英维克(002837)深耕温控领域全产业布局，乘AI风起

证券研究报告 投资评级:增持(首次)核心观点 基本数据2024-11-25 收盘价(元)34.94 流通股本(亿股)6.47 每股净资产(元)3.76 总股本(亿股)7.44 最近12月市场表现 英维克 沪深300 83% 60% 37% 13% -10% -33% 分析师杨烨 SAC证书编号：S0160522050001 yangye01@ctsec.com 分析师罗云扬 SAC证书编号：S0160522050002 luoyy@ctsec.com 相关报告 温控全链条自研企业，机房温控和机柜温控是两大增长引擎：公司成立于2005年，是技术领先的精密温控节能解决方案与产品提供商。公司主营业务聚焦设备散热和环境控制两个方向，其中机房温控和机柜温控为公司的主要业务。2018-2023年，公司营业收入由10.70亿元增长为35.29亿元，CAGR为26.96%，其中机房温控和机柜温控的CAGR分别为25.46%和43.63%。 数据中心液冷和储能液冷加速渗透，温控市场空间广阔：大模型和AI的出现和迭代升级催生了算力水平的大幅提高，各地PUE政策考核趋于严格，加速数据中心液冷规模化应用。2020年以来，全球储能装机量每年翻一番，2023年国内新增装机规模占据半数。液冷具有更高的系统集成度、更低的运行能耗和更多的经济效益，有望取代风冷成为主流的温控方式。预计2027年全球数据中心温控和全国储能温控市场规模分别可达6317亿元和74.52亿元 全链条解决方案是核心竞争力，受益龙头客户盈利稳定增长：公司推出Coolinside全链条液冷解决方案和BattCool储能全链条液冷解决方案，通过纵向一体化实现降本增利。截至2024年9月，公司在液冷链条的累计交付已达1GW，“端到端、全链条”的平台化布局已成为公司在液冷业务领域的核心竞争优势。公司进入英伟达供应链，与储能电池第一大客户宁德时代保持长期合作关系，有利于稳定市场份额和收入持续增长。 投资建议：公司提供液冷全链条解决方案，叠加自身研发优势以及海内外客户资源，有望充分受益数据中心机架规模和新型储能装机规模快速增长红利。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为5.27/7.90/11.14亿元，对应PE为49/33/23倍，公司作为该领域全产业布局厂商，有英伟达等龙头厂商合作背书，后续业绩预期快速增长，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：产品迭代不及预期风险、算力需求不及预期风险、客户流失风险、股东减持风险。 盈利预测： 2022A2023A2024E2025E2026E 营业收入(百万元) 2923 3529 4469 5680 7211 收入增长率(%) 31.19 20.72 26.64 27.10 26.95 归母净利润(百万元) 280 344 527 790 1114 净利润增长率(%) 36.69 22.74 53.29 49.83 40.93 EPS(元) 0.50 0.61 0.71 1.06 1.50 PE 66.62 45.05 49.28 32.89 23.34 ROE(%) 13.24 13.84 18.01 22.41 25.37 PB 6.84 6.28 8.88 7.37 5.92 数据来源：wind数据，财通证券研究所（以2024年11月25日收盘价计算） 请阅读最后一页的重要声明！ 