【2025年报】尿素：供需季节修复，期现弱势难改

供需季节修复，期现弱势难改 胡欣 期货从业资格号：F0299540 交易咨询从业证书号：Z0012133 王慧慧 期货从业资格号：F03124635 报告制作时间：2024年12月2日 审核人：赵洪虎 内容摘要 2024年尿素期现价格上半年季节性波动，下半年一路下跌，频繁试探固定床现金流，成本未坍塌因而尿素期现价格在现金流附近来回震荡。今年随新投产增加，开工率持续高位，尿素供需力量改变明显，现货端明显供给过剩处于熊市市场，盘面转向远月市场预期，从而四季度尿素期限结构contango形态更加明显。2025年一季度由于供给端检修预期和季节性需求释放，尿素供需存阶段修复，但长期看现货熊市周期难改，期现或依旧偏弱运行。 核心观点 一德期货交易咨询业务资格：证监许可 〔2012〕38号 产能新增，开工全年高位，出口持续严控，尿素供给过剩逐渐明显。 内需季节波动带动价格反弹，但绝对量增加不多，后续关注宏观政策刺激下对需求的影响。 下半年价格持续低位挤压企业利润空间，落后固定床工艺渐全面淘汰，行业成本下移，期现价格在供给过剩格局下打破前低支撑概率较大。 2025年新增投产使得供需力量倾斜更明显，尿素期限结构今后或维持近弱远强，进入现货熊市周期。 策略上建议逢高空为主，但现货利润若长期处于亏损且期货合约升水，不易盲目追空，月差依旧反套为主。 风险点：供给下降超预期、需求季节释放提前、宏观政策、成本坍塌或技改后行业成本下移等。 目录 1.行情回顾：1 1.1四季度期现价格紧贴现金流震荡1 2.基本面研判：2 2.1产能新增开工高位，供给过剩或常态2 2.212月气制检修预期，关注扰动程度4 2.3内需季节波动，绝对变化不大5 2.4出口严格管控，库存压力难消6 2.5固定床装置渐淘汰，行业成本下移7 2.6供需结合预期，注意现货熊市8 3.总结与展望：10 3.1供需增速失衡，季节修复有限10 3.2期现偏弱难改，关注成本空间10 免责声明11 1.行情回顾： 1.1四季度期现价格紧贴现金流震荡 四季度，国庆假期结束后宏观氛围延续向好，尿素河南现货来到1850-1870价格， 之后10-11月普遍在1730-1780区间波动；期货端主力收盘价在1773-1865区间波动。在尿素四季报中我们预估四季度需求存向好修复，供给端有减产预期，但目前看供需修复均不及预期，12月预估依旧维持在该区间运行。整个四季度期现价格紧贴固定床现金流震荡。 上半年由于需求端季节性，尿素期现价格波动幅度相对较大。现货整体在2000-2350区间运行，主力合约主要在1818-2250区间运行。供需紧平衡下，驱动点在出口消息、农需季节性集中和天气影响追肥节奏。 下半年因需求不及预期，新投产集中，出口严控，期现一路下跌至固定床现金流成本线附近。现货从2250一路下跌到1730，主力合约从2162震荡走跌到1746，而后期现价格普遍在固定床现金流附近震荡，天然气与固定床工艺企业亏损，水煤浆工艺企业尚有少量利润。 2025年一季度若出口持续严控，供给增长高于需求增长，供需平衡右下方移动， 期现价格季节性波动区间预计较2024年一季度整体下移。 图1.1：2024年尿素期现价格走势（元/吨） 年初印标无望略有回落，节后需求预期拉涨 追肥因干旱延后分散，出口持续从严，秋季复合肥库存高企，新投产集中释放，淡储延后分散，期现一路下滑 法检从严春耕分散 农需旺季，高氮复合肥，传出口放松期价达到顶峰 资料来源：wind，一德期货 图1.2：河南工厂现货价格季节性（元/吨）图1.3：历年主力合约收盘价季节性（元/吨） 资料来源：wind，一德期货资料来源：wind，一德期货 2.基本面研判： 2.1产能新增开工高位，供给过剩或常态 截止2024年11月25日，尿素新投产能412万吨，还有60万吨计划投产。投产 时间主要集中在下半年，上半年复产40万吨，下半年已投产372万吨。