2025年A股投资策略报告：启航新时期，逐梦高质牛

请认真阅读文后免责条款 证券研究报告 启航新时期，逐梦高质牛 ——2025年A股投资策略报告 华龙证券研究所策略分析师：朱金金 SAC执业证书编号：S0230521030009 2024年12月8日 2023年12月05日-2024年12月06日市场走势（单位：%） 《20241129A股月度金股：政策稳定市场预期》2024.12.01 《2024年9月至11月A股市场流动性情况分析：长期增量资金入市将稳定市场表现》2024.11.26 《2024年A股市场三季报综述：政策支持下内需端盈利迎改善预期》2024.11.15 相关报告 资料来源：Wind，华龙证券研究所 2 请认真阅读文后免责条款 报告摘要 政策助推牛市格局，市场走向4.0时期。从新“国九条”发布到9月24日增量金融政策推出，确立市场底部。新“国九条”是资本市场第三个“国九条”，三次“国九条”规划资本市场“稳定发展→健康发展→高质量发展”路径。4月12日新“国九条”发布稳定市场预期，推动资本市场进入高质量发展的新阶段，市场走向4.0时期。9月24日一揽子金融政策被提出，激活市场风险偏好，短时间迅速提振市场，市场牛市格局显现。2025年政策宽松延续，有望带动经济基本面持续改善，提升上市公司业绩增长预期，牛市有望继续演绎。预计2025年经济增速保持在5%左右，投资和消费成为增长重要驱动力，全球经济增速保持韧性，市场存外围扰动因素，但影响或有限。 微观环境合理优化，市场配置兼顾优先级。9月24日始市场成交量保持较高状态，资金保持较大的活跃度，市场及行业估值仍处于中低区域，一致预测数据显示2025年市场盈利延续回升。2025年权益市场仍将处于有利的基本面环境中。央行将继续坚持支持性的货币政策立场，保 持流动性合理充裕，同时积极的财政政策将持续发力，地方化债压力减轻，将腾出更多资源保民生、促经济，房地产市场走向止跌回稳，发展新质生产力的政策继续推进，经济总体将保持在景气扩张区间，市场将产生较多的配置和布局机会，我们认为2025年风格可能演绎为：科技(TMT)>先进制造>周期>金融地产>消费>医药生物。 投资建议：关注科技(TMT)、先进制造、周期等大类风格及行业。一是科技(TMT)、先进制造[半导体(品牌消费电子、半导体材料)、传媒；电力设备(光伏、风电、锂电设备)、国防军工、机械设备]。经济转型升级，必须以发展新质生产力为支撑，先进制造业作为发展新质生产力的重要载体，投资力度加大，结构不断优化升级，也受益于国产替代加速。二是周期(钢铁、有色金属、建筑材料)。政策强调大力推动钢铁、有色、建材等行业绿色低碳转型，优化产能规模和布局。三是非银金融(证券)。推动中长期资金入市，资本市场的促进财富增值功能长期将得到充分发挥。四是地产链。一揽子增量政策出台，并抓存量政策落实，房地产市场持续改善。五是消费(家用电器、汽车、食品饮料、医药生物)。房地产增量政策优化了居民的资产负债表结构，客观上有利于释放消费增长潜力。主题关注：新质生产力(低空经济、人形机器人、数字经济)、并购重组、两新两重、市值管理(中证A500)、化债等。 风险提示：经济景气不及预期、行业业绩不及预期、数据统计及预测风险、降息预期差风险、全球经济不及预期风险、黑天鹅事件等。 3 请认真阅读文后免责条款 目录 市场回顾：全球主要指数多数有较好表现 1 2市场研判：政策助推牛市格局，市场走向4.0时期 3市场结构：微观环境合理优化，市场配置兼顾优先级 4权益配置：科技(TMT)、先进制造、周期等大类风格及行业 5风险提示 4 请认真阅读文后免责条款 011.1全球主要指数多数表现较好 全球主要指数多数上涨。纳斯达克指数、台湾加权指数、标普500指数等涨幅靠前；韩国综合指数等跌幅靠前。 国内主要宽基指数上涨。创业板指、北证50、科创50等涨幅靠前。