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中国银行中国经济金融展望报告(2025年):增量政策加力显效,推动经济“V”型反转

金融2024-11-28-中国银行s***
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中国银行中国经济金融展望报告(2025年):增量政策加力显效,推动经济“V”型反转

研究院 中国经济金融展望报告 2025年年报(总第61期)报告日期:2024年11月28日 要点 ●2024年,中国经济总体平稳运行,全年呈现“V”字型走势。前三季度经济景气逐季走弱,9月份以来,一揽子稳经济增量政策加力推出,诸多领域出现积极变化。但当前经济回升基础还不牢固,外需支撑难以抵补内需不足,新兴产业发展难以抵补房地产等传统产业拖累,经济结构性、周期性转换过程中的多重阵痛依然明显。初步预计,全年GDP增长5%左右。 ●展望2025年,内外部政策变化将是影响中国经济走势的最大变量。从内部看,增量政策实施以及未来加力空间将成为经济回升的关键。从外部看,特朗普上台后对华关税政策调整将对中国出口造成影响。预计2025年GDP增长5%左右。 ●宏观政策要积极应对外部不确定性,巩固提升经济内生增长动力。财政政策可以考虑突破3%的赤字率约束,加大对创新、民生等领域支持。金融政策多重发力,推动经济持续企稳向上。房地产政策发挥存量和增量合力,共同推动市场止跌回稳。内需政策更加积极,多措并举促消费、稳投资。外贸政策积极拓展多元化市场,提升外贸企业抗冲击韧性。产业政策厚植新质生产力发展土壤,合理优化产能布局。 中国经济增速及预测 % 资料来源:中国银行研究院 中国银行研究院 中国经济金融研究课题组 组长:陈卫东副组长:周景彤 王家强成员:李佩珈 杨娟 梁婧赵廷辰范若滢梁斯叶银丹刘晨 吴丹刘佩忠平婧 毛旭新(伦敦研究中心)张传捷(伦敦研究中心) 联系人:范若滢 电话:010-66592780 邮件:fanruoying@qq.com 中国经济金融展望报告 增量政策加力显效,推动经济“V”型反转 ——中国银行中国经济金融展望报告(2025年) 2024年,中国经济总体平稳运行,全年呈现“V”字型走势。受房地产市场深度调整、内需疲弱、社会预期低迷等因素影响,前三季度中国经济景气逐季走弱,一、二、三季度经济增速分别为5.3%、4.7%、4.6%。对此,9月份以来,一揽子稳经济增量政策加力推出,政策覆盖面广、针对性强,诸多领域出现积极变化。供需两端双双回暖,社会预期和市场信心逐步回暖,经济企稳回升动力持续增强。但当前经济回升基础还不牢固,外需支撑难以抵补内需不足,新兴产业发展难以抵补房地产等传统产业拖累,经济结构性、周期性转换过程中的多重阵痛依然明显。初步预计,全年有望实现5%左右的经济增长目标。 展望2025年,内外部政策变化将是影响中国经济走势的最大变量。从内部看,一揽子稳经济政策的实施以及未来增量政策进一步加力的空间,将成为拉动内需回升、推进风险化解、促进信心恢复的重要力量。从外部看,美国大选落定,特朗普上台后对华关税政策调整或将对中国出口造成影响。在宏观政策加力显效的背景下,预计2025年GDP增长5%左右,在内升外降的过程中将呈现五大特征。一是消费在政策支持下有望实现渐进式恢复;二是制造业和基建投资双轮驱动,对经济增长的贡献提高;三是出口扰动增多,对经济增长的支撑作用面临压力;四是工业稳中有进,新动能抵补作用不断增强;五是供需矛盾缓解,推动物价回升。 未来,宏观政策要把短期稳增长和中长期促改革紧密结合起来,积极应对外部不确定性,巩固经济内生增长动力。财政政策可以考虑突破3%的赤字率约束,加大对创新、民生等领域支持。金融政策多重发力,推动经济持续企稳向上。房地产政策发挥存量和增量合力,共同推动市场止跌回稳。内需政策更加 积极,多措并举促消费、稳投资。外贸政策积极拓展多元化市场,提升外贸企业抗冲击韧性。产业政策♘植新质生产力发展土壤,合理优化产能布局。 