新品牌培育持续推进，期待中长期业绩稳健成长

比音勒芬（002832.SZ） 新品牌培育持续推进，期待中长期业绩稳健成长 证券研究报告|季报点评 2024年10月31日 2024Q1~Q3：收入同比+7%/归母净利润同比+1%，业绩表现领先行业。2024Q1~Q3 公司收入为30.0亿元，同比+7%；归母净利润为7.6亿元，同比+1%；扣非归母净利润为 7.3亿元，同比+1%。盈利质量方面：2024Q1~Q3公司毛利率同比-0.2pct至76.4%；销售 /管理/财务费用率同比分别+0.7pct/+2.2pct/持平为35.0%/8.9%/-0.9%；综合以上，2024Q1~Q3公司净利率同比-1.7pct至25.4%。 单三季度：收入同比-4%/归母净利润同比-17%，我们判断依然领先同业水平。2024Q3公司收入为10.6亿元，同比-4%；归母净利润为2.8亿元，同比-17%；扣非归母净利润为2.8 亿元，同比-20%。盈利质量方面：2024Q3公司毛利率同比-2.0pct至73.8%（我们判断主要系产品结构变化所致）；销售/管理/财务费用率同比分别+0.2/+5.2/+0.6pct至27.7%/11.0%/-0.2%（管理费用率升主主要系工薪酬及折旧摊销销费用加所所致）；综合以上，2024Q3公司净利率同比-4.2pct至26.6%。 主品牌表现优于行业，副品牌持续孵化、为长期发展打开空间。1）主品牌：产品主级，渠道拓宽牢占消费者心智，我们判断主品牌2024年以来销售表现仍然领先行业。�产品：考虑行业趋势和品牌的长期发展理念，我们估计公司未来新产品将进一步年轻化、高端化，拓 宽价格带，融合运动、休闲、时尚元素，继续在功能性科技感面料的基础上迭代推新，在T恤等优势品类中打造爆款SKU。②营销方面牢抓客群心智，针对品牌精准性进行流量曝光，包括合作国家队征战巴黎奥运会、合作KOL进行品牌理念推广等。2）其他品牌：CERRUTI1881、KENT＆CURWEN新品相继亮相，威尼斯发力徒步、露营等社群运营，为长期发展打开想象空间。 分渠道：2024Q3直营收入表现估计略好于所盟，门店扩张推进顺利。分渠道来看：2024H1公司电商/直营/所盟/其他渠道收入分别1.25/12.77/5.17/0.17亿元，同比分别 +35%/+2%/+57%/+31%，考虑基数折发货节奏，我们判断2024Q3以来公司直营渠道收入表现略好于所盟。1）线下：未来高线所密、低线下沉，持续拓店共同驱动业务加长。�店 买入（维持） 股票信息 行业服装家纺 前次评级买入 10月30日收盘价（元）20.45 总市值（百万元）11,670.96 总股本（百万股）570.71 其中自由流通股（%）68.23 30日日均成交量（百万股9.69 股价走势 比音勒芬沪深300 20% 6% -8% -22% -36% -50% 2023-102024-022024-062024-10 效：公司客群粘性高、销售人员激励机制完善，同时品牌力、产品力、渠道形象持续主级。 ②店数：2024H1期末门店1263家（较年初净加+8家，同比净加70家），其中直营609家 （较年初净加2家，同比净加30家）/所盟654家（较年初净加6家，同比净加40家），我们判断2024H2以来所速拓店、全年门店有望净加80家（加幅达中高单位数）。2）电商：公司通过电商平台精准匹配客群流量并引流线下，发挥高粘性、高复购率的品牌优势。 库存整体可控，现金流管理正常。1）公司产品适销时间相对较长，同时借助奥莱等渠道去化库存，我们判断目前公司库存整体可控。2024Q1~Q3计升资产减值损失0.19亿元（占收入比例为0.65%，同比下降1.34pct），存货周转天数+7.7天至304.5天，期末存货同比 +28.2%至8.9亿元。2）账上现金充足，为业务经营活动打下坚实基础，2024Q1~Q3经营性现金流量净额6.5亿元，约为同期归母净利润的0.9倍。 2024年利润以平稳为主，期待中长期继续领先行业。根据行业季节性我们判断2024H2公司拓店预计所速，同时考虑新品牌投入费用情况，我们综合预计2024年公司收入有望稳健 加长/归母净利润同比估计持平左右。展望中长期，我们判断公司渠道数量持续扩张有望带动业务规模继续加长。 投资建议。主品牌卡位运动时尚优质赛道，其他品牌为长期发展上拓天花板。由于Q3以来消费环境折公司利润表现弱于预期，我们根据业务近况调整盈利预测，预计2024~2026年归母净利润为9.2/10.6/12.1亿元，对应2024年PE为13倍，维持“买入”评级。 风险升示：消费环境波动风险；渠道扩张不折预期；新品牌孵化效果不达预期；运动时尚景 作者 分析师杨莹 执业证书编号：S0680520070003邮箱：yangying1@gszq.com 分析师侯子夜 执业证书编号：S0680523080004邮箱：houziye@gszq.com 分析师�佳伟 执业证书编号：S0680524060004邮箱：wangjiawei@gszq.com 相关研究 1、《比音勒芬（002832.SZ）：2024Q2扣非利润同加 16%，卓越业绩领跑行业》2024-08-31 2、《比音勒芬（002832.SZ）：主品牌稳健成长，新品牌蓄势待发，业绩有望持续领先行业》2024-07-30 气度回落。 