手机、IOT和汽车进入正循环增长阶段

小米集团-W（1810）更新报告 买入2024年11月21日 手机、IOT和汽车进入正循环增长阶段 营收略超预期，现金储备充足：公司2024年Q3实现营收925亿元，同比增长 30.5%；整体毛利率为20.4%，同比下滑2.3个百分点。净利润为53亿元，同比增 长9.7%；经调整净利润为63亿元，同比增长4.4%；现金储备为1516亿元，同比增长18.7%。 手机高端化初显成效：手机×AIoT营收828亿元，同比增长16.8%，毛利率 陈晓霞 +852-25321956 xx.chen@firstshanghai.com.hk 主要数据 20.8%，同比下滑1.9个百分点，经调整净利润约78亿元。分板块看，手机营收475行业TMT 亿元，同比增长13.9%，主要是因为手机出货量同比增加3.1%至4310万部，以及国股价28.00港元 内高端手机出货量占比提升推动ASP同比提升10.6%至1102元；毛利率为11.7%，目标价32.91港元 同比下降5.0个百分点，主要是核心零部件成本上升所致。新发布的小米15在上涨 起售价后销量依旧可观，甚至以比上一代更快的速度实现100万台销量的突破，我(+17.54%) 们相信15和15pro能够进一步提高小米在手机价格段4000-6000元的竞争力。随着股票代码1810 红米K80即将发布，小米15系列的热销以及部分核心零部件价格开始下调，我们预 计Q4手机出货增速将继续高于大盘，Q3毛利率将为全年的低点。 已发行股本249.6亿股 IoT毛利率创新高，新零售渠道加速铺设：IoT收入同比增加26.3%至261亿元，总市值6989.52亿港元 毛利率为20.8%，同比上涨2.9个百分点，创历史新高，主要受益于国内智能大家52周高/低29.70港元/11.84港元 电和全球平板、可穿戴业务表现优异，我们预计Q4继续受益于国家补贴，叠加国内 外节日促销活动，IOT业务将会维持较好的表现。互联网服务收入同比增加9.1%至每股净资产7.87港元 85亿元，毛利率为77.5%，同比增长3.1个百分点。全球月活数达到6.86亿，同比 增长10.1%，其中，境外互联网服务收入达到27亿元，同比增长18.3%。小米新零主要股东SmartMobileHoldings 售线下在国内市场为各项业务筑牢护城河，渠道在加速铺设，截至2024年9月底， 中国大陆地区线下零售店数量已超13000家，预计年底达15000家，明年年底达 20000家。 汽车向13万的交付目标冲刺，盈利能力将持续提高：汽车等创新业务营收97亿元，其中汽车销售收入95亿元，ASP为23.9万元，环比提升4.4%，主要是交付高价值量的车型比例提升。我们预计SU7Ultra的发布能推动产品调性，利于ASP的 提高。Q3交付39790辆，当前月交付量维持在2万台以上，公司提前达成原定10万 台的交付目标，全年计划向13万的交付目标冲刺，我们相信公司能够完成新交付目 标。毛利率为17.1%，同比提升1.7个百分点，汽车经调整净亏损15亿元。我们预计随着规模的持续扩大以及汽车配置赠送权益的减少，汽车毛利率将会持续提高。 目标价32.91港元，维持买入评级：我们预测公司2024-2026年的收入分别为3559/4483/5184亿元，净利润分别为199/239/318亿元。根据同类公司的估值情况，我们给予公司未来12个月的目标价为32.91港元，相当于2025年传统核心业 务18xPE，汽车业务2xPS，目标价分别对应2025年/2026年的33x/25xPE，较现价有17.54%的上涨空间，故维持买入评级。 Limited23.59% 截至12月31日止财政年度 22年实际 23年实际 24年预测 25年预测 26年预测 总营业收入（人民币百万元） 280,044 270,970 355,943 448,323 518,376 变动 -14.70% -3.24% 31.36% 25.95% 15.63% 净利润 2,503 17,474 19,872 23,920 31,763 变动 -88.65% 598.25% 13.72% 20.37% 32.79% 经调整净利润 8,518 19,273 25,118 28,547 37,091 变动 -61.35% 126.26% 30.33% 13.65% 29.93% 每股盈利（人民币元） 0.10 0.69 0.78 0.94 1.25 变动 -88.68% 605.57% 13.50% 20.37% 32.79% 股息 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 市盈率@28港元（估） 265.1 37.6 33.1 27.5 20.7 盈利摘要股价表现 35 30 25 20 15 10 5 0 来源:公司资料,第一上海预测来源:Bloomberg 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 附录：主要财务报表 财务报表摘要 损益表 <百万人民币>,财务年度截至<12月31日> 财务分析 2022年 实际 2023年 实际 2024年 预测 2025年 预测 2026年 预测 2022年 实际 2023年 实际 2024年 预测 2025年 预测 2026年 预测 收入 280,044 270,970 355,943 448,323 518,376 盈利能力 毛利 47,577 57,476 74,682 95,622 112,991 毛利率(%) 16.99% 21.21% 20.98% 21.33% 21.80% 销售及推广开支 -21,323 -19,227 -25,084 -29,998 -33,625 EBITDA利率(%) 2.33% 9.17% 7.91% 7.74% 8.68% 行政开支 -5,114 -5,127 -5,422 -6,650 -7,383 