内容目录 1以温控为核心多领域发展，IDC液冷迎新机遇6 1.1温控全链条自研企业，覆盖电信运营商、互联网厂商等6 1.2设备及环境全面调控，多领域多场景覆盖6 1.3公司股权结构稳定，股权激励持续提升员工积极性7 1.4机房温控和机柜温控驱动业绩稳步提升8 1.5公司研发强度同业领先，集成开发模式促进产品复用11 2算力需求引领行业标准形成，数据中心液冷空间广阔14 2.1算力需求、节能政策双轮驱动，液冷技术规模化应用有序推进14 2.1.1高算力带来高功耗，散热需求突破风冷极限14 2.1.2数据中心算力需求高速增长，PUE政策考核趋于严格15 2.1.3液冷技术应用有序推进，液冷渗透率有望提升17 2.2冷板式液冷架构兼容优势突出，算力需求驱动液冷规模高速增长18 2.2.1冷板式液冷架构兼容性强，持续领跑液冷市场18 2.2.2解耦交付塑造产业竞争格局，将成主流交付方式22 2.2.3传统行业液冷加速渗透，市场规模高速增长23 2.3技术标准化助推成本降低，下游高密场景带动需求提升23 2.3.1零部件提供商格局分散，技术标准化助推成本降低23 2.3.2服务器和第三方温控厂商广泛布局，互联网企业和行业用户是主要客户25 3新型储能装机增速迅猛，储能液冷加速渗透28 3.1新型储能装机规模增速迅猛，多地区实施多元化政策补贴28 3.2储能温控技术蓬勃发展，液冷逐步取代风冷成为主流30 3.3储能温控进入壁垒高，储能电池竞争格局稳定32 4研发创新赋能全链条核心竞争力，受益大客户紧跟液冷浪潮35 4.1复合技术人才塑造竞争壁垒，集成开发模式加速产品迭代35 4.2全链条解决方案是核心竞争力，纵向一体化实现降本增利36 4.3国内客户广泛覆盖持续合作，境外市场不断开拓潜力巨大38 4.4市场开拓和成本控制双管齐下，助力收入高速稳健增长39 5盈利预测与估值41 6风险提示44 图表目录 图1.公司发展历程6 图2.公司主要业务图7 图3.公司股权穿透图（更新至2024第三季度）7 图4.营业收入持续快速增长（2018-1-3Q2024）8 图5.扣非净利润呈加速增长态势（2018-1-3Q2024）8 图6.IDC与储能温控收入持续增长（单位：亿元，2018-1H2024）9 图7.IDC与储能温控是核心业务（2018-1H2024）9 图8.毛利率及净利率保持稳定（2018-1-3Q2024）10 图9.IDC与储能业务毛利率稳定（2018-1H2024）10 图10.海外业务渐成规模（2019-1H2024）10 图11.海外收入占比逐步提升（2019-1H2024）10 图12.公司保持高研发投入（2018-1-3Q2024）11 图13.公司研发投入规模与体量在可比公司中均较高（1-3Q2024）11 图14.公司产品开发流程13 图15.GPU/CPUTDP变化趋势14 图16.英伟达GB200NVL72机柜15 图17.英伟达GB200超级芯片和液冷机箱15 图18.单机柜功率密度与适宜的制冷技术15 图19.我国在用数据中心标准机架规模（2019-2023年）16 图20.我国绿色数据中心规模（2018-2023年）16 图21.典型数据中心的能耗构成16 图22.数据中心制冷技术与对应的PUE范围16 图23.运营商液冷三年规划18 图24.1.5万P粤港澳大湾区首个大规模全液冷智算中心18 图25.天蝎5.0浸没式液冷机柜技术规范模块18 图26.液冷系统通用架构原理图19 图27.不同液冷技术机柜侧结构图20 图28.冷板式和浸没式液冷服务器比例（2023年）21 图29.中国液冷数据中心市场规模预测（2023-2027年）21 图30.冷板组件构成示意图24 图31.环路工艺冷媒供回歧管（LCM）24 图32.磐久ImmersionDC1000系列26 图33.中国液冷中心市场行业需求结构（2022年）27 图34.行业用户液冷数据中心部署动机27 图35.全球储能市场新增规模（2017-2023年）28 图36.全球储能新增装机地域构成（2023年）28 图37.中国储能市场新增装机规模（2018-2023年）28 图38.中国储能市场新增装机应用场景（2023年）28 图39.中国电力储能项目累计装机分布（2023年）29 图40.中国新型储能项目累计装机分布（2023年）29 图41.空气冷却原理图30 图42.液体冷却原理图30 图43.