您的浏览器禁用了JavaScript(一种计算机语言,用以实现您与网页的交互),请解除该禁用,或者联系我们。[天风证券]:M1口径修正影响几何 - 发现报告
当前位置:首页/宏观策略/报告详情/

M1口径修正影响几何

2024-12-03宋雪涛、孙永乐天风证券Z***
AI智能总结
查看更多
M1口径修正影响几何

宏观 证券研究报告 2024年12月03日 作者 M1口径修正影响几何 宋雪涛分析师 SAC执业证书编号:S1110517090003 songxuetao@tfzq.com 央行三季度货币政策执行报告表示要研究将个人活期存款、非银行支付机构备付金纳入M1统计。2024年12月2日央行正式表示将个人活期存款、非银行支付机构客户备付金纳入M1口径,M1从原先的流通中货币(M0) +单位活期存款,扩展为流通中货币(M0)+单位活期存款+个人活期存款 +非银行支付机构客户备付金。 此次调整是对M1口径的一次查漏补缺。 在此货币口径修正后,新、旧M1口径虽然在趋势上走势一致,但是依旧有两点变化值得关注。 一是随着涵盖范围变大,居民活期存款与企业存款之间的变动不再影响 M1。 二是随着分项增多,单一科目对M1的影响减弱,M1同比波动降幅收窄。 风险提示:M1口径再次变动、关注其他货币供应口径是否修正、关注货币政策变动 孙永乐分析师 SAC执业证书编号:S1110523010001 sunyongle@tfzq.com 相关报告 1《宏观报告:宏观-抢出口初现端倪》 2024-12-01 2《宏观报告:宏观-特朗普2.0内阁 成员的重要性》2024-11-28 3《宏观报告:宏观报告-马斯克变革》 2024-11-26 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 0 央行三季度货币政策执行报告表示要研究将个人活期存款、非银行支付机构备付金纳入M1统计1。2024年12月2日央行正式表示将个人活期存款、非银行支付机构客户备付金纳入M1口径2,M1从原先的流通中货币(M0)+单位活期存款,扩展为流通中货币(M) +单位活期存款+个人活期存款+非银行支付机构客户备付金3。 M0、M1、M2主要是按照资金的流动性(能否直接用于支付交易等)进行划分4。在1994货币供应量口径划分之初,我国还没有个人银行卡,更无移动支付体系,个人存款无法用于即时转账支付,因此居民存款(包括活期存款),均纳入到M2。但是能够用于直接支付的如单位活期存款则纳入M1。 此后,虽然央行多次修正M2和M0的统计口径(分别在2001年、2002年、2011年、2018年对M2的统计范围进行修改,在2022年对M0进行修改5),但是一直没有修正过M1口径。 图1:货币供应口径 资料来源:国家统计局,天风证券研究所 此次调整是对M1口径的一次查漏补缺。按照央行官方表述,随着支付手段的快速发展,居民活期存款已经做到了无需取现即可随时用于支付,应将其计入M1。同时,非银行支付机构客户备付金,可以直接用于支付或交易,具有较强的流动性,也应纳入M16。(客户备付金是支付机构预收其客户的待付货币资金7,比如支付宝、微信等等)。 在此货币口径修正后,新、旧M1口径虽然在趋势上走势一致,但是依旧有两点变化值得关注。 一是随着涵盖范围变大,居民活期存款与企业存款之间的变动不再影响M1。比如往年春节受年终奖发放等因素影响,企业存款向居民存款转移,叠加春节错位的影响,M1同比在每年年初会出现明显波动。但是随着居民活期存款纳入M1口径,春节资金波动对M1的影响明显减弱。这大大减弱了异常值对M1走势的扰动。如2024年1月旧口径M1同比从1.3%跳升至5.9%,但新口径仅从1.6%升至3.4%。 二是随着分项增多,单一科目对M1的影响减弱,M1同比波动降幅收窄。比如2024年10月,新、旧口径M1同比增速分别为-2.3%和-6.1%。旧口径下M1同比增速降幅大,主要是因为受手工贴息治理影响,企业活期存款大幅走弱,10月企业活期存款对M1同比增 1http://www.pbc.gov.cn/goutongjiaoliu/113456/113469/5501759/index.html 2http://www.pbc.gov.cn/goutongjiaoliu/113456/113469/5523381/index.html 3http://www.pbc.gov.cn/goutongjiaoliu/113456/113469/5523351/index.html 4https://www.stats.gov.cn/zs/tjws/zytjzbqs/hbgyl/202409/t20240910_1956348.html 5https://www.stats.gov.cn/zs/tjws/zytjzbqs/hbgyl/202409/t20240910_1956348.html 6http://www.pbc.gov.cn/goutongjiaoliu/113456/113469/5523381/index.html 7http://tianjin.pbc.gov.cn/fzhtianjin/114220/3266752/index.html 速的拉动为-7.7个百分点。但在新口径下,受企业活期存款占比回落影响,其对M1的同比的拉动从-7.7收窄至-4.8个百分点。同时,近期居民活期存款对M1的支撑一直稳定在 1.5个百分点左右。这使得今年新口径下的M1同比降幅明显低于旧口径下的M1同比增速。 图2:货币供应口径(单位:%) 20 15 10 5 0 -5 -10 2020年1月2021年1月2022年1月2023年1月2024年1月 新口径M1同比M1(货币):同比 资料来源:同花顺iFinD,天风证券研究所 图3:2024年10月新旧口径M1的分项占比(单位:%) 资料来源:同花顺iFinD,天风证券研究所 图4:旧M1口径的变动原因(单位:%) 20 15 10 5 0 -5 -10 2020年1月 2020年4月 2020年7月 2020年10月 2021年1月 2021年4月 2021年7月 2021年10月 2022年1月 2022年4月 2022年7月 2022年10月 2023年1月 2023年4月 2023年7月 2023年10月 2024年1月 2024年4月 2024年7月 2024年10月 -15 M0拉动企业活期存款拉动机关团体活期存款拉动M1 资料来源:同花顺iFinD,天风证券研究所 图5:估算的新口径M1同比增速变动原因(单位:%) 15 10 5 0 -5 2020年1月 2020年4月 2020年7月 2020年10月 2021年1月 2021年4月 2021年7月 2021年10月 2022年1月 2022年4月 2022年7月 2022年10月 2023年1月 2023年4月 2023年7月 2023年10月 2024年1月 2024年4月 2024年7月 2024年10月 -10 M0拉动企业活期存库拉动 机关团体活期拉动居民活期存款拉动 非金融机构存款拉动新口径M1同比 资料来源:同花顺iFinD,天风证券研究所 但口径的变更的实际意义或并不止于此。 