2024年11月05日 证券研究报告•2024年三季报点评 买入(维持)当前价:15.19元 科前生物(688526)农林牧渔目标价:18.72元(6个月) 营收环比改善,养殖回温业绩有望增长 1 投资要点 业绩总结:公司发布2024年三季度报告。2024年前三季度公司实现营收6.66亿元,同比-19.57%,实现归母净利润为2.61亿元,同比-27.09%;扣非净利润2.24亿元,同比-34.11%。其中,2024Q3实现营收2.65亿元,同比-10.35%,环比增35.2%;归母净利润1.08亿元,同比-8.68%,环比增64.86%;扣非净利润0.91亿元,同比-19.05%。 点评:营收环比改善,养殖回温业绩有望增长。养殖行业周期性波动,存栏量的变化会影响动保产品的需求。2024年生猪存栏量减少,对疫苗等动保产品的 采购量相应降低,使公司产品销量降低,收入减少。公司的主营业务收入中,猪用疫苗占比最高。在猪用疫苗产品价格、成本双承压背景下,公司2024年前三季度毛利率为64.01%,同比-9.77pp,Q3环比改善。从前期仔猪出生数据来看,预计2024Q4生猪供给逐步恢复、猪价相对高位,秋冬季节是养殖行业生物防控的重要时期,动保产品需求增加,猪用疫苗有望持续放量,公司业绩有望修复。 推动技术创新,打造公司核心竞争力。2024第三季度,公司继续加大研发投入,研发投入合计2079.32万元,同比+0.5%,研发投入占营收比重7.85%,同比 增加0.85pp。截止报告期末,公司已取得49项新兽药注册证书。据国家知识产权局公告,2024年4月6日消息,公司申请一项“一种pcv2、ss、mhp三联疫苗及其制备方法”的专利。公司还大力构建新型研发平台,持续加强重组腺病毒载体疫苗平台、cho高效表达平台、杆状病毒载体表达平台等。公司建立自主研发和产学研合作相结合的科研体系,有利于充分发挥各方的技术优势,推动公司的技术创新。 养殖端产能持续去化,周期反转带动动保板块量价齐升。农业农村部数据显示, 2024年9月份全国能繁母猪存栏量为4062万头,环比增长0.64%,同比下降 4.2%。2024年三季度,生猪价格整体上涨。未来生猪均价及板块盈利水平趋势向好带动动保需求,销量和净利率双向提升。公司在非洲猪瘟疫苗研发方面持续推进,未来非瘟疫苗商业化将为动保行业带来新的市场增长点,扩大市场规模,增加收入。宠物疫苗的需求不断增加,为公司在宠物消费市场的发展提供良好机遇。 盈利预测与投资建议。我们预计2024~2026年公司EPS为0.83、1.04、1.28元,对应动态PE18、15、12倍。给予公司2025年18倍PE,对应目标价18.72元,维持“买入”评级。 风险提示:养殖端突发疫病、下游需求不及预期、研发进度不及预期等风险。 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 1,064 1,074 1,215 1,383 增长率 6.27% 0.92% 13.19% 13.78% 归属母公司净利润(百万元) 396 389 487 598 增长率 -3.32% -1.72% 25.04% 22.97% 每股收益EPS(元) 0.85 0.83 1.04 1.28 净资产收益率ROE 10.32% 9.23% 10.35% 11.29% PE 23.98 18.29 14.63 11.90 PB 2.48 1.69 1.51 1.34 数据来源:Wind,西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 西南证券研究发展中心 分析师:徐卿 执业证号:S1250518120001电话:021-68415832 邮箱:xuq@swsc.com.cn 联系人:赵磐 电话:021-68415832 邮箱:zhaopan@swsc.com.cn 相对指数表现 30% 科前生物 沪深300 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% 23-11 23-12 24-01 24-02 24-03 24-04 24-05 24-06 24-07 24-08 24-09 24-10 -50% 基础数据 数据来源:Wind 总股本(亿股)4.66 流通A股(亿股)4.66 52周内股价区间(元)11.00-20.61 总市值(亿元)70.79 总资产(亿元)44.32 每股净资产(元)8.28 相关研究 1.科前生物(688526):猪用疫苗带动营收增长,计提减值影响盈利 (2024-04-10) 2.科前生物(688526):23H1业绩持续高增,猪苗板块表现亮眼(2023-08-30) 盈利预测 关键假设: 假设1:猪用疫苗业务。2024年度生猪价格二季度末进入上行期,疫苗行业反应有所滞后,公司猪用疫苗业务承压。周期反转将带动动保板块量价齐升。公司在研产品储备丰富,若研发进展顺利,各类新品有望在2年内上市,推动公司猪用疫苗销量和收入增长。销量增 速为9%/5%/7%,销售价格变化为-8%/5%/2%,对应毛利率分别为65%/70%/73%。 假设2:禽用疫苗业务。公司禽苗业务收入占比较小,公司新产线投产,产能逐步释放,公司禽用疫苗销量有望快速增长。销量增速为15%/40%/40%,销售价格稳定,对应毛利率分别为37%/37%/37%。 假设3:其他产品(微生态试剂、宠物疫苗)。公司已有狂犬病疫苗、犬四联疫苗两大 宠物疫苗单品,猫三联疫苗等产品进度符合预期。销量增速为10%/60%/60%,对应毛利率分别为55%/55%/55%。 