一、2024年经济运行形势回顾与2025年展望 (一)2024年经济形势回顾 2024年中国经济总体平稳运行,全年呈现“V”字型走势。受房地产市场深度调整、内需疲弱、社会预期低迷等因素影响,前三季度中国经济景气逐季走弱,一、二、三季度经济增速分别为5.3%、4.7%、4.6%。对此,9月份以来,一揽子稳经济增量政策加力推出,政策覆盖面广、针对性强,诸多领域出现积极变化。供需两端双双回暖,社会预期和市场信心逐步回暖,经济企稳回升动力持续增强。初步预计,全年能够实现5%左右的经济增长目标。但当前经济回升基础还不牢固,经济结构性、周期性转换过程中的多重阵痛依然明显,突出表现在外需支撑难以抵补内需不足、新兴产业发展难以抵补房地产等传统产业拖累两方面。 1.外需支撑作用明显增强,但难以抵补内需不足的拖累 2024年,中国出口保持较快增长,是经济增长的重要支撑。但投资、消费等内需不足问题持续显现,供强需弱矛盾进一步凸显。前三季度,资本形成总额、最终消费、货物和服务净出口对经济增长的贡献率分别为26.3%、49.9%和23.8%,分别较上年同期下降5.1、33.6个百分点,提高38.7个百分点(图1)。 图1:“三驾马车”对GDP的拉动作用 资料来源:Wind,中国银行研究院 第一,出口支撑作用凸显,外贸新动力增强。受益于全球贸易复苏和中国产品竞争力提升,2024年中国出口整体保持较快增长。1-10月,出口金额(美元计价,下同)同比增长5.3%,增速较上年同期加快11个百分点。从绝对规模看,二季度以来剔除价格因素1的实际出口金额高于近年来的增长趋势(图2);从相对规模看,前三季度中国出口金额占GDP比重为20.7%,明显高于上年同期水平(图3)。从出口目的地来看,中国与亚洲国家经贸关系不断巩固,东盟成为推动出口增长的主要动力。近年来,尽管全球化进程受阻,但RCEP、“一带一路”等区域合作对中国外贸发展的带动作用凸显,亚洲经济体货物贸易一体化水平明显提高。中国与东盟具有较强的贸易结构互补性,双方贸易依赖度逐步提升(图4)。2024年1-10月,中国对东盟出口增长10.8%,增速高于对美国(3.3%)、欧盟(1.9%)等其他贸易伙伴,拉动整体出口1.7个百分点左右。 1以2015年为基期,使用出口价格指数进行调整。 图2:中国实际出口金额变化图3:中国出口金额占GDP比重 资料来源:Wind,中国银行研究院 从产品类型来看,对外投资带动中间品贸易增长亮眼。受发达经济体贸易保护主义和国内市场竞争加剧等因素影响,当前中国企业正在经历新一轮出海,除了传统纺织等劳动密集型行业外,还主要集中于汽车、机械设备和电气设备等具备全球竞争力的领域,主要目的地为东南亚及拉美国家。2019-2023年,中国对东盟和拉美国家直接投资流量占比分别由9.5%和4.7%上升至14.2%和7.6%。中国企业通过对外投资,经目的地国家加工组装再出口至第三国,这种对外投资会带动中国的中间品出口增长。1-10月,中国机电类产品出口增长6.9%,其中汽车零配件、电子元件、音视频设备零件出口分别增长5.8%、5.8%和5%;纺织纱线制品出口增长4.1%,其中化学纤维纺织原料出口增长8.7%。 图4:中国与东盟贸易额占各自贸易总额比重 资料来源:Wind,中国银行研究院 从出口方式来看,数字技术发展催生贸易新增长点。信息技术推动中国数字贸易加速发展,2024年上半年,中国可数字化交付的服务进出口规模达到了 1.42万亿元,同比增长3.7%,规模创历史新高。“云端经济”生态逐步形成,催生出众包、云外包、平台分包等服务外包新业态、新模式。2024年前三季度,中国承接离岸服务外包合同额9819.5亿元,执行额6892.6亿元,同比分别增长5.2%和12.8%。同时,以Shein、Temu为代表的跨境电商平台迅速崛起,跨境电商成为中国出口的新窗口。2024年前三季度,中国跨境电商出口1.48万亿元,同比增长15.2%。从出口目的地看,跨境电商对传统贸易伙伴出口较为集中,对美国、英国和德国出口分别占34.2%、8.1%和6.2%;从商品结构看,跨境电商出口以传统消费品为主,其中服饰鞋包首饰、手机等电子产品和家居家纺用品分别占27.3%、14.4%和12.4%。 