11月经济数据初探：PMI超预期之后

PMI超预期之后证券研究报告 2024年12月03日 11月经济数据初探 我们判断，11月宏观数据可能呈现生产平稳、需求分化的局面。 一方面，生产端高频表现出现分化，整体或表现平稳，略好于去年同期，需求端投资与消费均有支撑项，非房建资金到位率改善支撑基建投资，设备更新等政策有望继续拉动制造业投资，汽车家电销售和居民出行数据指向消费不弱。 另一方面，地产投资尚在筑底，地产销售边际改善对上游投资端拉动效果还需检验，海外景气回落和地缘扰动或导致出口承压，此外信贷社融可能仍然同比少增。 CPI表现受淡季和极端天气消退等因素影响，但基数效应或支撑同比读数；PPI方面，出厂价格指数和主要原材料购进价格指数均回落，PPI环比可能降幅扩大，同比跌幅基数效应支撑或收敛。 我们预计11月工增同比5.4%，固定资产投资累计同比3.4%，社零同比5.0%，CPI同比0.6%，PPI同比-2.8%。 我们预计11月出口同比14.1%，进口同比-1.5%。 我们预计11月新增信贷9000亿，新增社融3.2万亿，M2同比7.8%。我们认为，现阶段基本面仍然利好债市。 风险提示：宏观经济走势不确定性，货币财政政策不确定性，市场走势不确定性等 作者 孙彬彬分析师 SAC执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 隋修平分析师 SAC执业证书编号：S1110523110001 suixiuping@tfzq.com 马戎联系人 marong@tfzq.com 郑艺鹏联系人 zhengyipeng@tfzq.com 近期报告 1《固定收益：投资需求有限、水泥、沥青价格上行、菜价初现企稳迹象-国内需求周度跟踪20241202》2024- 12-02 2《固定收益：本月非金信用债净融资 752.45亿-信用债市场回顾（2024-12-01）》2024-12-01 3《固定收益：低等级城投债拉久期-信用债市场周度跟踪（2024-12-01）》2024-12-01 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 内容目录 1.实体经济数据4 1.1.预计11月工增同比5.4%4 1.2.预计11月固定资产投资累计同比约3.4%5 1.3.预计11月社会消费品零售总额同比5.0%7 1.4.预计11月CPI同比0.6%，PPI同比-2.8%7 2.进出口数据8 2.1.预计11月出口同比14.1%8 2.2.预计11月进口同比-1.5%10 3.货币信贷数据11 3.1.预计11月新增信贷0.9万亿元11 3.2.预计11月新增社融3.2万亿元，M2同比7.8%13 图表目录 图1：11月生产PMI继续回升（%）4 图2：汽车轮胎开工与工增环比4 图3：高炉开工率与工增环比4 图4：焦化企业开工与工增环比4 图5：高频月度环比、PMI与工增环比对比（%）5 图6：新增专项债发行进度较高5 图7：水泥价格指数震荡上行5 图8：沥青价格指数上行6 图9：石油沥青开工率与基建投资6 图10：11月30大中城市销售回暖6 图11：螺纹钢价格/CRB回落6 图12：11月百城土地成交6 图13：11月百城成交土地溢价率6 图14：企业预期改善7 图15：企业利润回落，增值税改善7 图16：地铁出行与社零7 图17：乘用车零售表现较好7 图18：11月猪肉价格震荡回落8 图19：11月蔬菜价格高位回落8 图20：11月螺纹钢价格回落8 图21：11月原油价格震荡8 图22：SCFI指数月度均值环比转正9 图23：PMI持续回升，新出口订单分项上升9 图24：出口同比增速和欧美制造业PMI9 图25：对美出口同比增速和美国制造业PMI9 图26：11月BDI均值小幅回落9 图27：越南、韩国与中国出口同比（%）9 图28：中国、越南劳密产品出口同比增速10 图29：中国、韩国汽车出口同比增速10 图30：出口环比季节性10 图31：出口金额季节性10 图32：PMI新订单、进口分项与进口金额环比10 图33：CDFI与进口金额环比10 图34：进口环比增速季节性11 图35：进口金额季节性11 图36：6M国股票据利率-DR00711 图37：6M国股银票利率季节性11 图38：11月企业短贷季节性11 图39：11月企业中长贷季节性11 图40：PSL与企业中长贷12 图41：11月居民短贷季节性12 图42：11月居民中长贷季节性12 图43：汽车零售同比与居民短贷12 图44：居民经营性中长贷余额变化季节性12 图45：11月表外票据融资季节性13 图46：11月表内票据融资季节性13 图47：新增人民币贷款季节性13 图48：社融口径政府债券季节性14 图49：新增信托贷款季节性14 图50：新增委托贷款季节性14 图51：新增社融季节性14 图52：社融、M2、信贷余额同比增速15 表1：2024年11月经济数据预测4 表1：2024年11月经济数据预测 202311 202312 202410 202411E 202412E 202501E CPI（%） -0.5 -0.3 0.3 0.6 0.7 1.1 PPI（%） -3.0 -2.7 -2.9 -2.8 -2.3 -1.8 工业增加值（%） 6.6 6.8 5.3 5.4 5.6 - 固定资产投资（%） 2.9 3.0 3.4 3.4 3.5 - 消费（%） 10.1 7.4 4.8 5.0 4.9 - 进口（%，美元计价） -0.6 0.3 -2.3 -1.5 -1.7 - 出口（%，美元计价） 0.7 2.2 12.7 14.1 14.3 - 新增贷款（亿元) 10900 11700 5000 9000 11000 - 社会融资总量（亿元） 24554 19326 14000 32000 37000 - 社融同比（%） 9.4 9.5 7.8 8.0 8.5 - M2（%） 10.0 9.7 7.5 7.8 8.1 - 资料来源：Wind，天风证券研究所 备注：表格中单位为%的均为同比数据，表格中正数为增加，负数为减少，下同。 