季报点评：新品牌培育持续推进，期待中长期业绩稳健成长

新品牌培育持续推进，期待中长期业绩稳健成长 2024Q1~Q3：收入同比+7%/归母净利润同比+1%，业绩表现领先行业。2024Q1~Q3公司收入为30.0亿元，同比+7%；归母净利润为7.6亿元，同比+1%；扣非归母净利润为7.3亿元，同比+1%。盈利质量方面：2024Q1~Q3公司毛利率同比-0.2pct至76.4%；销售/管理/财务费用率同比分别+0.7pct/+2.2pct/持平为35.0%/8.9%/-0.9%；综合以上，2024Q1~Q3公司净利率同比-1.7pct至25.4%。 买入（维持） 单三季度：收入同比-4%/归母净利润同比-17%，我们判断依然领先同业水平。2024Q3公司收入为10.6亿元，同比-4%；归母净利润为2.8亿元，同比-17%；扣非归母净利润为2.8亿元，同比-20%。盈利质量方面：2024Q3公司毛利率同比-2.0pct至73.8%（我们判断主要 系 产 品 结 构 变 化 所 致 ）；销 售/管 理/财 务 费 用 率 同 比 分 别+0.2/+5.2/+0.6pct至27.7%/11.0%/-0.2%（（管理费用率升主主要系工薪酬及折旧摊销销费用加所所致）；综合以上，2024Q3公司净利率同比-4.2pct至26.6%。 主品牌表现优于行业，副品牌持续孵化、为长期发展打开空间。1）主品牌：产品主级，渠道拓宽牢占消费者心智，我们判断主品牌2024年以来销售表现仍然领先行业。①产品：考虑行业趋势和品牌的长期发展理念，我们估计公司未来新产品将进一步年轻化、高端化，拓宽价格带，融合运动、休闲、时尚元素，继续在功能性科技感面料的基础上迭代推新，在T恤等优势品类中打造爆款SKU。②营销方面牢抓客群心智，针对品牌精准性进行流量曝光，包括合作国家队征战巴黎奥运会、合作KOL进行品牌理念推广等。2）其他品牌：CERRUTI1881、KENT＆CURWEN新品相继亮相，威尼斯发力徒步、露营等社群运营，为长期发展打开想象空间。 分渠道：2024Q3直营收入表现估计略好于所盟，门店扩张推进顺利。分渠道来看：2024H1公 司 电 商/直 营/所 盟/其 他 渠 道 收 入 分 别1.25/12.77/5.17/0.17亿 元 ， 同 比 分 别+35%/+2%/+57%/+31%，考虑基数折发货节奏，我们判断2024Q3以来公司直营渠道收入表现略好于所盟。1）线下：未来高线所密、低线下沉，持续拓店共同驱动业务加长。①店效：公司客群粘性高、销售人员激励机制完善，同时品牌力、产品力、渠道形象持续主级。②店数：2024H1期末门店1263家（较年初净加+8家，同比净加70家），其中直营609家（较年初净加2家，同比净加30家）/所盟654家（较年初净加6家，同比净加40家），我们判断2024H2以来所速拓店、全年门店有望净加80家（加幅达中高单位数）。2）电商：公司通过电商平台精准匹配客群流量并引流线下，发挥高粘性、高复购率的品牌优势。 作者 分析师杨莹执业证书编号：S0680520070003邮箱：yangying1@gszq.com 库存整体可控，现金流管理正常。1）公司产品适销时间相对较长，同时借助奥莱等渠道去化库存，我们判断目前公司库存整体可控。2024Q1~Q3计升资产减值损失0.19亿元（占收入比例为0.65%，同比下降1.34pct），存货周转天数+7.7天至304.5天，期末存货同比+28.2%至8.9亿元。2）账上现金充足，为业务经营活动打下坚实基础，2024Q1~Q3经营性现金流量净额6.5亿元，约为同期归母净利润的0.9倍。 分析师侯子夜执业证书编号：S0680523080004邮箱：houziye@gszq.com 分析师王佳伟执业证书编号：S0680524060004邮箱：wangjiawei@gszq.com 2024年利润以平稳为主，期待中长期继续领先行业。根据行业季节性我们判断2024H2公司拓店预计所速，同时考虑新品牌投入费用情况，我们综合预计2024年公司收入有望稳健加长/归母净利润同比估计持平左右。展望中长期，我们判断公司渠道数量持续扩张有望带动业务规模继续加长。 相关研究 1、《比音勒芬（002832.SZ）：2024Q2扣非利润同加16%，卓越业绩领跑行业》2024-08-312、《比音勒芬（002832.SZ）：主品牌稳健成长，新品牌蓄势待发，业绩有望持续领先行业》2024-07-303、《比音勒芬（002832.SZ）：业绩优异，分红升主，彰显信心》2024-04-27 投资建议。主品牌卡位运动时尚优质赛道，其他品牌为长期发展上拓天花板。由于Q3以来消费环境折公司利润表现弱于预期，我们根据业务近况调整盈利预测，预计2024~2026年归母净利润为9.2/10.6/12.1亿元，对应2024年PE为13倍，维持“买入”评级。 风险升示：消费环境波动风险；渠道扩张不折预期；新品牌孵化效果不达预期；运动时尚景气度回落。 财务报表和主要财务比率 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司折其研究人员对该等信息的准确性折完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见折预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见折推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息折资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、薪具、意见、信息折推测只升供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资折服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司折其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉折的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在升供或争取升供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报及的任何部分无论是在过去、现在折将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 北京上海地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：100077邮编：200120邮箱：gsresearch@gszq.com电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com南昌深圳地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038邮编：518033传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com邮箱：gsresearch@gszq.com