热管冷却原理图31 图44.相变冷却原理图31 图45.储能温控上游零部件主要厂商32 图46.中国储能技术提供商全球市场储能电池出货量Top10（2023年；单位：GWh）34 图47.中国储能电池市场份额占比统计（1H2023）34 图48.公司研发人员数量及占比（2018-2023年）35 图49.可比公司研发人员数量及占比（2023年）35 图50.公司Coolinside全链条液冷解决方案36 图51.公司BattCool储能全链条液冷解决方案37 图52.东营津辉795MW/1600MWh集中式储能项目37 图53.公司机房温控和机柜温控收入增长率（2018-1H2024）37 图54.公司机房温控和机柜温控毛利率（2018-1H2024）37 图55.公司主要客户38 图56.英维克DC舱38 图57.“冰川”相变冷却系统原理38 图58.显示Vertiv参考设计的7MW液冷数据中心平面图39 图59.英特尔中国数据中心液冷创新加速计划39 图60.可比公司营业收入（单位：亿元，2019-1-3Q2024）40 图61.可比公司营业收入增速（2019-1-3Q2024）40 图62.可比公司毛利率（2019-1-3Q2024）40 图63.可比公司管理费用率（2019-1-3Q2024）40 表1.公司层面业绩考核目标（2024年股票期权激励计划）8 表2.公司主要研发项目12 表3.全国主要城市数据中心PUE指标17 表4.液冷技术对比21 表5.冷板式液冷交付方式对比22 表6.全球液冷市场规模测算23 表7.CDU代表厂商主要产品24 表8.冷板式液冷主要冷却液性能对比25 表9.中游厂商产品布局26 表10.工商业储能补贴政策汇总（2023年）29 表11.典型热管理技术的特点30 表12.风冷液冷综合对比31 表13.中国储能温控市场空间32 表14.储能温控厂商产品布局33 表15.储能温控厂商主要液冷产品33 表16.公司自然冷却产品36 表17.公司业务拆分预测（单位：百万元）42 表18.公司费用率与所得税率预测43 表19.可比公司估值（截至2024.11.25）44 1以温控为核心多领域发展，IDC液冷迎新机遇 1.1温控全链条自研企业，覆盖电信运营商、互联网厂商等 深耕温控技术，多系列产品覆盖电信运营商、互联网厂商等。公司成立于2005年，是技术领先的精密温控节能解决方案与产品提供商。公司以精密控温技术为核心，致力于为云计算数据中心、算力设备、通信网络、电力电网、储能系统、工业自动化、电源转换、轨道交通等领域提供设备散热解决方案，并为人居健康空气环境推出系列的空气环境机。2016年公司正式登陆深交所，目前公司已成为华为、中兴、Eltek、比亚迪等海内外知名品牌主要供应商之一，为中国联通、中国电信、中国移动三大通信运营商，以及腾讯、阿里巴巴、百度等数据中心领先企业提供解决方案。 图1.公司发展历程 数据来源：公司官网、财通证券研究所 1.2设备及环境全面调控，多领域多场景覆盖 公司聚焦两大方向和八大业务，产品覆盖多个领域。公司主营业务聚焦设备散热和环境控制两个方向，产品及服务主要覆盖数据中心温控、数据中心集成、液冷及电子散热、机柜空调、储能空调、冷链温控、新能源及轨交空调、室内空气环境控制等八大范围。产品广泛应用于数据中心、通信、轨道交通、冷链运输、家居、医疗等多个领域，获得多个头部客户认可。其中机房温控节能产品和机柜温控节能产品为公司的主要业务，2024年上半年营业收入占比分别为49.96%、40.97%，储能空调、液冷及电子散热相关业务开拓了公司第二成长曲线。 图2.公司主要业务图 数据来源：公司官网、财通证券研究所 1.3公司股权结构稳定，股权激励持续提升员工积极性 公司股权结构稳定，管理层产业积累深厚。截止2024年第三季度，公司实际控制人为董事长齐勇，直接和间接持有公司22.17%的股份。最大投资人英维克投资有限公司直接持有公司25.39%的股份，公司管理层持股稳定，前十大股