纸浆月报：海外宏观变数增加，生活用纸减产放缓

海外宏观变数增加，生活用纸减产放缓 唯一不变的是不断地变化 大宗商品研究所 纸浆研发报告 银河期货纸浆月报 2024年12月01日 研究员潘盛杰 期货从业证号 F3035353 投资咨询证号 Z0014607 联系方式手机号 16621622706 邮箱 panshengjie_qh@chinastock.com.cn 国内木浆估值相对于海外偏低。截至11月末，漂针浆现货大多同比去年上涨+5%至+6%，而SP在2025年的合约大多同比仅上涨+2.6%（图表26），表明了预期不及现实。另一方面，美国纸浆进口金额对SP近月估值的支撑在+51.7%（图表67-69），日本纸浆进口金额对SP近月估值的支撑在+41.7%（图表85-87），均高于纸浆目前 +1.9%的同比涨幅。 但国内木浆估值相对于成品纸又偏高，即加工利润不佳。10月，国内造纸业利润总额累计同比变动报收+27.1%，涨幅持续收窄（图表184-186）。利润不佳导致产量下滑，截至11月：国内双胶纸环比减产，报收80.3万吨，同比减产-8.8万吨，创2022 年5月以来最大同比跌幅（图表173-175）；国内白卡纸环比减产，报收124.1万吨，同比减产-1.9万吨，为2023年2月以来首次同比减产（图表169-171）。 在纸浆估值回升以前，海外宏观经济的不确定性增加。11月：欧洲经济政策不确定性指数环比上涨，报收419.6点，创2016年8月以来新高（图表127-129）；巴西经 济政策不确定性指数环比上涨，报收332.8点，创2020年11月以来新高。均利空SP 单边（图表130-132）。 值得注意的是，阔针价差可能出现支撑。11月，阔针价差平均报收-1680元/吨，较去年同期走弱-1000元/吨。鉴于阔针价差的同比变动较少突破-1400元/吨，阔叶浆相对针叶浆走弱的最大空间可能在400元/吨以内。另一方面，11月，国内生活用纸环比减产，报收112.0万吨，同比增产+2.1万吨，这终止了持续了9个月的趋势性减产，对阔针价差企稳有利（图表176-178）。 基本面承压运行。 大宗商品研究所 纸浆研发报告 目录 目录2 第一部分说明5 一、综合指数6 第二部分宏观供应7 一、海外数据7 1.日本油气煤进口成本7 第三部分微观供应|木材端8 一、海外数据8 1.CME木材期货8 2.俄罗斯木材业9 3.马来西亚木材业11 二、国内数据14 1.进口量-锯材14 第四部分贸易流通|纸浆端15 一、绝对价格15 1.期现价格15 二、相对价差15 1.交割利润：人民币针叶浆基差季节性15 2.交割利润：美元针叶浆（银星）基差季节性19 3.期货市场持仓23 4.跨品种价差：非标基差&加工利润24 三、海外数据29 1.美国纸浆及废纸进口金额29 2.加拿大交通运输30 3.欧洲纸浆库存&消费33 4.日本纸浆35 四、国内数据38 1.纸浆进口38 2.纸浆产量39 3.纸浆库存40 大宗商品研究所 纸浆研发报告 4.沿海货物吞吐总量42 5.进出口总额43 第五部分微观消费|造纸端44 一、海外数据44 1.美国造纸业44 2.巴西纸及纸板出口47 3.日本纸制品出口金额48 4.韩国造纸业49 5.纸制品CPI51 6.泰国造纸业53 二、国内数据55 1.台湾省造纸业55 2.机制纸及纸板产量60 3.造纸业经营情况66 4.大宗用纸行业指数74 第六部分宏观消费76 一、全球数据76 1.官方储备资产76 2.综合经济指标79 二、海外数据83 1.经济政策不确定性指数83 2.美国制造业PMI85 3.美国制造业产能利用率86 4.加拿大失业人数88 5.德国商业信心指数89 6.挪威OSEAX指数90 7.日本工业生产指数91 8.零售市场92 三、国内数据94 1.制造业94 2.房地产97 3.权益市场99 大宗商品研究所 纸浆研发报告 第七部分宏观信用102 一、海外数据102 1.