(2024-01-01-2024-12-06) 2024年全球市场总体表现较好的原因，主要有两点：一是2024年全球经济总体具备韧性；二是全球降息周期开启，流动性边际改善。(2024-01-01-2024-12-06) 图1：全球主要指数多数上涨(%) 资料来源：Wind，华龙证券研究所 图2：国内主要宽基指数均上涨(%) 资料来源：Wind，华龙证券研究所 5 请认真阅读文后免责条款 011.22024年国内市场分阶段表现 2024年市场表现主要分为四个阶段。第(1)阶段短暂下跌，主要为情绪面影响市场，短期市场资金较快流出导致调整；第(2)阶段震荡回升，利好因素增多，包括稳定资本市场政策的出台，以及经济基本面超预期改善，全球经济具备韧性，尤其制造业景气回升；第(3)阶段震荡调整，市场面临贸易保护主义、地缘危机、基本面边际放缓和美日市场短期大幅调整等扰动因素影响；第(4)阶段快速回升，利好因素包括股市、房地产、化债等一揽子增量政策出台，制造业PMI触底回升，美联储9月开启降息周期，流动性好转，带动市场获得较好表现。 图3：2024年国内市场分阶段表现 资料来源：Wind，华龙证券研究所 6 请认真阅读文后免责条款 目录 1市场回顾：全球主要指数多数有较好表现 市场研判：政策助推牛市格局，市场走向4.0时期 2 3市场结构：微观环境合理优化，市场配置兼顾优先级 4权益配置：科技(TMT)、先进制造、周期等大类风格及行业 5风险提示 7 请认真阅读文后免责条款 022.1政策助推牛市格局 从新“国九条”发布到9月24日增量金融政策推出，确立市场底部。新“国九条”是资本市场第三个“国九条”，三次 “国九条”规划资本市场“稳定发展→健康发展→高质量发展”路径。4月12日新“国九条”发布稳定市场预期，推动资本市场进入高质量发展的新阶段。 牛市格局显现。9月24日一揽子金融政策被提出，其中央行宣布创设两项新的货币政策工具，即证券、基金、保险公司互换便利和股票回购、增持专项再贷款，激活市场风险偏好，短时间迅速提振市场。 图4：新“国九条”推动资本市场高质量发展 资料来源：政府官网，华龙证券研究所 请认真阅读文后免责条款 图5：9月24日一揽子金融政策提振市场由弱转强 资料来源：国新办，华龙证券研究所 8 022.2.1市场走向4.0时期 按历次“国九条”发布时间划分时段，期间市场经历了中枢不断抬升的过程，总体表现为螺旋上升；以第三次“国九条”为限，前期可以划分为3个阶段，分别为1.0时期、2.0时期、3.0时期，4月12日新“国九条”发布标志着市场进入4.0时期。 新“国九条”提出，未来5年基本形成资本市场高质量发展的总体框架。投资者保护的制度机制更加完善。上市公司质量和结构明显优化，证券基金期货机构实力和服务能力持续增强。资本市场监管能力和有效性大幅提高。资本市场良好生态加快形成。为实现预期规划目标，采取的政策措施将助推4.0时期市场中枢抬升。 图6：历次“国九条”推动资本市场发展进阶 资料来源：Wind，华龙证券研究所注：蓝色线为上证指数月度收盘价格走势，红色线为趋势示意图不代表未来指数具体点位。 9 请认真阅读文后免责条款 022.2.2市场4.0时期有望走出慢牛和长牛 4.0时期可能不同于1.0时期至3.0时期首轮牛市后波动较大的状态，有望演化出慢牛和长牛，即“首轮牛市→慢牛和长牛”。 历史上导致市场波动且弱势延续时间长的原因较为复杂，但重要因素之一是市场面对风险中最初存在的流动性冲击，这一情况或在4.0时期得到有效应对。采取的措施包括：一是央行创设证券、基金、保险公司互换便利（SFISF），提高机构应对流动性冲击的应变力，同时也提供增量资金，发挥逆周期调节作用。其中抵押品包括股票ETF、沪深300成分股，强化市场对一揽子股票增持和优质个股的长期持有，发挥稳定市场作用。二是加强市值管理，为此出台了市值管理新规，同时央行创设股票回购增持再贷款客观上提供了上市公司市值管理工具。