【铅锌】小而美的机会

周度报告 【铅锌】小而美的机会 中粮期货上海北外滩营业部李伊瑶 2024-11-18 【分析师】 李伊瑶 从业资格号：F03120751交易咨询号：Z0020220 联系方式：19921085608/021-65230968 【核心观点】 宏观相对降温，后续有望回暖：美国大选后美元指数已经超过二季度时的高点，短期对金属有所利空；美国10月通胀符合预期，美联储12月基准情形维持降息25bp（概率 下降）；美国10月零售高于预期。上周国内部分铜铝出口取消退税，铜铝价格已在短时 反映利空；根据上周公布的国内10月经济及金融数据，部分领域出现改善，消费（尤其是以旧换新相关的家电及汽车等）以及地产销售好转，相应居民短贷及中长期贷款同比多增；狭义基建回升，指向建筑相关景气度回暖；但是，地产投资及新开工仍然较差，同时出口存在忧患，后续需要政策继续发力护航，12月有相关重要会议。 锌：供应端刚性不变，宏观降温或出现较为合适的买点，单边维持低多思路，对高度短期保守看待；跨期正套适当止盈，上修年底库存预期；跨市反套适当止盈，上周锌锭进口出现盈利。 铅：下游采买改善，且再生产量一度受限，共同造成现货阶段性紧张，近两周现货成交价格持续上升至16745元/吨附近。但考虑到终端消费及订单改善有限，下游暂未表现出持续补库的意愿，且再生开工也转向恢复，现货的紧张或难以为继。单边窄幅波动的看法维持；月差出现过back，后续或维持小幅contango。 1.锌：单边维持低多思路 加工费企稳；近期部分国内矿山计划减产，明年矿端增量预期有所下调。上周加工费大致持稳，SMM报价国产及进口TC平均约在1500元/吨及-40美元/干吨。部分炼厂原料库存相较前期略有改善，但程度和持续性或都有限。上周矿企平均利润环比下降至7700元/吨，维持历史高位。临近冬季，国内内蒙、湖南部分矿山有减停产动作。相对上个季度，25年矿端增量预期有所下调。 国内锌锭产量恢复空间有限。国内冶炼厂亏损的现状不变，上周亏损在1734元/吨附近。尽管有复产也有减产，但是整体来看国内锌锭产量的恢复空间仍然非常有限。海外冶炼厂不排除新增减产的可能。进口矿生产利润从11月上旬开始持续领先，上周差距在190元/吨附近。 价格下行后，现货成交好转，下游原料库存上行。上周现货升水环比下行，天津升水相对坚挺，沪粤价差明显收敛。现货价格相较前期明显较低，在25000元/吨附近，下游采买好转，整体原料库存上行；镀锌板块原料库存环比上升，但仍然处于近三年相对低位。 初端开工多数上行，部分订单出现改善。上周镀锌板开工持平，结构件、压铸合金、氧化锌开工上行。订单方面，镀锌方管走货量改善，铁塔订单依旧相对较好，交运订单持稳，部分出口订单回升；锌价下跌后，压铸相关地产及汽配五金订单暂时好转；氧化锌相关订单变化不大。 国内库存累加。上周国内库存继续转为累加趋势，周度累库0.74万吨，11月上半月国内累库约0.85万吨。 LME仓库上周累加0.32万吨。 跨期正套可考虑部分止盈。上周11-1月差出现700元/吨，12-1出现350元/吨，后续不排除继续拉升的可能，但保守来看内盘正套可考虑部分止盈。上周外盘多数时间为contango结构，周五出现back。 跨市反套择机止盈。上周比价继续回升至8.34，除汇比回升至1.15，进口锭出现过盈利，反套注意择机止盈。目前外盘头寸集中度有所下降，仓单集中度仍然较高。 15000 10000 5000 0 -5000 2015 2020 2016 2021 2017 2022 2018 2023 2019 2024 图1：TC企稳（元/金属吨）图2：矿山利润维持历史高位（元/吨） 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 300 250 200 150 100 50 0 -50 -100 Zn50国产TC（周）-平均价 Zn50进口TC（周）-平均价 1 14 27 40 53 66 79 92 105 118 131 144 157 170 183 196 209 222 235 248 数据源：SMM，中粮期货上海北外滩营业部 图3：冶炼亏损维持（元/金属吨）图4：进口矿利润维持劣势（元/金属吨） 3000200010000-1000-2000-3000 硫酸利润锌锭利润 35001500 -500 -2500 2:8生产利润3:7生产利润4:6生产利润全部使用进口矿全部使用国产矿 数据源：SMM，中粮期货上海北外滩营业部 图5：现货升水下行（元/吨）图6：下游补充原料库存（吨） 6004002000-200 上海升贴水均价广东升贴水均价天津升贴水均价 37,0007532,0006527,00055 45 22,000 35 17,0002512,00015 2022-02-262023-02-262024-02-26 初端原料库存锌现货买入20日强度均值（右） 2周期移动平均(初端原料库存) 数据源：SMM，中粮期货上海北外滩营业部 90% 70% 50% 30% 10% 2021 2022 近五年均值 2023 2024 100 80 60 40 20 0 147101316192225283134374043464952 2021 2022 2023 2024 图7：镀锌板企业产能利用率（%）图8：镀锌结构件企业开工率（%） 1月3日 1月24日 2月17日 3月10日 4月2日 4月23日 5月10日 5月30日 6月16日 7月2日 7月23日 8月9日 8月30日 9月16日 10月2日 10月23日 11月9日 11月30日 12月16日 数据源：SMM，中粮期货上海北外滩营业部 图9：压铸锌合金企业开工率（%）图10：氧化锌企业开工率（%） 2024 2023 2022 2021 