产能14 图25：国内企业改性塑料产量（万吨）14 图26：国内企业改性塑料销量（万吨）15 图27：国内企业改性塑料毛利率（%）15 图28：金发科技改性塑料各领域销量占比15 图29：金发科技改性塑料产能稳步增长15 图30：整体技术解决方案16 图31：汽车材料16 图32：公司全球布局图16 图33：公司海外产能变动16 图34：全球特种工程塑料市场稳步增长17 图35：2023年中国特种工程塑料消费结构17 图36：LCP下游需求情况（2021年）18 图37：截至24年11月全球LCP产能情况（吨）18 图38：COC/COP产业链19 图39：全球聚砜市场规模预测20 图40：公司碳纤维及复合材料销量及同比增速20 图41：截至24年10月国内PBAT产能情况（万吨）22 图42：ECOPOND®符合多项国际标准23 图43：BDO市场均价23 图44：金发科技改性塑料产业链24 图45：宁波金发和辽宁金发发展历程图24 图46：辽宁金发和宁波金发净利润变动25 图47：ABS产业链25 图48：我国ABS产能情况26 图49：ABS开工率26 图50：ABS均价情况27 图51：ABS毛利情况27 图52：我国PDH产能情况27 图53：PDH开工率27 图54：各企业PDH出厂价格情况28 图55：PDH毛利情况（元/吨）28 图56：金发科技实际持有辽宁金发的股权下降30 表1：公司产能布局（截至23年底）7 表2：截至2023年底公司改性塑料产能16 表3：截至2023年底金发科技特种工程塑料产能布局17 表4：全球COC产能情况（截至24年3月）19 表5：我国禁限塑政策21 表6：国内PBAT预计新增产能情况22 表7：PBAT吨成本拆分23 表8：宁波金发及辽宁金发现有产能项目（截至24年11月）24 表9：2021年以来国内ABS新增产能情况26 表10：23年以来国内PDH新增产能情况27 表11：国外丙烷脱氢技术对比28 表12：金发医疗专利与认证30 表13：营收拆分与预测31 表14：可比公司估值32 投资要点 关键假设 1）改性塑料板块：公司是全球规模最大的改性塑料企业，参考历史情况和公司布局，预计销量稳定增长，假设24-26年销量为246.41/284.61/327.30万吨，营收为311.39/356.08/405.39亿元，改性塑料板块格局较为稳定，公司能够维持合理盈利能力，假设24-26年毛利率为21.42%/21.48%/21.53%。 2）新材料板块：公司积极推进新材料布局和生产，参考产能建设进度，我们预计24-26年新材料板块销量为21.52/26.74/30.85万吨。24年单价参考24H1，伴随价格较高的特种工程塑料投产，25/26年单价有望上行，假设24-26年单价为16,196/17,006/17,856元 /吨，对应营收为34.85/45.48/55.08亿元。考虑到新材料行业供应增加后毛利率有所承压，假设24-26年毛利率为15.50%/15.40%/15.30%。 3）绿色石化板块：伴随新产能爬坡，预计24-26年绿色石化板块销量为 151.84/161.32/168.83万吨，受价格较高的ABS投产影响，单价有望上行，假设24-26年单价为7103/7170/7340元/吨，对应营收为107.86/115.36/123.92亿元，但由于PDH、ABS行业供给较多，短期业绩依旧承压，伴随公司各项降本增效措施的推进，绿色石化板块盈利有望逐步改善，预计24-26年毛利率分别为-3.90%/-1.44%/0.36%。 4）医疗健康板块：医疗健康板块公司产品销量已有所提升，固定成本有望摊薄，预计医疗健康板块24-26年收入为4.09/5.32/6.91亿元，毛利率预计有所修复，24-26年为 -51.22%/-40.00%/-30.00%。 区别于市场的观点 我们认为公司绿色石化板块业绩改善有望超市场预期。宁波金发PP产业链于23年打通， 24H1减亏已有所成效，2024H1宁波金发亏损1.97亿元，同比减亏2.42亿元。辽宁金发 24H1亏损6.27亿元，辽宁金发ABS产业链已于24H1稳步打通，伴随产能爬坡与技改效果显现，我们预计25年辽宁金发亏损情况有望改善。此外，公司通过资本运作方式降低持有的辽宁金发股权直接减亏。24年6月公司持有的辽宁金发股权比例从72.66%降至43.14%，且针对少数股东投资的20.25亿元不再计提10%利息作为财务费用，有效降低辽宁金发亏损的负面影响。 股价上涨催化剂 1）公司新增产能释放； 2）COC等产品突破； 3）PP、ABS价差上涨； 4）国家环保政策收紧。 估值与目标价 我们预计24-26年公司收入为534/597/668亿元，归母净利为9.96/17.27/23.56亿元。考虑公司改性塑料龙头地位稳固，业绩有望持续改善，参考可比公司估值，给予25年pe17倍，对应目标价为11.14元/股。首次覆盖，给予“买入”评级。 公司深度研究|金发科技 金发科技核心指标概览 图1：金发科技核心指标概览图 资料来源：公司官网，wind，西部证券研发中心 一、改性塑料传统巨头，全产业链多元协同发展 公司深耕改性塑料30年，持续发展新材料化工。1993年公司成立，1994年开始规模生产，形成第一批稳定客户。1999年，公司凭借自身技术优势，被认定为国家高新技术企业。2000年，公司成立了广东省金发科技重点工程技术研究中心，继续扩大技术研发优 势。2004年公司成功于上交所A股上市。上市之后公司加大研发投入，2006年，公司荣登国家首批“创新型试点企业”名单。2023年，公司“基于分子链软硬段精准调控的可降解共