三是大力引导中长期资金入市，打通社保、保险、理财等资金入市堵点。 表1：互换便利(SFISF)和股票回购增持再贷款取得积极进展 资料来源：央行官网，证监会官网，央广网，华龙证券研究所注：时间截至11月18日 表2：市值管理新规提升市场稳定预期 资料来源：证监会官网，华龙证券研究所 10 请认真阅读文后免责条款 022.2.3美日长牛、慢牛流动性支持案例 美股2008年经历危机之后开启长牛行情。美国采取了一系列政策措施提振市场，采取的流动性措施包括：一是较大幅度 降息。从2007年9月-2008年12月，美联储累计降息10次共500BP，政策利率由5.25%下降至0.25%，以刺激经济和金融市场。二是量化宽松。从2008年11月-2014年10月，共进行了三轮量化宽松，用于购买证券资产，稳定金融市场。三是2008年10月美国国会通过了《紧急经济稳定法》授予美国财政部7000亿美元资金额度，救助当时陷入困境的金融机构。 日本于2012年后开启慢牛行情。2010年面对危机，日本政府采取更直接的市场干预措施，日本央行通过信托机构购买ETF，规模达万亿日元，稳定股市和释放流动性。日本央行在2011年至2024年期间累计买入约37万亿日元的日本股票ETF，成为日本市场的绝对主力资金，对股市的走强起到了关键作用。 图7：2008年开启道琼斯工业平均指数长牛(点) 资料来源：Wind，华龙证券研究所 图8：2012年开启日经225指数慢牛(点) 资料来源：Wind，华龙证券研究所 11 请认真阅读文后免责条款 022.3.1A股市场历史各阶段首轮牛市均有较好表现 市场从1.0至3.0时期，各时期均有至少两次牛市阶段，历次首轮牛市多数情况下获得区间最大涨幅。1.0时期，首轮行情 区间1991年5月17日-1992年5月25日;2.0时期，首轮行情区间2005年6月6日-2007年10月16日；3.0时期，首轮行情区间2014年5月9日-2015年6月12日；4.0时期，行情低点开始于2024年9月18日，目前可能属于首轮行情初期。 市场各时期历次牛市行情初期有些共同的特点。即政策驱动(预期驱动)、流动性驱动，并伴随估值低位。1.0时期，首轮因A股市场早期制度和技术原因，主要为流动性驱动，资金供给大于需求，初期估值可能并不算低。2.0时期，初期印花税下调，保险资金入市，股改、汇改等政策驱动、流动性驱动市场筑底，同时估值较低。3.0时期，初期“国九条”的发布，降准、降息，保险资金投资科创板，沪港通试点等带来增量资金，市场估值较低。 图9：各时期首轮牛市涨幅较大 资料来源：Wind，华龙证券研究所 图10：牛市启动阶段估值分位较低(%) 资料来源：Wind，华龙证券研究所 12 请认真阅读文后免责条款 022.3.22024年形成的牛市初期，2025年牛市有望继续演绎 2024年基本确立牛市初期阶段。通过归母净利润同比增速可以看出业绩复苏与本轮行情较为同步，政策面驱动(流动性驱动)和基本面驱动有所叠加，确立4.0时期首轮牛市初期阶段。 2025年基本面延续改善将推动市场中枢上行。2024年四季度制造业PMI连续处于景气扩张区间，经济增长动能强劲，得益于一揽子增量及存量政策的落实，2025年政策宽松延续，有望带动经济基本面持续改善，提升上市公司业绩增长预期，2025年牛市有望继续演绎。 图11：归母净利润增速与A股市场走势(%，点) 资料来源：Wind，华龙证券研究所 13 请认真阅读文后免责条款 022.42025年政策预期宽松的原因 一方面，需求端仍不足，10月数据显示，CPI同比增速仍低于1%，核心CPI略有回升，PPI边际收窄但仍处于低迷态势，需要积极发挥各项政策效能；另一方面，经济结构转型升级期，要强化创新驱动，发展新质生产力，同时要兼顾传统产业，促进房地市场止跌回稳，持续推行化债，需要加强政策支持。预计2025年仍