核心观点与关键数据
- 债市跨年行情分析与策略建议：随着化债压力减轻，债市跨年行情明朗，预计未来两个月利率曲线将继续下移，10年期国债有望破2。建议关注超长期限地方债的交易机会。12月重要会议预计维持定性指导，无重大利空信号。
- 2025年经济预期与债券市场风险评估：预计2025年两会可能公布财政赤字率、存量债发行额度及特别国债发行额度。债券市场风险总体可控，地方财政重心在化债，预示银行配置力量和政策降准潜力，未来利率将进一步下调，尤其是国债收益率可能在春节前后达到1.85%左右。
- 非银活期存款定价调整的政策逻辑与影响分析：政策核心目的是降低银行存款成本，增强利率传导，提升对实体经济支持。预计2025年一季度实施，活期存款利率可能下降20-30BP。非银机构存款端增长预期较弱，需关注提前支取利率限制对理财配置的影响。
- 存款定价调整机制及其对银行和非银机构的影响分析：银行端受影响较大，约10万亿活期存款利率下降，存款成本压降幅度约20-30BP。非银机构存款调整后约5万亿规模有三种选择：活期转定期、回到非银机构、提前支取利率受限。调整后约四分之一的存款转移到非银，影响集中在财务公司部分存款和金融理财领域。
- 手工付息行情对高息活期存款的影响分析：大行融出能力下滑，非银融出能力增强，导致资金链变化。高息存款利率压降对银行负债影响较大，非银负债端增长背景下资金约束和震荡情况。预计2024年内存款利率大幅低于1.7%的概率较低，2025年一季度可能突破1.60%。
- 浙商固收丽丽莎研究员陈叶萍解读十月托管数据关注点：银行与非银机构在十月配债表现分化，非银减少国债与证券债持有，银行大量配置债券。其他机构大量配置地方债，可能因央行通过买断式逆回购支持银行体系流动性。非法人产品减持信用债，转增国债、地方债及同业存单，反映基金和理财情绪变化。境外机构九月起连续两个月大量减持国内债券。
- 四季度净融资规模增长与债券市场配置动态分析：四季度债券市场净融资规模显著增长，地方债整体大于国债，国债大于政金债。非银机构在国债配置方面的持有规模明显减少，而银行体系大量增加了配置。商业银行是国债的主要买入机构，其配置力量强大。银行增加国债配置可能因为国债业务整体下行但银行作为交易对手盘承接了较多的国债，同时为市场提供流动性。非法人产品大量减持信用债，转而增持政策性贷款和同业存单，主要是由于债市调整和其负债端的不稳定性。非法人产品开始抢跑年前的配置行情，债券仓位有所恢复，市场情绪有所修复。
- 境外机构连续两个月减持国内债券：自九月份以来，境外机构连续两个月大量减持国内债券，主要减持国债和同业存单。主要原因是人民币升值、国内政策加码以及美债收益率上行导致中美利差缩小。未来外资是否重新增持国内债券，将取决于中美利差是否能够逆转以及外资对人民币汇率和国内政策预期的调整。
- 二级市场机构行为分析：交易盘与配置盘动态：过去一周，二级市场上机构行为显示出全面修复的交易盘趋势，基金、非基金的非银产品户及券商的整体情绪增强，尤其对长期债券的拉伸和技术诉求提高。保险持续增持超长地方债，理财则买入存单和短期金融债。
研究结论
- 债市跨年行情明朗，利率曲线预计持续下移，10年期国债有望破2，国债和地方债投资前景看好。
- 非银活期存款定价调整将降低银行负债成本，增强对实体经济支持，但可能抑制非银机构的负债增长。
- 银行体系将承接更多债券配置，尤其是国债和地方债，非银机构则减少信用债持有，转而增持上述债券。
- 境外机构连续减持国内债券，未来是否重新增持取决于中美利差和外资预期变化。
- 二级市场机构情绪全面修复，对长期债券和技术诉求提高，保险和理财产品的配置情况积极。
