专题：PVC产业套保与贸易模式

专题： PVC产业套保与贸易模式 报告要点： 近年来受到地产下行的拖累，PVC高库存持续压制市场价格，目前价格已经逼近上市以来的低点。产业景气程度降低，行业竞争越来越激烈。上游企业追求产销平衡，通过预售和超卖策略降低库存。中游是价格风险的主要承担者，多通过期货等衍生品工具对冲风险。下游卷采购成本，原料库存不高，甚至PVC制品企业的下游都开始关注PVC期货价格走势。 贸易企业除了利用自身禀赋赚取渠道利润外，套期保值参与程度深，多采用套保严格管理头寸，裸头寸维持在较小波动区间。会基于对价格/基差的趋势判断博取利润，或选择敞口博弈价格，或选择套保、点价博弈基差。正套、反套（匹配现货节奏、行情与基差判断）、做交割、接仓单转抛等；月差、强弱对冲等套利策略；场内期权（买权、卖权、组合）；场外累计、领口等结构为主，预估占90%。基差贸易已经成为主流模式，含权贸易应用也愈发广泛，期现结合较为密切，不参与期货的传统贸易商手段单一、竞争优势减弱。 非专业投资者可以从全面开始学习期货、期权风险管理策略，以备在不用的行情中选择合适的策略，还可以考虑让专业机构协助处理市场波动和定价问题。基差贸易以及含权贸易尤其适用于部分自身不适合参与期货市场的企业，比如企业性质限制、风险管理能力还不成熟的企业等。而对于自身没有限制且对冲能力较强的企业而言，积极运用基差贸易和含权贸易的贸易，有助于提升在贸易环节中的竞争力和拓展企业的贸易范围及规模，这些新型的贸易模式也是大宗贸易发展的必然趋势。 产业服务总部能化产业服务中心 公司资质 长江期货股份有限公司投资咨询 业务资格：鄂证监期货字[2014]1号 研究员 曹雪梅 从业证号：F3051631 投资咨询编号：Z0015756 ：(027)65777102 ：caoxm2@cjsc.com.cn 2024-11-26 一、PVC产业现状1、PVC产业现状 近年来受到地产下行的拖累，PVC高库存持续压制市场价格，目前价格已经逼近上市以来的低点。产业景气程度降低，行业竞争越来越激烈。上游企业追求产销平衡，在产业链处于相对强势低位，通过预售和超卖策略降低库存。中游贸易企业只能赚取微薄的服务费，有时甚至亏本，因此贸易环节承担着最大的价格风险，多通过期货等衍生品工具对冲风险。下游开始卷采购成本，甚至PVC制品企业的下游都开始关注PVC期货期货价格走势。大型下游通常直接与工厂合作，通过大量采购获得更优惠的价格。在当前经济环境下，综合实力强的大型企业可能选择增加开工率，抢占市场份额，挤压竞争对手；而小型企业可能选择降低负荷，缩减经营规模以减少亏损，以期在经济周期中生存下来。另外，应收账款周期长等问题突出，导致一些企业逐渐退出市场。 PVC行业不论处于上中下游哪一个环节，盈利效应都在逐步减弱。大部分企业都面临类似的挑战，主要是如何在保证连续经营的同时获得更优的价格，市场趋势判断的准确性、库存管理、资金利用效率等成为企业的痛点。尤其是当下，大环境景气程度低，需求下降行业库存增加，而宏观影响因素比重加深，导致PVC价格波动加剧，产业思维时有失效，依靠传统经验制定采购/销售策略的有效性降低。对于行业的未来，目前市场普遍认为波动性增大，竞争加剧，盈利效应变得更低。优化原料采购成本，增强成品销售收益，做降本增效等，变得至关重要。而单现货的角度出发，操作难度大，面临低价多采没地方放、高价买回来跌价、下滑周期出货难等问题。 图1：PVC价格跌至历史低点 资料来源：博易大师，长江期货图2：PVC价格波动剧烈 资料来源：博易大师，长江期货 2、PVC贸易现状 随着期货的运用越来越深入，运用期货进行套期保值规避风险、基差点价等形式越来越成熟。近年来期权 的运用推广也越来越深入产业，跟单纯运用期货套保相比，非线性的收益结构等特性具有其独特的魅力。尤其是需要对于有稳定现货量的企业，又需要具有优势的价格，场外期权能更好适配企业的个性化需求，也成了很不错的选择。