美国102 二、国内数据104 1.流动性104 2.中债综合指数108 第八部分期货市场109 一、期货月间价差季节性109 大宗商品研究所 纸浆研发报告 第一部分说明 1.【阅读指南】 a)点击目录可直接跳转至章节。 b)数据根据属性不同，分别对SP单边或非标基差产生影响。 c)价差图的结构为A-B。向上表征A的走强；向下表征B的走强。 d)W(eek)+N为领先+N周；M(onth)+N为领先+N月。 e)颜色的含义：原数据、同比差值、指数化、正相关、负相关。 f)若无明确说明，则为国内数据。 2.报告持信任数据原则，无主观修正。所有“指数”均为对既有数据的变形处理，不含预测。若数据持续失真，其与价格/价差的逻辑关系（相关性和领先性）势必减弱，届时将整体剔除不再关注。银河期货对报告中所有“指数”具有最终解释权。 3.新增由经济合作与发展组织发布的“中国综合领先指标同比处理”；新增由美联储发布的“实际广义美元指数”；新增由韩国央行发布的“韩国造纸业产能利用 率”；新增由申银万国证券发布的“中国大宗用纸行业指数”；新增由芝加哥商品交易所发布的“CME木材期货”；新增由中国人民银行发布的“财政赤字”。（此 条更新至2024年12月15日） 4.新增由台湾统计局发布的“台湾省造纸业劳动力指数”、“台湾省造纸业雇员人数同比差值”；新增由加拿大统计局发布的“加拿大失业人数”；新增由韩国海关总署发布的“韩国纸制品出口金额”；新增由日本财务省发布的“日本纸制品出口金额”；新增由隆众资讯发布的“生活用纸产量”。（此条更新至2024年12月22 日） 5.剔除“成交金额-中国期货市场”、“贸易收支平衡-韩国回收纸及纸板”、“进口指数-中国台湾木浆及回收纸”、“运价指数-CCFI欧洲航线”、“CPI-新加坡书报文具”、“周均零售额-英国报纸及期刊”、“流动资产余额-中国造纸业”、“官方储备资产-捷克”、“官方储备资产-奥地利外汇储备”、“官方储备资产-中国香港”、“官方储备资产-拉脱维亚黄金储备”、“核心CPI-俄罗斯”、“消费者信心指数-中国”、“印度尼西亚综合领先指标”、“经济政策不确定性指数-美国国家安全”、“经济政策不确定性指数-美国债务和货币危机”、“产能利用率-美国服饰”、“产能利用率-美国采矿业支持”、“工业生产指数-日本染整工艺”、“工业生产指数-日本梭织面料”、“工业生产指数-日本制冷设备”、“大盘股指表现-约翰内斯堡交易所”、“蓝筹指数表现-埃及交易所”、“俄罗斯RTS指数”、“大盘股指表现-毛里求斯证券交易所”、“美国就业、实业与工时活动指数”、“日本正式雇员就业指数同比”、“累计投资金额-中国房地产开发”、“房地产开发投资累计金额-中国住宅”、“成交面积-中国30城商品房同比处理”、“上证综合指数”、“中国家具进出口金额”、“中国社消餐饮收入累计金额”、“零售金额-中国化妆品”、“零售金额-中国日用品”、“零售金额-中国体育娱乐”、“国债总额-美国”、“名义有效汇率指数-俄罗斯卢布”、“俄罗斯卢布计价的黄金”。（此条更新至2024年12月22日） 大宗商品研究所 纸浆研发报告 一、综合指数 图表1：针叶木浆7年周期 02-0809-1516-2223-29 60% 45% 30% 15% 0% -15% -30% -45% -60% 1月7月1月7月1月7月1月7月1月7月1月7月1月7月 资料来源：世界银行·纸业联讯·上海期货交易所·同花顺·银河期货 说明：原“银河估值-针叶浆”已成为定制化投资咨询服务，暂停在公开报告中发布。