绿色...

绿色与可持续投资委员会研究成果汇编（2023）方法论之一 绿色投资组合构建与评估 兴证全球基金管理有限公司2024年4月 本文为中国证券投资基金业协会绿色与可持续投资委员会研究成果之一，由兴证全球基金管理有限公司供稿。文中观点、信息仅供研究、交流使用，不代表协会立场或对任何机构及其业务的背书。由于写作周期原因，报告内容未能反映各国市场与监管的最新变化，请读者注意鉴别。 本报告首发于www.amac.org.cn，对本报告全文或部分内容的任何转载、引用须注明来源于中国证券投资基金业协会（AMAC）。AMAC不对任何片面、不当引用或延伸性结论负责。 第一章绿色金融：发展、定义与挑战 随着全球气候变化和可持续发展议程的紧迫性日益凸显，绿色金融作为一种重要的金融创新和投资方式迅速崛起。通过引导资金流向低碳和清洁能源项目，绿色金融有助于降低温室气体排放并推动可再生能源的推广，维护生态平衡，有助于为经济转型提供资金和资源，推动经济结构的调整，促进低碳经济的发展与可持续发展的实现。 在具体实践过程中，企业从关注短期发展向可持续发展模式的转变的过程需要大量资金的支持，也往往蕴含着巨大的机遇与挑战。在这一背景下，为绿色项目提供资金支持的绿色金融的市场关注度日益增加，发展绿色金融也成为中国一项重要的发展战略。在绿色金融与经济增长之间的关系上，文书洋、张琳等学者 （2021）认为绿色金融的发展与经济增长表现出显著的正向关系，而在发展的高级阶段积极推进绿色金融政策，能够实现更高的经济增速和长期稳态。 尽管绿色金融在市场实践中被各利益相关方高度关注，但作为绿色金融具体实践主题的绿色投资组合，当前并没有明确的方法学共识，部分绿色投资组合还面临着“漂绿”争议。我们认为绿色金融产品想要获得进一步发展，仍有以下问题亟待解决：当前绿色投资组合的要素及披露情况如何区别于一般的投资组合？绿色投资组合的风险与收益维度应纳入哪些“绿色”要素？以及如何定性、定量地体现在投资组合的构建过程之中？基于传统投资组合的“风险与收益”的评价方法，如何构建绿色投资组合“绿色维度”的评价标准？ 本文围绕着以上问题展开讨论，主旨在于解析绿色投资组合的构建与评价。以下有六节：第一节介绍绿色金融的发展概况，第二节介绍绿色资产的发展现状，第三节阐述欧盟与其他国家地区绿色投资组合的监管规范与评估，第四节探讨绿色投资组合的构建策略，第五节介绍绿色投资组合的信息披露，第六节总结我国绿色金融的发展现状并给出发展建议。 1.1绿色金融发展概述 绿色金融的发展历史 绿色金融的起源可以追溯到社会责任投资（SRI）这一概念。在20世纪70 年代和80年代的起步阶段，社会责任投资的标准方式是建立类似于传统市场的投资组合，同时避免投资那些与酒类、烟草、武器、赌博和环境污染有关的项目。随着社会责任理念的发展，社会责任投资逐渐转化为理念更加广泛的ESG投资，并开始关注平等、核能和环境等领域，投资过程中需进行一系列广泛的尽职调查，涉及环境（如污染）、社会（如劳动标准）和治理（如透明度）因素如何对投资收益产生正面或负面影响。 绿色金融概念于20世纪90年代首次提出，1997年《京都议定书》推动绿 色金融理念在全球范围推广。在21世纪之交，全球政策议题从低碳发展扩展到绿色增长，其范围也从应对气候变化，扩展到了控制空气和水污染、保护自然资源、生态系统和生物多样性。2003年10家国际领先银行签署“赤道原则”推动绿色金融实践上升到新高度，这项准则要求金融机构在向一个项目投资时，要对该项目可能对环境和社会的影响进行综合评估，并且利用金融杠杆促进该项目在环境保护以及周围社会和谐发展方面发挥积极作用。2015年，联合国可持续发展目标（SDGs）和《巴黎协定》确定后，巨额的绿色投融资缺口成为了推动绿色金融发展的关键动力。 绿色金融的定义 2016年，中国担任G20主席国期间，倡议发起绿色金融研究小组（GFSG），该小组于同年发布了第一份《G20绿色金融综合报告》，将“绿色金融”定义为“能产生环境效益以支持可持续发展的投融资”。