云南锡业股份有限公司深度报告总结
公司概况与历史
云南锡业股份有限公司拥有140余年历史，是我国最大的锡生产加工企业，全球锡产销量第一。公司以锡为主，布局锡、铜、锌、铟等金属全产业链，锡产销量自2005年以来稳居全球第一，2023年锡金属国内/全球市占率分别为48%/23%。
股权结构与产品类型
公司实控人为云南省国资委，控股股东为云南锡业集团(控股)有限责任公司。公司产品类型丰富，包括锡锭、阴极铜、锌锭、铟锭等1100多个规格品种，主要业务围绕锡、铜、锌、铟等金属全产业链展开。
产能与资源储量
公司锡、铜、锌、铟等金属产能稳定，2023年锡冶炼、阴极铜、锌冶炼、压铸锌合金年产能分别为8/12.5/10/3万吨，铟冶炼年产能60吨。公司持续获取新增资源储量，实现资源消耗与新增储量的动态平衡，2023年新增有色金属资源量4.1万吨。
产量分析
2023年公司锡锭产量为6.6万吨（同比+42.6%），铜产品、锌产品产量分别为12.9/13.6万吨（同比+2.7%/-0.4%），保持稳定；铟锭产量102吨（同比+39.7%）。
成本与盈利分析
2023年公司锡锭/铜产品/锌产品单位生产成本分别为14.8/5.9/1.2万元/吨，锡成本显著下降。锡、锌业务毛利率较高，2024年上半年分别为37.6%/12.8%。2024年前三季度公司净利润12.8亿元（同比+17.2%），毛利率、净利率为11.6%/3.3%。
财务分析
公司期间费用率维持较低水平（2024年前三季度为4.5%），资产负债率持续下降（2024Q3为41.8%），财务杠杆降低。
锡资源与供应端分析
全球锡储量近年来持续下降（2023年为430万吨，同比-7%），中国为全球最大锡资源国（占比26%）。缅甸佤邦禁矿令对供应端带来不确定性，刚果(金)Alphamin项目贡献锡矿增量。
锡需求与下游分析
全球锡下游需求主要为锡焊料（占比48%）、锡化工（占比17%），终端涉及智能设备、家电、汽车电子等领域。3C消费电子行业筑底回暖，家电市场保持稳定增长，新能源汽车渗透率快速提升。PVC产量小幅增长，马口铁产量维稳。
新能源与锡需求
新能源汽车渗透率提升带动锡用量增加（2024-2026年汽车对应锡需求为3.22/3.43/3.63万吨），光伏装机量提升带动锡用量增加（2024-2026年光伏对应锡需求为2.63/2.88/3.35万吨）。
盈利预测与投资建议
预计公司2024-2026年营业收入分别为390/410/432亿元，归母净利润分别为17.9/22.2/25.7亿元，对应EPS分别为1.09/1.35/1.56元/股。公司作为锡业龙头，受益于锡资源稀缺，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示
主要风险包括价格大幅波动风险、供应端超预期释放、下游需求不及预期。
