新产能释放叠加高毛利订单回升，业绩增长可期

公司研究/公司快报 2024年11月21日 同益中（688722.SH）买入-A(首次) 新产能释放叠加高毛利订单回升，业绩增长可期 其他化学制品Ⅲ 公司近一年市场表现 事件描述 公司发布2024年第三季度报告，2024Q3公司实现营收1.73亿元，同环比分别+34.3%/+21.1%，归母净利润0.34亿元，同环比分别-7.2%/+16.38%。事件点评 新建产能持续释放，业绩增长未来可期。公司是国内一流的超高分子量聚乙烯纤维及其复合材料的研发、生产和销售企业，曾获得国家科学技术进 步二等奖、国家级专精特新“小巨人”企业等殊荣。2023年底，UHMWPE 纤维和复材（无纬布）年产能分别为5320吨和1550吨。截至2024半年报， 市场数据：2024年11月20日 收盘价（元）： 13.63 年内最高/最低（元）： 15.47/9.57 流通A股/总股本（亿）： 2.16/2.25 流通A股市值（亿）： 29.46 总市值（亿）： 30.62 基础数据：2024年9月30日 基本每股收益(元)：0.36 摊薄每股收益(元)：0.36 每股净资产(元)：6.09 净资产收益率(%)：6.18 资料来源：最闻 分析师：李旋坤 执业登记编码：S0760523110004邮箱：lixuankun@sxzq.com 研究助理：王金源 邮箱：wangjinyuan@sxzq.com 募投项目UHMWPE纤维和复材在建年产能3240吨和625吨已建成，产能规模分别提升61%和40%。超高分子量聚乙烯纤维作为全球三大高性能纤维之一，广泛应用于军事装备、海洋产业、安全防护、建筑、纺织、医用领域、运动器材等领域。据中研普华产业研究院，2023年全球高性能纤维市场规模达到了1319.17亿元，预计在未来几年市场容量将持续扩大，到2029年预计将达到2389.83亿元,CAGR为10.41%。 高毛利订单超预期放量，带动三季度业绩环比修复。2024前三季度，公司实现营收4.28亿元，同比-17.6%，归母净利润0.81亿元，同比-38.5%。其中，2024Q3实现营收1.73亿元，同环比分别+34.3%/+21.1%，归母净利润 0.34亿元，同环比分别-7.2%/+16.38%，主要系报告期业务规模扩大，复材订单回升所致。近年来，公司复材毛利率高于纤维毛利率，2024H1纤维和复材毛利率分别为33.42%/42.23%。随着公司复材订单回升，整体盈利水平有望逐步修复。 全球军费支出增幅扩大，相关产品出口有序放开。据斯德哥尔摩国际和平研究所数据显示，2015-2023年，全球军费支出结束连续三年的下降，呈现持续增长趋势，2015-2023年CAGR为2.9%，其中2023年全球军费支出更是增长6.8%，创2003年以来增速新高。2024年5月，商务部、海关总署、中央军委装备发展部发布《关于对有关物项实施出口管制》的公告，明确了由超高分子量聚乙烯纤维制成的防弹头盔、防弹衣、防弹插板、防弹板（防弹装甲板、复合防弹板）等防护装备，以及用于制作防护装备的超高分子量聚乙烯纤维无纬布靶板的出口，按照《中华人民共和国军品出口管理条例》有关规定执行。随着相关政策的落地，公司产品出口更加规范有序，相关业务的增长也有望带动公司整体业绩提升。 投资建议 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 预计公司2024-2026年EPS分别为0.57/0.85/1.17，对应公司11月 20日收盘价13.63元，2024-2026年PE分别为23.8/16.0/11.7倍。随着公司新产能建成投产，叠加高毛利的复材订单回升，未来业绩增长可期。首次覆盖，给予“买入-A”评级。 风险提示 产能释放不及预期：截至2024半年报，公司募投项目UHMWPE纤维和复材在建年产能3240吨和625吨已建成，产能规模分别提升61%和40%。若后期产能不能按期释放，将对公司业绩产生负面影响。 复材订单不及预期：公司复材产品受出口管制，目前有序放开，若订单恢复不及预期，将对公司业绩产生负面影响。 市场竞争加剧风险：国内外从事超高分子量聚乙烯纤维及其制品生产的企业较多、扩产迅速以及国家政策的变化，市场竞争形势日趋严峻，未来如果市场供给关系发生变化，如果公司不能在技术研发、产品性能、产品种类、客户服务和成本等方面保持优势，可能对公司市场竞争产生压力，进而影响公司业绩的增长。 财务数据与估值： 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 616 640 682 960 1,313 YoY(%) 86.3 3.9 6.6 40.6 36.8 净利润(百万元) 171 154 129 191 262 YoY(%) 226.3 -10.4 -16.1 48.1 37.3 毛利率(%) 39.9 38.7 35.7 37.2 37.5 EPS(摊薄/元) 0.76 0.68 0.57 0.85 1.17 ROE(%) 13.8 12.1 9.2 12.2 14.7 P/E(倍) 17.9 19.9 23.8 16.0 11.7 P/B(倍) 2.6 2.5 2.3 2.0 1.8 净利率(%) 27.8 24.0 18.9 19.9 20.0 资料来源：最闻，山西证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元) 利润表(百万元) 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 947 714 607 752 897 营业收入 616 640 682 960 1313 现金 728 456 325 305 365 营业成本 371 393 439 602 821 应收票据及应收账款 15 26 18 44 40 营业税金及附加 8 6 8 11 14 预付账款 61 7 66 36 103 营业费用 13 13 14 20 27 存货 133 198 173 336 