“环境效益”包括减少空气、水和土壤污染、降低温室气体（GHG）和二氧化碳（CO2）排放，以及提高资源利用效率、减缓和适应气候变化等。报告强调了发展绿色金融的重要意义，指出了投融资缺口大、“绿色”金融产品份额低、环境外部性难以内部化、期限错配和信息不对称等问题。报告强调了绿色金融的发展涉及整个金融体系实施有效的环境风险管理，并指出公共和私人融资都是绿色金融的关键组成部分。 同年，联合国环境规划署将各国和众多机构提供的与绿色金融相关的定义和概念进行梳理，并把近期政策讨论和对话中经常涉及的一些概念，如“可持续”“社会环境”“绿色”“气候”和“低碳”等纳入同一个框架中（图1-1）。这一框架将可持续金融区分为广义的可持续金融，即关注环境、社会、经济和治理等问题，和狭义的可持续金融，即只关注环境问题或只与减缓和适应气候变化相关的气候金融。 治理 经济 可持续发展 其他环境议题 气候变化适应 气候变化缓解 社会 环境 图1-1绿色金融的定义范围 低碳 气候 绿色 社会经济 “可持续” 2016年，中国人民银行（PBOC）、财政部（MOF）等七部委联合印发了《关于构建绿色金融体系的指导意见》。绿色金融是指为支持环境改善、应对气候变化和资源节约高效利用的经济活动，即对环保、节能、清洁能源、绿色交通和绿色建筑等领域的项目进行投融资、运营和风险管理等，所提供的金融服务。 2017年，欧盟委员会（EC）发布的《在绿色金融背景下定义“绿色”》报告。其中规定绿色项目必须满足以下六个条件之一，即“减缓气候变化，适应气候变化，水和海洋资源的可持续利用和保护，向循环经济过渡，解决污染问题，生物多样性和生态系统的保护与恢复”（EC，2017）。绿色项目不包括化石燃料升级项目，因为这些项目被认为会导致温室气体排放的锁定。 综合各国的定义，本文中将绿色金融定义为：“引导资金流向支持减缓和适应气候变化，环境保护、生态系统和生物多样性，提高资源利用效率等行动，以及为这些行动提供的金融服务”。进一步，绿色金融包含气候金融或碳金融，其 产品包括绿色债券、贷款、股票、投资基金、担保、碳信用额和绿色保险（如气候或洪水保险）、租赁和金融衍生品。绿色金融涵盖私人和公共资金的绿色投资，包括支持发展中国家减缓和适应气候变化、保护环境的多边和双边金融援助。 1.2绿色金融发展意义 环境污染、自然资源消耗以及气候变化产生的负面效应，给经济增长造成了巨大的压力和成本。由于人类对地球资源的掠夺，全球140个国家中有116个出现自然资源减少的情况，包括淡水资源与可耕种土地恶化；空气污染每年导致约400万人过早死亡，自然灾害导致每年数千万人流离失所。结合实际情况，绿色金融的发展意义可以从融资需求与供应两个角度切入。 支持绿色项目融资 在融资需求方面，绿色金融引导资金流向绿色项目和方案。如减缓、适应气候变化（如可再生能源、基础设施防护和防洪）和环境保护（如控制空气和水污染）等领域的投融资需求巨大。这些领域往往需要长期融资，且风险大、财务回报低，但同时其又具有较强的正外部影响和显著的社会效益。由于自由市场无法对这些正外部影响和社会效益进行定价，导致偏重短期利润的传统融资模式无法将资金投入绿色项目，而绿色金融正是通过政策干预纠正这种市场失灵。 在可持续发展的长期目标指导下，多样的绿色金融产品也可以让金融机构分散其金融投资，以减少其总体风险。这里的风险可能来自与气候变化相关的极端事件，如洪水、风暴、森林火灾、干旱和海平面上升；或来自污染事故（例如石油泄漏和核泄露）对生态系统造成的损害；或来自对自然资源的破坏，如山体滑坡、水资源短缺和生物多样性的丧失。低碳经济转型期间的气候政策、技术应用以及消费者和市场情绪的变化也可能带来风险。绿色金融不仅能分散金融机构个体风险，而且有助于降低金融部门的系统性风险。 