显信心》2024-04-27 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 2,885 3,536 3,771 4,165 4,587 加长率yoy（%） 6.1 22.6 6.7 10.4 10.1 归母净利润（百万元） 728 911 919 1,060 1,213 加长率yoy（%） 16.5 25.2 0.9 15.3 14.5 EPS最新销薄（元/股） 1.27 1.60 1.61 1.86 2.13 净资产收益率（%） 17.6 18.6 17.5 18.5 19.0 P/E（倍） 16.0 12.8 12.7 11.0 9.6 P/B（倍） 2.8 2.4 2.2 2.0 1.8 3、《比音勒芬（002832.SZ）：业绩优异，分红升主，彰 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年10月30日收盘价 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 4124 4327 4398 4894 5335 营业收入 2885 3536 3771 4165 4587 现金 1145 2160 2133 2474 2799 营业成本 652 756 811 896 987 应收票据折应收账款 253 324 291 388 360 营业税金折附所 25 33 31 37 40 其他应收款 72 89 83 107 102 营业费用 1036 1312 1399 1511 1632 预付账款 28 38 33 45 41 管理费用 196 277 371 381 397 存货 746 708 850 871 1026 研发费用 100 124 123 136 150 其他流动资产 1881 1008 1008 1008 1008 财务费用 -8 -28 -25 -24 -29 非流动资产 1455 2400 2450 2610 2808 资产减值损失 -99 -61 30 33 37 长期投资 0 0 0 0 0 其他收益 23 43 20 20 20 固定资产 462 581 587 614 645 公允价值变动收益 5 2 0 0 0 无形资产 129 1077 1186 1318 1477 投资净收益 39 20 20 20 20 其他非流动资产 864 742 677 679 686 资产处置收益 2 6 0 0 0 资产总计 5579 6728 6848 7504 8143 营业利润 855 1063 1070 1235 1412 流动负债 1266 1546 1306 1431 1413 营业外收入 3 3 3 3 3 短期借款 0 0 0 0 0 营业外支出 3 7 4 5 5 应付票据折应付账款 231 260 267 315 326 利润总额 856 1059 1069 1232 1410 其他流动负债 1034 1287 1040 1116 1087 所得税 128 148 149 172 197 非流动负债 182 284 295 338 353 净利润 728 911 919 1060 1213 长期借款 0 0 12 55 69 少数股东损益 0 0 0 0 0 其他非流动负债 182 284 284 284 284 归属母公司净利润 728 911 919 1060 1213 负债合计 1447 1830 1602 1769 1765 EBITDA 934 1148 1197 1303 1491 少数股东权益 1 1 1 1 1 EPS（元） 1.27 1.60 1.61 1.86 2.13 股本 571 571 571 571 571 资本公积 894 894 894 894 894 主要财务比率 留存收益 2624 3400 3743 4139 4592 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 归属母公司股东权益 4130 4897 5245 5734 6377 成长能力 负债和股东权益 5579 6728 6848 7504 8143 营业收入(%) 6.1 22.6 6.7 10.4 10.1 营业利润(%) 15.9 24.2 0.7 15.4 14.4 归属于母公司净利润(%) 16.5 25.2 0.9 15.3 14.5 获利能力毛利率(%) 77.4 78.6 78.5 78.5 78.5 现金流量表（百万元） 净利率(%) 25.2 25.8 24.4 25.4 26.5 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE(%) 17.6 18.6 17.5 18.5 19.0 经营活动现金流 942 1296 939 1113 1181 ROIC(%) 15.5 15.9 15.6 16.5 17.0 净利润 728 911 919 1060 1213 偿债能力 旧摊销销 113 154 193 139 157 资产负债率(%) 25.9 27.2 23.4 23.6 21.7 财务费用 -8 -28 -25 -24 -29 净负债比率(%) -18.7 -34.0 -35.0 -37.0 -38.0 投资损失 -39 -20 -20 -20 -20 流动比率 3.3 2.8 3.4 3.4 3.8 营运资金变动 -174 -45 -129 -42 -141 速动比率 2.3 2.2 2.5 2.6 2.9 其他经营现金流 323 323 0 0 0 营运能力 投资活动现金流 -683 -1124 -223 -280 -335 总资产周转率 0.6 0.6 0.6 0.6 0.6 资本支出 499 899 49 160 198 应收账款周转率 10.8 12.3 12.3 12.3 12.3 长期投资 0 2 0 0 0 应付账款周转率 3.3 3.1 3.1 3.1 3.1 其他投资现金流 -184 -223 -173 -120 -137 每股指标（元） 筹资活动现金流 -218 -255 -743 -492 -520 每股收益(最新销薄) 1.27 1.60 1.61 1.86 2.13 短期借款 0 0 0 0 0 每股经营现金流(最新销薄) 1.65 2.27 1.65 1.95 2.07 长期借款 -285 0 12 43 14 每股净资