1.实体经济数据 1.1.预计11月工增同比5.4% 从历史来看，11月工增非季调环比与高频数据和生产PMI环比表现相对一致。 对于今年，11月开工率和生产PMI均处于中位水平，生产PMI环比回升0.4个百分点，高频环比表现分化，焦化企业、石油沥青、钢厂高炉开工率表现较好，汽车轮胎和PTA开工率较弱。我们判断今年11月工增非季调环比可能低于2019年，但高于去年同期水平。 综合来看，我们预计11月工增同比小幅上升至5.4%，2024年12月同比读数约5.6%。 图1：11月生产PMI继续回升（%）图2：汽车轮胎开工与工增环比 资料来源：Wind，天风证券研究所资料来源：Wind，天风证券研究所 图3：高炉开工率与工增环比图4：焦化企业开工与工增环比 资料来源：Wind，天风证券研究所资料来源：Wind，天风证券研究所 图5：高频月度环比、PMI与工增环比对比（%） 资料来源：Wind，天风证券研究所 1.2.预计11月固定资产投资累计同比约3.4% 11月建筑业PMI较前月回落0.7个百分点至49.7%，为2012年以来除2020年2月之外首次回落至收缩区间，建筑业出现收缩。从政府债发行与落实来看，常规专项债额度已经基本用完，11月新增发行额较少，但前期资金继续落实，非房建项目资金到位率整体改善1。从高频数据来看，水泥、沥青价格震荡上行，表现较强。综合来看，11月基建增速可能出现回升。 展望未来，截至11月底，地方专项债发行进度已达102.11%，后续主要关注政治局会议和中央经济工作会议定调，我们预计，为完成年内增长目标，12月基建增速或维持高位。 图6：新增专项债发行进度较高图7：水泥价格指数震荡上行 资料来源：Wind，天风证券研究所资料来源：Wind，天风证券研究所 1https://m.steelphone.com/share/article/index.html?userId=2025461&objectId=37996441&channelId=230101&protocolVersio n=6.14.0&isAllBreed=false&articleOpenType=&topAdvId=230101&topAdvType=47&bottomAdvId=230101&bottomAdvType=52&sysSmsId=&uniqueMark=2a43f9ffd9cd 图8：沥青价格指数上行图9：石油沥青开工率与基建投资 资料来源：Wind，天风证券研究所资料来源：Wind，天风证券研究所 11月地产销售继续回暖，一线城市新房销售恢复至季节性较高水平，11月地产销售大概率继续改善；11月土地成交量仍然较弱，土地成交溢价率处于季节性水平，“严控增量”的基调下新开工可能仍然较弱；降温雨雪天气下，施工强度可能季节性下降，从螺纹钢价格/CRB的表现来看，11月施工大概率维持弱势；随着玻璃基差走强，贸易商行为影响减弱，玻璃价格出现回落，11月竣工端可能仍有一定压力。 我们预计，11月地产销售或维持改善，其余环节仍有压力，我们预计11月地产投资可能小幅下行，地产投资累计同比读数仍有压力。 图10：11月30大中城市销售回暖图11：螺纹钢价格/CRB回落 资料来源：Wind，天风证券研究所资料来源：Wind，天风证券研究所 图12：11月百城土地成交图13：11月百城成交土地溢价率 资料来源：Wind，天风证券研究所资料来源：Wind，天风证券研究所 10月企业利润当月同比读数降幅收窄，企业预期有所改善。11月PMI新订单较前月回升 0.8个百分点至50.8%，制造业生产经营活动预期PMI较前月回升0.7个百分点至54.7%，BCI较前月回升2.41个百分点至50.49%。我们预计制造业投资可能维持较快增速，11月制造业增速或小幅回升。 我们预计11月固定资产投资增速累计同比约为3.4%，12月同比读数约3.5%。 图14：企业预期改善图15：企业利润回落，增值税改善 资料来源：Wind，天风证券研究所资料来源：Wind，天风证券研究所 1.3.预计11月社会消费品零售总额同比5.0% 11月服务业PMI持平前值，仍处于季节性较低水平。 观察高频数据，商品方面，乘用车11月零售强于季节性水平，同比读数有望维持增长。在国家报废更新和各地以旧换新政策补贴的支撑下，汽车消费持续改善2。10月底以来，上海印发《本市关于更好发挥消费信贷促进消费提质升级作用的实施意见》3和《上海市 进一步加力支持汽车以旧换新补贴政策实施细则》4，贵州省印发《贵州省全力推动经济持续回升向好若干政策措施》5，各地方政策继续加码需求端，对消费形成显著支撑。 非商品方面，11月地铁出行和航班执行数处于季节性高位，居民出行强度仍然较高，对消费有一定支撑。 结合基数效应，我们预计11月消费同比读数可能回升至5.0%，12月回落至4.9%。 图16：地铁出行与社零图17：乘用车零售表现较好 资料来源：Wind，天风证券研究所资料来源：Wind，天风证券研究所 1.4.预计11月CPI同比0.6%，PPI同比-2.8% 11月猪肉价格继续震荡回落，供给端出栏压力延续，需求端进入传统旺季，腌腊等需求逐渐上升，但由于气温同比偏高限制腌腊需求、且居民收入受限，整体供需仍然偏宽松。 2https://mp.weixin.qq.com/s/oRwtH5gGU-5CpVzQ5bQMEA 3https://sww.sh.gov.cn/zwgkgfqtzcwj/20241108/f32464a196654af1bafdc8d3999bca67.html 4https://sww.sh.gov.cn/zwgkhsgwj/20241101/aa1f69103ddf4c6fb