捕捉绿色发展机遇 绿色金融能够促进具有较高潜力的绿色产业发展，推动科技创新，并为金融业带来新的商业机会。向具有较高市场潜力的绿色行业提供足够的融资，能够促 进经济增长。清洁技术、节能与环境修复等绿色行业中有许多高科技企业，这些企业能够推动技术进步，也需要较高的研发投入。发展绿色金融工具，如绿色贷款、绿色债券、绿色投资信托与基金，以及绿色指数和ETFs，对许多金融机构而言也意味着新的业务机会。 1.3绿色金融发展挑战 尽管绿色金融在全世界之中取得了一定的发展，但其进一步发展仍然面临着一定的挑战与阻碍，结合本文背景，我们认为当前构建绿色投资组合面临的挑战主要是底层资产绿色定义的界定与绿色金融产品绿色信息披露的缺失。 当前，国内关于绿色金融产品的定义尚无统一标准，以绿色债券为代表的众多绿色金融产品往往是人为定义的绿色活动的映射。事实上，绿色定义是金融机构开展预算、会计和绩效评估的基础，若没有恰当的定义，它们难以将金融资源配置到绿色项目和资产中去。另一方面，当前绿色金融产品往往遵照统一的信息披露规范，没有额外披露绿色投资的具体细节。若投资者不了解投资组合中被投资企业或投资标的的环境信息，就不能有效识别绿色金融产品，从而无法将资本引向实现可持续发展的相应领域。各国及地区当前虽然已针对绿色金融产品的信息披露出台了相应的信息披露法律法规以统一和规范绿色金融产品的披露行为，如欧盟《可持续金融披露条例》、中国香港《ESG基金信息披露指引》等等，但整体上信息披露政策框架仍不完善，存在一定的“漂绿”风险，各国及地区之间政策差异较大，一定程度上增加了跨国公司的披露成本。 因此，若想推动绿色金融进一步向前发展，实现“双碳”目标，仍需要进一步努力推动绿色金融底层资产绿色定义的统一，规范绿色金融产品的信息披露政策，提高投资者对于绿色金融产品的信息透明度，严厉打击“漂绿”行为。 参考文献： [1]G20峰会.《G20绿色金融综合报告》.2016 [2]欧盟.《在绿色金融背景下定义“绿色”》.2017 [3]文书洋,张琳,刘锡良.我们为什么需要绿色金融?——从全球经验事实到基 于经济增长框架的理论解释[J].金融研究,2021(12):20-37. [4]中国生态环境部.《关于构建绿色金融体系的指导意见》.2016 第二章绿色资产的发展现状 本章主要探讨构建绿色投资组合的底层绿色资产，这些底层资产主要包括绿色债券、转型债券，绿色股票等。我们将分别讨论海外和中国绿色资产的发展现状，并由此关注当前中国ESG基金及其中绿色基金的发展现状。 2.1绿色债券 绿色债券的定义与全球发展 绿色债券指将所得资金专门用于资助符合规定条件的绿色项目或为这些项目进行再融资的债券工具，其目的在于向对环境效益与气候变化效益有积极促进作用的项目提供资金。绿色债券相较于普通债券在募集基金用途、绿色项目的评估与选择、募集基金的跟踪管理及债券的相关信息披露等方面具有其特殊性。 绿色债券起源于世界范围内投资者对气候变化和环境问题的关注。随着资本市场透明度、信用保障体制的提高，筛选机制的完善及投资意识的发展，绿色债券市场自2013年起迅速扩增，发行人也愈发多样，由以往以欧洲投资银行、世界银行等多边开发银行为主，扩展至私营企业、商业银行等主体。目前，大多数已发行的绿色债券或资金具有绿色用途，或与绿色资产相关联。全球绿色债券发行量也逐年递增。2013至2014年间，全球绿色债券年发行量由110亿美元升至 375亿美元，2015年达到425亿美元。2015年后，绿色债券的规模继续稳步增 长。截至2022年末，全球绿色债券的发行规模已增长至4871亿美元。 在此期间，国际资本市场协会（ICMA）和气候债券倡议组织（CBI）于2014年分别发布了“绿色债券原则(TheGreenBondPrinciples,GBP)”和“气候债券组织标准(ClimateBondStandards,CBS)”，二者构成了最重要的自律性行业认证标准，为全球绿色固定收益资产的标