2024年产能 已达到8045万吨。2025年预计有500万吨投产，不考虑其他因素，届时尿素年产能 或达9005万吨。 表1：2024年尿素企业新投产能 企业 产能 投产时间 兖矿鲁南化工有限公司 40 4月复产 安徽泉盛化工有限公司 80 7月投产 河南晋开集团延化化工有限公司 80 8月投产 陕西龙华集团煤业科技发展有限公司 80 8月投产 华鲁恒升（荆州） 52 11月投产 四川金象赛瑞化工股份有限公司 50 11月投产 2024年已投产汇总 412 江苏晋煤恒盛化工股份有限公司 60 2024四季度投产 新疆奥福化工有限公司 50 2025 新疆新冀能源 120 2025 甘肃能化金昌 30 2025 甘肃刘化二期 35 2025 山东晋煤日月 20 2025 河南中盈 100 2025 广西心连心 65 2025 九江心连心 80 2025 2025年计划投产汇总 500 资料来源：公开资料，一德期货 图2.1：尿素行业产能变化趋势（万吨） 资料来源：一德期货 2024年尿素开工常年高位。10-11月尿素开工率均值为83.8%，高于去年同期开工率2.7%。2024年1-11月尿素行业开工率平均在82%左右，比去年同期78.7%高4.3%。12月气制装置有检修停产预期，2024年开工率平均在76.5%，今年气制检修预计较2024年减少，故而12月尿素行业开工率均值或维持在80%高位，气制减产做多逻辑要谨慎。 四季度尿素产量逐月减少。10-11月尿素产量1144万吨，比去年同期多60万吨； 1-11月累计6014万吨，较去年同期多430万吨。12月继续减量但预计仍有533万吨， 那么2024全年产量比2023年预估多446万吨。2025年预估还有500万吨产能投产，若依旧维持高开工率，尿素行业供给过剩将成常态。2025年一季度产量预计依旧维持高位，做多需求季节性上方空间或较2023年下移。 图2.2：尿素行业周均开工率（%）图2.3：尿素行业月产量估算（万吨） 资料来源：隆众，一德期货 图2.4：尿素行业年产量变化趋势（万吨） 资料来源：隆众，一德期货 资料来源：隆众，一德期货 2.212月气制检修预期，关注扰动程度 煤制装置检修主要集中在8月份，气制装置检修集中在12月-次年1月份。2024年尿素现货价格不断试探固定床现金流成本，山西固定床企业多数盈利不高后半年更 是亏损，故而2024年四季度环保限产检查较往年宽松。从已有检修数据看，10-11月份煤制检修量并不高，12月预计依旧维持偏低水平，对供给影响不大。气头装置成本仅次于固定床，下半年由于天然气涨价，煤炭价格略降，气制现金流成本甚至高于固定床现金流，故而预计今年气头企业检修也较往年偏少，但仍存检修预期扰动，关注12月-次年1月时期盘面提前做检修的反弹和不及预期后的下跌。 图2.5：尿素分原料检修量情况（万吨） 资料来源：隆众，一德期货 2.3内需季节波动，绝对变化不大 四季报中已分析玉米、小麦和水稻种植面积小幅增长，尿素直接农业需求稳定增加，我们预估大约增长3%。四季度处于农需淡季，2025年一季度2-3月农需将季节性启动，届时关注直接农需的反弹机会。 2024年复合肥对尿素的需求扁平，除了5月份复合肥带动尿素需求较强外，其余 月份均不如2023年。2024年预估复合肥产量或5572万吨，比2023年减少大约483万吨。主要原因是复合肥工厂库存一直处于历史较高位，11月底企业库存69.28万吨，同比增加48.83%。全年复合肥销售下沉不畅，库存持续积压，进而复合肥开工率较2023也偏低，11月底复合肥开工率35.45%，比去年同期减少7.14%，历史21.6%水平位置。12月复合肥生产春耕用肥，开工率预计继续走高但高库存下提升或仍低于去年水平， 11月底又传出磷肥限制出口到年底，此消息将影响复合肥生产进度，进而影响尿素需求情况，故而12月复合肥或仅存支撑驱动。