147101316192225283134374043464952 80 60 40 20 0 2024 2023 2022 2021 147101316192225283134374043464952 100 80 60 40 20 0 数据源：SMM，中粮期货上海北外滩营业部 40 30 20 10 0 2020年 2023年 2021年 2024年 2022年 总库存:LME锌:万 140.00 120.00 100.00 80.00 60.00 40.00 20.00 0.00 图11：LME库存环比+0.32万吨至24.85吨（万吨）图12：国内社库环比+0.74万吨至12.74万吨（万吨） 2000-01-04 2002-01-04 2004-01-04 2006-01-04 2008-01-04 2010-01-04 2012-01-04 2014-01-04 2016-01-04 2018-01-04 2020-01-04 2022-01-04 2024-01-04 1 7 13 19 25 31 37 43 49 55 61 67 73 79 85 91 97 数据源：Wind，SMM，中粮期货上海北外滩营业部 图13：比值回升图14：上周锌锭进口出现盈利（元/吨） 1.3 1.2 1.1 1 0.9 9 8.5 8 7.5 7 6.5 6 剔除汇率影响的沪伦比值 沪伦比值(右) 4000 2000 0 -2000 -4000 -6000 -8000 进口盈亏:锌:现货:最新价 数据源：Wind，SMM，中粮期货上海北外滩营业部 150.00 100.00 50.00 0.00 -50.00 -100.00 升贴水:LME锌(0-3) 升贴水:LME锌(3-15) 2024-01-01 2024-02-01 2024-03-01 2024-04-01 2024-05-01 2024-06-01 2024-07-01 2024-08-01 2024-09-01 2024-10-01 2024-11-01 图15：上周内盘back显著拉升（元/吨）图16：伦锌back有所收敛（美元/吨） 数据源：Wind，中粮期货上海北外滩营业部 2.铅：短期现货明显转紧 原生开工微降，再生开工明显恢复。上周平均国产及进口TC持平于600元/吨及-25美元/干吨，原生开工小幅下降0.66%。上周废电瓶不含税价格下行，再生铅综合利润明显改善、原料水平环比持稳，且河南、安徽等地前期的环保扰动趋弱，上周再生开工环比增长5.21%，后续或还有恢复空间。 上周精废价差环比下降。由25-50元/吨下降至0元/吨附近。 下游采买相对增加，现货阶段性紧张。近期下游采买改善，大型及中小型电池厂均有补充原料，且再生产量一度受限，共同造成现货阶段性紧张，SMM报价贴水明显收窄，近两周现货成交价格持续上升至16745元/吨附近。但考虑到终端消费及订单改善有限，下游暂未表现出持续补库的意愿，且再生开工也转向恢复，现货的紧张或难以为继。 国内社库或继续累加。上周国内五地社库+0.65万吨至8.43万吨，LME库存-0.30万吨至18.52万吨，SHFE库存+0.70吨至7.33万吨。后续部分再生炼厂继续复产，而下游补库意愿或难持续，社会库存或继续累加。 受现货阶段性紧张影响，月差在上周出现back，但后续或转为小幅contango。上周内盘较强，比价回升至8.52。 图17：TC企稳（元/吨；美元/干吨）图18：进口矿转为盈利552元/吨（元/吨） 1900 1700 1500 1300 1100 900 700 500 120 70 20 -30 -80 Pb50国产TC(周)-平均价 Pb60进口TC(周)平均价 6000 4000 2000 0 -2000 -4000 -6000 铅精矿进口盈亏 数据源：Wind，SMM，中粮期货上海北外滩营业部 图19：港口铅精矿环比下降（万吨）图20：原生铅利润改善（元/吨） 1500 1000 500 0 2021-01-04 -500 2022-01-04 2023-01-042024-01-04 铅冶炼利润（加工） SMM铅精矿港口库存：防城港 SMM铅精矿港口库存:连云港 7 5 3 1 -1 数据源：Wind，SMM，中粮期货上海北外滩营业部 100 80 60 40 20 SMM原生铅周度开工率：河南 SMM原生铅周度开工率：湖南 SMM原生铅周度开工率：云南SMM原生铅周度开工率：总 安徽:平均价(不含税):废电瓶铅 河南:平均价(不含税):废电瓶铅 广东:平均价(不含税):废电瓶铅 上海:平均价(不含税):废电瓶铅 山东:平均价(不含税):废电瓶铅 5,000 10,000 15,000 图21：原生铅周度开工环比微降（%）图22：上周废电瓶不含税价格下行（元/吨） 2011-11-21 2012-11-21 2013-11-21 2014-11-21 2015-11-21 2016-11-21 2017-11-21 2018-11-21 2019-11-21 2020-11-21 2021-11-21 2022-11-21 2023-11-21 数据源：Wind，SMM，中粮期货上海北外滩营业部 图23：再生铅综合利润明显改善（元/吨）图24：再生铅原料库存天数持稳（天） 2000 1500 1000 500 0 -500 -1000 较大规模再生铅企业综合盈亏中小规模再生铅企业综合盈亏 30 25 20 15 10 5 0 2021-02-262022-02-262023-02-262024-02-26 SMM再生铅冶炼企业周度原料库存天数 数据源：Wind，SMM，中粮期货上海北外滩营业部 500 0 -500 -1000 -1500 -2000 铅精废价差 综合开工率 80 60 40 20 0 2012-01-05 2013-01-05 2014-0