Blackwell产量改善，有望成为26财年的主要驱动力

主要观点：

• 公司FY25Q3营收达351亿美元，同比增长94%，环比增长17%，数据中心业务驱动增长。
• 数据中心营收同比增长112%，环比增长17%，主要来自Hopper计算平台需求，用于训练和推理大型语言模型、推荐引擎和生成式AI应用程序。云服务提供商贡献约50%。
• 数据中心的计算收入为276亿美元，同比增长132%，环比增长22%；网络收入为31亿美元，同比增长20%，环比下降15%，主要得益于AI以太网。
• Blackwell掩膜更改完成，产量改善，FY25Q4开始出货，预计2026财年加速出货。Blackwell性能比Hopper提升2.2倍，GPT-3 175B测试仅需64个GPU。
• 游戏营收同比增长15%，环比增长14%；企业/视觉营收同比增长17%，环比增长7%；汽车营收创纪录，同比增长72%。
• FY25Q4指引预计营收375亿美元，上下浮动2%；GAAP和Non-GAAP毛利率分别为73.0%和73.5%。
• 预计Blackwell成为26财年主要驱动力，FY2025-2027营业收入分别为1291亿、1881亿、2184亿美元，归母净利润(Non-GAAP)分别为740亿、1116亿、1283亿美元。
• 维持“增持”评级。
• 风险提示：宏观经济风险、产能不及预期、新品研发不及预期。

财务报表与盈利预测：

• 分析师：金荣，香港中文大学经济学硕士，天津大学数学与应用数学学士。
• 报告采用合法合规信息，独立、客观出具，数据来源市场公开信息。

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