2024年三聚氰胺对尿素需求增加，预估比2023年多63万吨。其他尿素需求从了解的信息推测涨跌均存。 直接农需和三聚氰胺对尿素需求增加，脲醛树脂随房地产政策不断推出或有转好， 但复合肥需求量减少，火力发电和车用尿素需求不及2023年，故而内需方面或绝对量变化不大，机会在直接农需的季节性波动。 图2.6：复合肥开工率（%）图2.7：复合肥库存（万吨） 资料来源：隆众，一德期货 图2.8：复合肥开工率（%） 资料来源：隆众，一德期货 图2.9：三聚氰胺对尿素需求量（万吨） 资料来源：隆众，一德期货资料来源：隆众，一德期货 2.4出口严格管控，库存压力难消 2024年尿素出口全年微乎其微。2024年1-10月累计出口26.2万吨，比去年同期 减少大约314万吨，下降92.3%。目前出口政策依旧严控，若11-12月出口1万吨， 2024全年出口27.2万吨，较去年下降大约93%。2025年一季度淡储及春耕肥需求， 预计出口依旧严控，若维持2024年一季度出口量，一季度出口量或5万吨，对高供给消耗甚少。 截止11月底，尿素企业库存140.89万吨，历史99.3%水平，比去年同期多93.55 万吨。尿素港口库存受出口严控影响，在14-22万吨区间小幅波动，主要为大颗粒流 动为主。尿素显性库存156.69万吨，比2023年同期多88.45万吨。 供给端增加430万吨产量，出口端较2023年减少大约314万吨，相比2023年有 744万吨产量留存国内市场。截止11月底，显性库存较去年增加88万吨，2025年若 出口仍严控，预计将继续增加400万吨产量，库存压力难消，去库逻辑兑现或较波折。 图2.10：中国出口尿素量（万吨）图2.11：工厂库存（万吨） 资料来源：隆众，一德期货 图2.12：港口库存（万吨） 资料来源：隆众，一德期货 图2.13：显性库存（万吨） 资料来源：隆众，一德期货资料来源：隆众，一德期货 2.5固定床装置渐淘汰，行业成本下移 2024年尿素固定床工艺现金流成本稳定在1587-1784元/吨区间内，波幅12.4%。 对期现下跌起到支撑作用，河南现货最低降到1730元/吨附近，紧贴现金流成本。今年现货价格不断探底积压尿素行业利润，固定床毛利润被压缩到29元/吨附近，12月预计固定床现金流成本因煤炭价格变化，有小幅走弱迹象，但绝对来看或仍在1600元/吨以上。 但是2025年3月山西固定床装置逐渐淘汰，置换为水煤浆或航天炉工艺。此后尿素行业煤头装置利润整体下移，气头尿素成本为行业内最高。2024年水煤浆现金流在1350-1500元/吨，天然气现金流在1920-2060元/吨。但气制尿素占比仅为23%，其余 均为煤制尿素，若尿素无季节性需求波动、出口持续严控，期现价格或打破2024年低点继续下探。 图2.14：固定床现金流成本（元/吨）图2.15：固定床工艺毛利（元/吨） 资料来源：金正、一德期货 图2.16：水煤浆工艺现金流成本（元/吨） 资料来源：一德期货 图2.17：水煤浆工艺利润（元/吨） 资料来源：金正、一德期货资料来源：一德期货 2.6供需结合预期，注意现货熊市 2024年9月底开始，因为供给新增投产，而需求空档期以及出口严控，供需力量明显改变，且现货端暂无明显变化，市场预期转向远月，盘面开始升水现货，尿素主力基差持续下跌，并在0以下维持。从尿素期限结构来看，contango结构已然形成，2025年或依旧持续。 根据前文分析，尿素供给除了检修阶段小幅下调外，大多数时间或供给过剩。需求除了农业直施季节性需求和出口外，其他需求平稳释放，从2024年尿素平衡表来看，供需结构除了季节性农需月份外，供给过剩更普遍。 供需力量改变结合预期转向，而远月价格由于持有成本，天然高于近月合约价格。 尿素期现由以往的back变为contango结构，且当前库存历史高位，利润历史低位，现货或来到熊市周期，期现价格偏弱运行