现在大型贸易型企业也在不断丰富风险管理策略，如提供二次点价、含权贸易等，为下游提供更加精细化多样化的服务，提升其在行业的竞争力。 PVC目前年贸易量在2500万吨左右，贸易额约在1500亿元。除下游大厂有部分货源是直接向上游长协采购外，剩余部分都会流向贸易商环节。PVC行业贸易模式相对多元，除传统现货贸易外，基差贸易、期现货套期、含权贸易等衍生品贸易模式也非常普遍。目前PVC贸易环节报价来看，主要分为现货一口价和期货基差点价两种方式，随着期货影响程度的加大，期货基差点价占比逐渐成为市场主流报价，占比超过50%。尤其是在期货价格下行过程中点价优势显著，而一口价较难成交；在期货价格上行过程中，现货涨幅较小而带动一口价成交，基差点价优势缩小。 PVC贸易企业除了利用自身禀赋赚取渠道利润外，套期保值参与程度深，多采用套保严格管理头寸，裸头寸维持在较小波动区间。会基于对价格/基差的趋势判断博取利润，或选择敞口博弈价格，或选择套保、点价博弈基差。正套、反套（匹配现货节奏、行情与基差判断）、做交割、接仓单转抛等；月差、强弱对冲等套利策略；场内期权（买权、卖权、组合偏少）；场外累计、领式为主。基差贸易已经成为主流模式，含权贸易应用也愈发广泛，期现结合较为密切，不参与期货的传统贸易商手段单一、竞争优势减弱。 二、运用期货工具套保1、套期保值的一般流程 套期保值是用来规避现货市场的风险，分为买入套期保值和卖出套期保值，目的是防止价格上涨或下跌带来的损失。遵循品种相同，数量相当，时间相配，方向相反的原则。套期保值首先需要制定交易计划，确定交易数量和所需资金，然后规划入场和出场点位，包括止盈止损策略。现货与期货一一对应的套保策略相对稳妥，由于现货的成交流程较为繁琐，而期货成交较为简单，一般是先确定好现货的价格，再从期货盘面下单套保。期货下单后，应设置流程以确保纪律性，监控保证金使用情况，谨防期货账户因期货市场剧烈变化而爆仓。期 货交易中，为了应对可能的风险，应预留后备资金，最好不低于总账款的50%至70%。如果保证金过高，风险可能变得不可控，因为期货是保证金交易，一旦爆仓，现货可能会变成单腿，导致损失。因此，应确保后备资金充足。对于成熟得交易者，可以根据基差变化动态调整头寸。 图3：套期保值一般流程 资料来源：公开资料整理，长江期货 2、套期保值的策略选择 对于套保策略的选择，理论上牛市做买入套保，熊市做卖出套保，震荡市做震荡套保，但实际上市场预测并不容易。因此，可以根据PVC的供需季节性变化，结合市场趋势和时机，灵活选择买入或卖出套保策略，同时采用期现匹配的套保方法。根据合约未来的预期（如季节性行情）和当前的市场现实（如开工、需求变化），寻找预期与现实的交叉点来制定策略。比如，3月是淡季，但5月份旺季，所以可以在3月做空期货，买入现货。同样，9月份为旺季，离实际淡季还远，可以空1月合约，买现货。寻找这样的时机，可以利用预期与现实的差异来做交易决策。总的来说，重点在于基差所处的分位水平，一般而言，基差偏离历史区间较大时是较好的切入点，盘面大幅升水适合卖出套保，盘面大幅贴水适合买入套保。 决定套保效果的关键在于基差变动，买入套保基差走弱赚钱，卖出套保基差走强赚钱，注意关注基差变化情况，时刻准备获利了结或者优化头寸。比如，如果预期某商品从6300跌到5900，但实际上期货跌了400， 现货只跌了300，这意味着基差走强。如果判断错误，比如期货涨到6600，现货只涨100，就会亏损更多。基差错误判断后，唯一的补救可能是利用交割机制，如果期货和现货的价差足够大，可以考虑将现货用于交割，因为到了交割月期货价格会趋向于现货，这样或许能减少损失。交割的关键在于货物是否满足交割标准，以及是否有足够的交割库容，最终能否注册成为仓单。 图4：PVC主力基差走势 资料来源：IFIND，长江期货 3、PVC交割/转抛成本计算 买交割成本较低，卖交割需要事先算好交割成本，卖交割策略涉及计算从购买现货到交割期间的成本，包括资金占用、利息、交易手续费、入库费、仓储费、检验费、交割手续费、增值税和印花税等。