基于以上假设,我们预测公司2024-2026年分业务收入成本如下表: 表1:分业务收入及毛利率 单位:百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 猪用疫苗 收入 973.90 973.90 1,071.29 1,178.42 增速 3.89% 0.00% 10% 10% 成本 253 341 321 318 毛利率 73.98% 65.00% 70.00% 73.00% 禽用疫苗 收入 15.29 17.58 24.62 34.46 增速 44.25% 15.00% 40.00% 40.00% 成本 10 11 16 22 毛利率 36.82% 36.82% 36.82% 36.82% 其他产品 收入 37.75 41.53 66.44 106.30 增速 44.58% 10.00% 60.00% 60.00% 成本 16.37 18.69 29.90 47.84 毛利率 56.64% 55.00% 55.00% 55.00% 其他业务 收入 37.14 40.85 53.11 63.73 增速 36.95% 10.00% 30.00% 20.00% 成本 17.54 16.34 21.24 25.49 毛利率 52.77% 60.00% 60.00% 60.00% 合计 收入 1064.08 1073.86 1215.46 1382.92 增速 6.27% 0.92% 13.19% 13.78% 成本 296.96 387.00 388.08 413.28 毛利率 72.09% 63.96% 68.07% 70.12% 数据来源:Wind,西南证券 相对估值 我们选取动保行业中的四家主流公司,2025年四家公司平均PE为18倍。给予公司2025 年18倍PE,对应目标价18.72元,维持“买入”评级。 表2:可比公司估值 证券代码 可比公司 股价(元) EPS(元) PE(倍) 2023A 2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 2025E 2026E 603566.SH 普莱柯 13.22 0.49 0.50 0.63 0.73 26.98 26.44 20.98 18.11 300119.SH 瑞普生物 18.71 0.97 0.96 1.17 1.35 19.29 19.49 15.99 13.86 600195.SH 中牧股份 7.03 0.39 0.27 0.41 0.50 18.03 26.04 17.15 14.06 600201.SH 生物股份 6.92 0.25 0.30 0.37 0.44 27.68 23.07 18.70 15.73 平均值 22.99 23.76 18.21 15.44 688526.SH 科前生物 15.19 0.85 0.83 1.04 1.28 17.87 18.20 14.55 11.83 数据来源:Wind,西南证券整理 附表:财务预测与估值 利润表(百万元) 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表(百万元) 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 1,064 1,074 1,215 1,383 净利润 396 389 486 598 营业成本 297 387 388 413 折旧与摊销 114 143 147 162 营业税金及附加 7 7 8 9 财务费用 -47 0 0 0 销售费用 155 164 181 209 资产减值损失 96 0 0 0 管理费用 67 70 78 89 经营营运资本变动 4 62 -60 -1 财务费用 -66 14 13 0 其他 -25 -64 -65 0 资产减值损失 -16 0 0 0 经营活动现金流净额 538 529 508 760 投资收益 20 17 15 0 资本支出 -104 -76 -70 -72 公允价值变动损益 -10 50 50 0 其他 -225 -253 15 0 其他经营损益 30 47 55 0 投资活动现金流净额 -329 -329 -56 -72 营业利润 459 447 560 688 短期借款 75 49 79 68 其他非经营损益 -2 0 0 0 长期借款 -140 0 0 0 利润总额 458 447 560 688 股权融资 0 -2 0 0 所得税 62 58 74 90 支付股利 -97 0 0 0 净利润 396 389 486 598 其他 60 -77 0 0 少数股东损益 -0 -0 -0 -1 筹资活动现金流净额 -102 -30 79 68 归属母公司股东净利润 396 389 487 598 现金流量净额 107 171 532 755 资产负债表(百万元) 2023A 2024E 2025E 2026E 财务分析指标 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 582 752 1,284 2,039 成长能力 应收和预付款项 339 360 434 465 销售收入增长率 6.27% 0.92% 13.19% 13.78% 存货 145 209 216 218 营业利润增长率 -1.62% -2.74% 25.49% 22.75% 其他流动资产 271 271 271 271 净利润增长率 -3.32% -1.72% 25.04% 22.97% 长期股权投资 0 0 0 0 EBITDA增长率 1.03% 21.13% 19.37% 18.09% 投资性房地产 0 0 0 0 获利能力 固定资产和在建工程 842 765 678 577 毛利率 72.09% 63.96% 68.07% 70.12% 无形资产和开发支出 60 61 62 62 三费率 14.62% 23.03% 22.34% 21.52% 其他非流动资产 1,085 1,019 1,019 1,019 净利率 37.18% 36.20% 40.00% 43.23% 资产总计 4,671 5,127 5,662 6,365 ROE 10.32% 9.23% 10.35% 11.29% 短期借款 207 256 335 402 ROA 8.48% 7.59% 8.59% 9.40% 应付和预收款项 165 316 297 294 ROIC 8.02% 8.95% 9.85