净利率(%) 0.89% 6.45% 5.58% 5.34% 6.13% 研发开支 -16,028 -19,098 -24,014 -29,939 -33,229 经营利润 2,816 20,009 22,078 31,626 41,751 营运表现 财务净额 1,117 2,002 3,386 2,657 2,578 研发费用/收入(%) 5.72% 7.05% 6.75% 6.68% 6.41% 税前盈利 3,934 22,011 25,464 30,667 40,722 实际税率(%) 36.39% 20.61% 21.96% 22.00% 22.00% 所得税 -1,431 -4,537 -5,592 -6,747 -8,959 股息支付率(%) 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 净利润 2,503 17,474 19,872 23,920 31,763 库存周转 79.6 80.0 80.0 78.0 78.0 少数股东应占利润 29 -1 -60 -73 -97 应付账款天数 98.9 97.1 100.0 103.0 105.0 本公司股东应占溢利 2,474 17,475 19,932 23,993 31,859 应收账款天数 19.1 15.9 14.0 14.0 14.0 折旧及摊销 -3,707 -4,836 -6,079 -6,695 -6,872 EBITDA 6,524 24,845 28,156 34,705 45,015 财务状况总负债/总资产 0.47 0.49 0.49 0.49 0.48 增长 收入/净资产 1.95 1.65 1.93 2.15 2.16 总收入(%) -14.7% -3.2% 31.4% 26.0% 15.6% 经营性现金流/收入 -0.02 0.15 0.07 0.07 0.07 EBITDA(%) -78.5% 280.8% 13.3% 23.3% 29.7% 税前盈利对利息倍数 -3.52 -10.99 -7.52 -11.54 -15.79 资产负债表 现金流量表 <百万人民币>,财务年度截至<12月31日> <百万人民币>,财务年度截至<12月31日> 2022年 2023年 2024年 2025年 2026年 2022年 2023年 2024年 2025年 2026年 实际 实际 预测 预测 预测 实际 实际 预测 预测 预测 现金 27,607 33,631 40,236 62,767 91,228 EBITDA 6,524 24,845 28,156 34,705 45,015 应收账款 11,795 12,151 15,154 19,238 20,528 净融资成本 -1,020 -758 -223 -959 -1,029 存货 50,438 44,423 54,222 67,741 81,001 营运资金变化 -4,386 41,304 24,113 32,197 37,961 其他流动资产 70,575 108,848 113,469 118,370 123,570 所得税 -3,420 -3,012 -5,592 -6,747 -8,959 总流动资产 160,415 199,053 223,081 268,115 316,327 其他 -2,087 -21,078 -22,346 -27,006 -35,036 有形资产 9,138 13,721 16,735 18,157 19,393 营运现金流 -4,390 41,300 24,107 32,190 37,952 无形资产 4,630 8,629 8,749 7,844 6,949 长期投资 55,980 60,200 60,200 60,200 60,200 资本开支 -5,800 -6,269 -8,000 -6,000 -6,000 其他 43,345 42,645 52,513 54,331 54,832 其他投资活动 21,348 -28,900 -10,110 -2,186 -1,017 总资产 273,507 324,247 361,277 408,647 457,701 投资活动现金流 15,549 -35,169 -18,110 -8,186 -7,017 应付帐款 53,094 62,099 77,064 99,529 116,618 短期银行贷款 2,151 6,183 6,183 6,183 6,183 负债变化 -3,812 4,086 2,609 329 -853 其他流动负债 34,383 47,306 48,667 50,165 51,812 股息 0 0 0 0 0 总流动负债 89,628 115,588 131,915 155,878 174,613 其他融资活动 -4 -5 -2 -2 -2 长期银行贷款 21,493 21,674 24,506 25,795 25,971 融资活动现金流 -7,855 -505 608 -1,472 -2,474 其他负债 18,463 22,724 20,723 18,921 17,300 总负债 129,584 159,986 177,144 200,594 217,884 现金变化 3,304 5,626 6,604 22,531 28,461 少数股东权益 265 266 206 133 37 股东权益 143,923 164,262 184,133 208,053 239,816 期初持有现金 23,512 27,607 33,631 40,236 62,767 汇兑变化 791 398 0 0 0 期末持有现金 27,607 33,631 40,236 62,767 91,228 数据来源：公司资料、第一上海预测 -2- 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号 永安集团大厦19楼 电话:(852)2522-2101