核心观点
供给侧结构性改革助推经济再平衡。2024年中国工业生产表现强劲，但服务业生产明显偏弱，工业与服务业的发展出现失衡。失衡的关键在于工业向服务业的分配传导链条出现问题，与中国落后和低效产能没有及时出清导致工业产能利用率偏低、工业品价格持续下跌有关。工业品价格下跌导致工业企业营业收入受损，损失主要由工业企业职工和生产性服务业承担，进而传导至消费性服务业，最终导致全体企业职工收入受损，居民收入预期偏弱，消费低迷。
2024年回顾
- 经济走势：2024年前三季度中国实际GDP同比4.8%，季度间呈现先扬后抑格局，二季度起进入下行周期。
- 工业与服务业发展失衡：第二产业、工业、制造业不变价GDP增速抬升，建筑业以及大部分第三产业子行业不变价GDP增速回落。
- 工业产能利用率偏低：工业生产增速与产能利用率走势背离，与落后和低效产能未能及时出清有关。
- 服务业受损传导链条：
- 工业品价格下跌导致工业企业营业收入受损，损失由工业企业职工和生产性服务业承担。
- 生产性服务业收入受损，进一步传导至消费性服务业，导致消费性服务业受损。
- 消费性服务业收入受损，最终导致全体企业职工收入受损，居民收入预期偏弱，消费低迷。
- 关键数据：固定资产投资累计同比3.40%，社零总额当月同比4.80%，出口当月同比12.70，M2 7.50。
2025年展望
- 工业产能清理：预计政策将鼓励和推动工业领域的落后低效产能出清，工业品价格或得以提振，工业与服务业的分配传导堵点将得以疏通。
- 经济增速：预计2025年国内实际GDP同比约为5.0%，其中第一产业、第二产业、第三产业实际GDP同比分别为3.7%、5.0%、5.2%。
- 进出口：预计2025年中国出口增速面临较明显的向下调整压力，因海外补库存结束及美国经济下行。
- 投资：预计2025年国内整体固定资产投资完成额同比增速或上升至5.0%左右，民间投资回暖是关键，因工业产能清理改善工业企业收入，推动第三产业民间投资增长和房地产需求回暖。
- 消费：预计2025年国内社会消费品零售总额同比或回升至4.5%左右的水平，因供给侧结构性改革改善工业品价格，增加企业职工收入，带动消费扩张，特别是可选消费增速反弹。
- 通胀：预计2025年全年中国CPI同比均值约为0.6%，PPI同比均值约为-0.9%，通胀继续温和回升，因工业产能清理和财政开支增加提振物价。
风险提示
政策调整滞后，海外不确定性增加，经济增速下滑。