357 管理费用 29 34 38 52 71 其他流动资产 9 27 26 31 32 研发费用 30 39 42 57 76 非流动资产 543 739 977 1018 1170 财务费用 -6 -9 -1 4 8 长期投资 0 0 0 0 0 资产减值损失 -1 -3 -1 -2 -3 固定资产 402 448 716 757 898 公允价值变动收益 9 0 5 5 5 无形资产 64 62 64 66 69 投资净收益 2 0 1 1 1 其他非流动资产 78 228 197 195 202 营业利润 201 174 147 217 300 资产总计 1491 1453 1584 1771 2067 营业外收入 0 0 0 0 0 流动负债 217 124 146 170 240 营业外支出 2 0 1 1 1 短期借款 3 24 13 19 46 利润总额 198 174 147 217 299 应付票据及应付账款 39 46 54 66 76 所得税 27 17 17 25 34 其他流动负债 175 54 78 85 118 税后利润 171 157 130 192 265 非流动负债 30 27 27 27 27 少数股东损益 0 4 1 1 3 长期借款 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 171 154 129 191 262 其他非流动负债 30 27 27 27 27 EBITDA 200 198 174 258 349 负债合计 247 151 173 197 267 少数股东权益 69 72 73 74 77 主要财务比率 股本 225 225 225 225 225 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 资本公积 642 645 645 645 645 成长能力 留存收益 308 360 466 615 805 营业收入(%) 86.3 3.9 6.6 40.6 36.8 归属母公司股东权益 1175 1229 1338 1499 1723 营业利润(%) 244.6 -13.4 -15.3 47.7 37.9 负债和股东权益 1491 1453 1584 1771 2067 归属于母公司净利润(%) 226.3 -10.4 -16.1 48.1 37.3 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 39.9 38.7 35.7 37.2 37.5 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利率(%) 27.8 24.0 18.9 19.9 20.0 经营活动现金流 234 51 169 95 283 ROE(%) 13.8 12.1 9.2 12.2 14.7 净利润 171 157 130 192 265 ROIC(%) 12.5 11.5 8.8 12.0 14.4 折旧摊销 23 36 38 50 58 偿债能力 财务费用 -6 -9 -1 4 8 资产负债率(%) 16.6 10.4 10.9 11.2 12.9 投资损失 -2 0 -1 -1 -1 流动比率 4.4 5.8 4.2 4.4 3.7 营运资金变动 44 -144 8 -145 -42 速动比率 3.4 3.9 2.4 2.1 1.7 其他经营现金流 3 11 -5 -5 -5 营运能力 投资活动现金流 228 -230 -270 -85 -204 总资产周转率 0.5 0.4 0.4 0.6 0.7 筹资活动现金流 -52 -102 -30 -29 -48 应收账款周转率 38.6 31.3 31.3 31.3 31.3 应付账款周转率 12.0 9.3 8.8 10.0 11.5 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 0.76 0.68 0.57 0.85 1.17 P/E 17.9 19.9 23.8 16.0 11.7 每股经营现金流(最新摊薄) 1.04 0.23 0.75 0.42 1.26 P/B 2.6 2.5 2.3 2.0 1.8 每股净资产(最新摊薄) 5.23 5.47 5.96 6.67 7.67 EV/EBITDA 12.2 13.8 16.3 11.1 8.1 资料来源：最闻、山西证券研究所 分析师承诺： 本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本人对证券研究报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论具有合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 投资评级的说明： 以报告发布日后的6--12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯 达克综合指数或标普500指数为基准。 无评级：因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见的结果的重大不确定事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。（新股覆盖、新三板覆盖报告及转债报告默认无评级） 评级体系： ——公司评级 买入：预计涨幅领先相对基准指数15%以上； 增持：预计涨幅领先相对基准指数介于5%-15%之间；中性：预计涨幅领先相对基准指数介于-5%-5%之间；减持：预计涨幅落后相对基准指数介于-5%--15%之间；卖出：预计涨幅落后相对基准指数-15%以上。 ——行业评级 领先大市：预计涨幅超越相对基准指数10%以上； 同步大市：预计涨幅相对基准指数介于-10%-10%之间；落后大市：预计涨幅落后相对基准指数-10%以上。 ——风险评级 A：预计波动率小于等于相对基