例如，如果以6000元买现货，6100元卖期货，要考虑75天内的各种费用，确保100元价差能覆盖成本。如果市场变动导致价差缩小或反向，可能需要提前卖出或承担损失。此外，寻找低成本资金、购买仓库里的免检产品、合理避税等方法可以降低风险和成本。 做月间转抛时，同样需要考虑增值税、仓储费、资金利息、交易所手续费和印花税等费用。假设2024年 9月15日买入9月期货，2025年1月15日卖出1月期货，价差是157元，13%的增值税是18元，122 天的仓储费大约是120元，5%的资金利息是103元，再加上交易所手续费和印花税，总成本约为250元。 但通过质押仓单和避税策略，可以将成本降至147元，从而获得约10元的利润。质押仓单是将仓单作为担保 物给大商所，可以获取80%的资金。这笔钱不能出金，不能直接变成现金，但可以用作期货交易抵充保证金，交易各种期货产品。 4、套期保值中的增值税问题 通过留敞口来规避增值税风险，以13%的增值税率为例，如果购买100吨商品并在价格上涨时卖出，原本预期盈利1万块，但实际可能因增值税而减少。为规避风险，会留下12%的敞口，即只卖出88吨，剩余 12吨在价格上涨时卖出，这样可以调整账面盈利，接近预期盈利，同样在价格下跌时，亏损的部分也可抵扣增值税。通过这种方式，无论涨跌，留12%的敞口基本能规避增值税风险。此外，降增值税时，买入现货抛期货是一种有效的策略。例如，当增值税从16%降至13%，如果在4月1日之前买入PVC，开16%的进项票，4月1日后只需开13%的销项票，就能赚取3%的差价。 5、基差贸易 基差贸易的核心是基差定价，即将原本传统的一口价模式，转变为以某月份商品期货价格加上买卖双方事先协商好的升贴水，来确定最终现货成交价格的交易方式。“现货价=期货价+基差”。本质是定价方式的转变，由原来一次定价，转变为两步定价，第一步定“基差”，第二步定“期货价”。基差贸易加油两点特点：一是双方的利润点是分离的。卖方利润与买方点价高低无关，卖方销售基差时，确定利润；买方点价时才确定采购成本；双方共同操作一个套期保值交易，现货贸易是零合游戏；基差贸易双方都有可能赢利，利润从期货市场来；是一个双方共同操作的套期保值利润，买卖双方分别负责建仓和平仓。总的来说，其实相当于在现货贸易中嵌入了套期保值，可以选择合适的价格在期货市场上挂单，达成交易后按照这个价格成交。 基差卖方追求“稳”，有利于卖方提前锁定利润；转移持仓风险；可以扩大前期的采购量，可以提前有计划安排物流。基差买方追求“活”，实现货源与定价权分离；提前锁定货源，扩大贸易灵活性；可以利用期货、期权工具转移风险。基差卖方而言，一是争取谈判获得对自己更有利的升贴水；二是建立套期保值头寸时的及时基差更可能对自己有利。基差买方而言，一是升贴水谈判协商：货比三家，尽可能争取优惠；二是点价策略，点价的实质是投机行为，点价成败的关键是对期货价格走势的正确判断。 图5：基差贸易基本流程 资料来源：公开资料整理，长江期货 6、二次点价 二次点价，假设客户有采购现货的刚性需求，但同时对未来的价格又比较悲观，则可以推荐客户进行二次结算。当日按照正常点价给客户进行第一次价格标记。例如：2023年1月20日，V2305合约6700，基差0，客户仓库自提。客户按要求在提货之前支付110%的货款。其中预留的10%则是为客户保留的期货空单保证金。空单保留到未来任意时刻客户想要结算的时候，按照客户的指令平仓。中间产生的盈亏皆有客户承担。最终客户在6700采购，在6200二次定价，中间跨度10个交易日，相当于客户采购这批货价格在6200。 这种模式既满足客户的刚需又能满足客户对未来的判断。二次定价适合那些需要连续生产且对价格敏感的企业。例如，在价格高时，企业可以先按高价支付，但不立即结算，而是额外支付10%，前提是基于偏看