第二,消费走弱,整体低位运行。1-10月,社会消费品零售总额同比增长3.5%,增速较上年同期下降了3.4个百分点。大部分种类的商品消费增长放缓。分类别来看,由于汽车价格降幅较大、消费者观望情绪较重,汽车消费表现疲弱,1-10月同比下降1.5%,增速较上年同期下行6.8个百分点;由于黄金价格持续高企,黄金饰品消费明显降温,1-10月同比下降3%,增速较上年同期下行15个百分点;受房地产市场持续下滑的拖累,建筑装潢、家具类商品消费持续低迷,1-10月分别同比下降3%和增长1.9%,增速分别较上年同期上行4.5、下行1个百分点;在消费品以旧换新政策的推动下,家电、通讯器材类商品消费表现更为强劲,1-10月分别同比增长7.8%和12.2%,增速分别较上年同期上行7和7.5个百分点(图5)。服务消费表现整体好于商品消费。1-10月,服务零售额同比增长6.5%,高于社零增速3个百分点。但需要注意的是,三季度以来餐饮消费增速下降明显。餐饮收入与商品零售的增速差异从年初的7.9个百分点转变为10月的-1.8个百分点。餐饮收入占社零比重约11%左右,且历史上餐饮收入增速往往快于商品零售增速,对于餐饮消费的疲弱需要引起重视。 消费不足是社会预期较弱、商品服务供需不匹配等多重因素共同导致的。一方面,在房地产价格下跌、股市低迷、疫后消费习惯改变等因素影响下,越来越多的居民倾向于将收入用于储蓄或还债,而不是消费。截至2024年三季度末,居民部门杠杆率为63.2%,较上年同期下降0.7个百分点(图6);金融机构个人购房贷款余额为37.56万亿元,连续6个季度出现同比下降,较历史高点(2023年一季度)下降了1.38万亿元。另一方面,产品与服务供给同质化严重、质量不高,也对居民消费意愿产生抑制作用。例如,2024年以来,汽车行业激烈的“价格战”并没有推升汽车消费增长,反而导致消费者持币观望。再如,众多地方“复制粘贴式”地打造古城镇旅游景点,但由于建筑风格趋同、缺乏地域特色,反而影响消费者旅游体验。 图5:主要种类商品消费增速图6:居民杠杆率与购房贷款余额增速 资料来源:Wind,中国银行研究院 第三,房地产与基建投资表现不及预期,投资对经济的支撑作用不足。2024年以来,固定资产投资增速总体呈放缓趋势,1-10月同比增长3.4%,较年初放缓0.8个百分点。在消费明显放缓的情况下,投资未能发挥经济稳定器作用, 是导致2024年经济增速逐季放缓的重要原因。房地产市场持续处于深度下行区间。1-10月,房地产开发投资同比下降10.3%,降幅较上年同期扩大1个百分 点。一方面,多重因素制约稳地产政策效果发挥。“5.17”和“9.24”两轮房地产刺激政策出台后,市场均出现阶段性、结构性改善,一、二、三线城市商品房销售均有不同程度的回升。但政策效果可持续性不足,两轮刺激的效果均在6周左右达到顶峰,随后逐步减弱;显效范围相对有限,一线城市房地产市场的反馈明显好于二、三线城市(图7)。这既是由于居民收入就业预期低迷,加杠杆购房能力和意愿不足,也在于房地产市场风险化解推进较慢,全社会对房地产市场向下的一致性预期难以扭转,不少有能力有意愿的群体选择持币观望。另一方面,供大于求、库存高企背景下,销售到投资的传导链条趋于失效,销售的短暂小幅回升和房企资金链状况改善均难以带动投资增长。 图7:稳地产政策实施后各线城市商品房销售面积变化情况 资料来源:Wind,中国银行研究院 受地方财政收支压力加大、项目储备不足、地方政府积极性偏低等因素影响,基建投资增速表现不及预期,在经济下行期发挥托底经济的作用不足。1-10月,基建投资同比增长4.3%,增速较上年同期放缓1.6个百分点。一方面,在 经济下行期,能够满足新增专项债收益平衡要求的项目偏少,导致2024年专项债发行明显滞后,8、9月份为年内新增发行高峰(图8)。考虑专项债从发行下拨到形成实物工作量的时滞,前三季度基建投资增速整体偏慢。另一方面,在宏观经济景气下行、房地产市场低迷背景下,地方财政收支压力加大,叠加对中西部12个