M1作为高流动性的货币供应量指标,一般会被用于表征当前实体经济的活跃程度。比如M1同比增速高增(单位活期存款走高),往往表明当前居民消费意愿(居民存款向单位活期存款转化,如购房、消费等)、财政扩张意愿(财政资金下发,财政存款向企业存款转移)、企业投资扩产意愿(企业定期存款向活期存款转移)走强。 体现在数据上则是M1同比增速往往会领先于PPI同比、现价GDP、工业企业利润等经济指标6个月左右。 本次口径修正并未影响新、旧口径M1同比的变化趋势以及其对相关经济指标的领先性。而且在春节等异常值减少后,新口径M1同比增速在统计意义上与PPI等指标的相关性略有提高。 图6:M1领先PPI同比6个月左右(单位:%) 3025 2520 2015 1510 105 50 0-5 -5 2011-032013-032015-032017-032019-032021-032023-03 -10 M1滞后6个月(左轴)PPI:当月同比新口径M1滞后6个月 资料来源:同花顺iFinD,天风证券研究所 图7:M1与工业企业利润当月同比存在正相关(单位:%) 3040 2530 2020 1510 100 5-10 0-20 -5-30 2012-092014-092016-092018-092020-092022-092024-09 M1滞后6个月新M1滞后6个月工业企业利润当月同比(右轴) 资料来源:同花顺iFinD,天风证券研究所 图8:M1与现价GDP(单位:%) 3045 2540 35 20 30 1525 1020 515 10 0 5 -50 -10-5 GDP:现价:当季同比M1滞后6个月(右轴) 资料来源:同花顺iFinD,天风证券研究所 但放在中长期来看,我们认为将居民活期存款纳入M1或能够提高M1对经济的跟踪效率。此前无论是出口导向型经济还是投资导向型经济,核心主体一直是企业。因此主要由单位活期存款主导的M1无疑能够较好的跟踪当时的经济图景。 但是现在中国经济对消费的重视程度明显提高,除了类似购房等大宗消费外,居民日常消费与活期存款的相关性更高,将居民活期存款纳入到M1同比增速中,在一定程度上能够提高M1同比增速对企业投资生产行为和居民消费行为的捕捉能力。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明:我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力,本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与,不与,也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 一般声明 除非另有规定,本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司(已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格)及其附属机构(以下统称“天风证券”)。未经天风证券事先书面授权,不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。 本报告是机密的,仅供我们的客户使用,天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料,但天风证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考,不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求,在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估,并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求,必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果,天风证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期,天风证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。天风证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报 告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。天风证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。天风证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 特别声明 在法律许可的情况下,天风证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易,也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此,投资者应当考虑到天风证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突,投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。 投资评级声明 类别说明评级体系 买入预期股价相对收益20%以上 股票投资评级 行业投资评级 自报告日后的6个月内,相对同期沪 深300指数的涨跌幅 自报告日后的6个月内,相对同期沪 深300指数的涨跌幅 增持预期股价相对收益1