（此条更新至2025年1月1日） 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% 2004年1月 2004年7月 2005年1月 2005年7月 2006年1月 2006年7月 2007年1月 2007年7月 2008年1月 2008年7月 2009年1月 2009年7月 2010年1月 2010年7月 2011年1月 2011年7月 2012年1月 2012年7月 2013年1月 2013年7月 2014年1月 2014年7月 2015年1月 2015年7月 2016年1月 2016年7月 2017年1月 2017年7月 2018年1月 2018年7月 2019年1月 2019年7月 2020年1月 2020年7月 2021年1月 2021年7月 2022年1月 2022年7月 2023年1月 2023年7月 2024年1月 2024年7月 2025年1月 75% 50% 25% 0% -25% -50% -75% 2025年7月 150 100 50 0 -50 -100 -150 2004年1月 图表4：能源成本对SP单边的影响 2004年7月 2005年1月 2005年7月 2006年1月 2006年7月 2007年1月 日本进口油气煤价格指数正相关滞后1个月 2007年7月 2008年1月 2008年7月 2009年1月 2009年7月 2010年1月 2010年7月 2011年1月 2011年7月 2012年1月 2012年7月 2013年1月 2013年7月 2014年1月 2014年7月 2015年1月 2015年7月 2016年1月 2016年7月 负相关领先24个月 2017年1月 2017年7月 2018年1月 2018年7月 2019年1月 2019年7月 2020年1月 2020年7月 2021年1月 2021年7月 SP同比 2022年1月 2022年7月 2023年1月 2023年7月 2024年1月 2024年7月 2025年1月 48% 24% 0% -24% -48% -72% -96% 2025年7月 150 100 50 0 -50 -100 -150 2004年1月 图表2：日本进口油气煤价格指数同比处理（2020年=100） 图表3：日本进口油气煤价格指数化 2004年7月 2005年1月 2005年7月 2006年1月 2006年7月 2007年1月 2007年7月 2008年1月 2008年7月 2009年1月 1. 日本进口油气煤价格指数同比差值 日本进口油气煤价格指数同比差值 2009年7月 2010年1月 日本油气煤进口成本 2010年7月 2011年1月 2011年7月 2012年1月 2012年7月 2013年1月 2013年7月 2014年1月 2014年7月 2015年1月 2015年7月 2016年1月 2016年7月 日本进口油气煤价格指数 2017年1月 (日油气煤+330点)YoY 2017年7月 2018年1月 2018年7月 2019年1月 2019年7月 2020年1月 2020年7月 2021年1月 2021年7月 2022年1月 2022年7月 2023年1月 2023年7月 2024年1月 2024年7月 2025年1月 300 250 200 150 100 50 0 2025年7月 大宗商品研究所 纸浆研发报告 第二部分宏观供应 一、 海外数据 资料来源：日本央行·中纸在线·上海期货交易所·同花顺·银河期货 7/123 90% 60% 30% 0% -30% -60% -90% 2004年1月 2004年7月 2005年1月 2005年7月 2006年1月 2006年7月 2007年1月 2007年7月 2008年1月 2008年7月 2009年1月 2009年7月 2010年1月 2010年7月 2011年1月 2011年7月 2012年1月 2012年7月 2013年1月 2013年7月 2014年1月 2014年7月 2015年1月 2015年7月 2016年1月 2016年7月 2017年1月 2017年7月 2018年1月 2018年7月 2019年1月 2019年7月 2020年1月 2020年7月 2021年1月 20