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整体业绩：FY25Q2，阿里巴巴收入为2365亿元，同比增长5%；毛利为925亿元，同比增长8.6%。经调整EBITDA和经调整净利润分别为473亿元（同比下降4%，利润率20%）和365亿元（同比下降9%，利润率15%）。经调整EBITDA和净利润均高于市场预期。
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分部业务：
- 淘天集团：收入为989.9亿元，同比增长2%；经调整EBITA为446亿元，同比下降5%。
- 阿里国际数字商业集团：收入为316.7亿元，同比增长29%；经调整EBITA为-29.05亿元，同比下降657%。
- 本地生活集团：收入为177亿元，同比增长14%；经调整EBITA为-3.9亿元，同比增长85%。
- 菜鸟集团：收入为246亿元，同比增长8%；经调整EBITA为0.5亿元，同比下降94%。
- 云智能集团：收入为296亿元，同比增长7%；经调整EBITA为26.61亿元，同比增长89%。
- 大文娱集团：收入为56.94亿元，同比下降1%；经调整EBITA为-1.78亿元。
- 其他收入：为521.78亿元，同比增长9%；经调整EBITA为-15.82亿元，同比下降10%。
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淘天货币化率企稳：淘天GMV的增长主要由订单量的双位数增长驱动，但平均订单金额下降有所抵销。自9月1日起，淘天开始征收基于GMV千六基础的软件服务费，使得CMR和GMV增速差距缩小，淘天货币化率同比持平。预计随着全站推广商家渗透率提升和服务费的提高，淘天货币化率将逐步上升。
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云业务：云业务收入环比加速增长（同比增长7.1%，上季度为5.9%），公共云收入双位数增长，AI相关产品收入实现三位数增长。云业务利润加速释放，利润显著超出市场预期，调整后EBITA为26.6亿元，超出市场预期21.3%。
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投资建议：预计阿里巴巴FY2025-2027年收入分别为10067.2/11044.1/11919.6亿元，同比增长7.0%/9.7%/7.9%；非GAAP净利润预计分别为1544.0/1678.7/1823.7亿元，同比增长-2%/9%/9%。维持“买入”评级。
