量化信用策略：城投重仓策略有效性提升

2024年11月18日 城投重仓策略有效性提升——量化信用策略 组合策略收益跟踪： 固定收益定期报告 证券研究报告 本周信用风格模拟组合综合收益回升，且整体表现优于利率风格。利率风格组合中，城投超长型、产业超长型策略组合收益最高，为 0.34%、0.32%；信用风格组合中，城投超长型、产业超长型策略收益靠前，为0.91%、0.83%。 分重仓券种看，超长非金信用债重仓策略收益回归至8月初水平。信用风格存单重仓组合周度收益均值为0.21%，优于对应利率风格组合均值表现，且环比呈现小幅上涨；城投重仓组合周度收益均值显著回 升至0.38%，特别是哑铃型策略表现亮眼，组合收益达到0.57%的高位；二级资本债重仓组合周度收益均值下行至0.26%，除二级资本债久期组合收益有所上涨外，其余策略收益多出现微调；超长债重仓组合收益涨幅远超其他策略，城投及产业超长型组合收益均达到8月以来最高点。 收益来源方面，策略组合的票息收益悉数下行，资本利得贡献不低主要策略中，城投短端下沉组合周度票息达到0.05%，环比下行 0.136%，为信用风格中降幅较大的策略组合，二级资本债久期策略的票息收益降幅则偏小。此外，城投哑铃型、城投久期策略票息贡献仅为8.3%、13.4%，资本利得收益相对丰厚。 尹睿哲分析师 SAC执业证书编号：S1450523120003 yinrz@essence.com.cn 李豫泽分析师 SAC执业证书编号：S1450523120004 liyz9@essence.com.cn 信用策略超额收益跟踪： 近四周二永债重仓策略累计超额收益仍有一定优势。二永重仓组合连续两周未跑赢基准，然而在10月底的收益积累下，近四周其超额 收益仍为正。其中，永续债下沉、二级资本债久期，及二级资本债子弹型组合的超额收益分别达到7.6bp、5.4bp、5bp。值得注意的是，城投哑铃型组合本周超额收益基本覆盖前三周拖累。 分策略久期来看，本周城投重仓组合普遍跑赢中长端基准。短端策略方面，城投短端下沉策略跑赢基准组合约7.4bp，而存单重仓组合表现不及基准；中长端策略方面，城投策略有效性提升，多数组合均存 在正项超额收益，而金融债重仓组合中，仅券商债久期策略读数为正；超长债策略表现分化，城投及产业超长型策略本周均出现35bp以上的超额收益，但二级超长型组合读数转负。 风险提示：模拟组合配置方法失真，收益测算方法误差。 内容目录 1.组合策略收益跟踪3 1.1.组合周度收益一览4 1.2.组合周度收益来源6 2.信用策略超额收益跟踪7 附：模拟组合配置方法9 图表目录 图1.利率风格组合年度累计综合收益（%）3 图2.信用风格组合年度累计综合收益（%）3 图3.本周模拟组合收益表现对比4 图4.信用风格同业存单重仓策略组合收益表现4 图5.信用风格城投债重仓策略组合收益表现5 图6.信用风格二级资本债重仓策略组合收益表现5 图7.信用风格超长债重仓策略组合收益表现5 图8.信用风格城投债重仓策略组合收益来源6 图9.信用风格二级资本债重仓策略组合收益来源6 图10.近四周主要模拟组合超额收益表现对比7 图11.信用风格短端策略组合超额收益7 图12.信用风格中长端策略组合（主要品种）超额收益8 图13.信用风格中长端策略组合（金融债品种）超额收益8 图14.信用风格超长债策略组合超额收益8 表1：模拟组合配置方法一览9 1.组合策略收益跟踪 截至11月15日，今年以来超长债重仓信用风格组合均跑赢利率风格。信用风格组合中，产业超长型、二级资本债久期及城投久期组合的累计综合收益位居前列，分别达到7.96%、5.68%、5.49%，除城投短端下沉组合外，其余策略收益均超越去年同期读数。 图1.利率风格组合年度累计综合收益（%） 22/12/3123/12/3124/11/15 存单子弹型 10 产业超长型 85.57 6.546 4 2 5.83 城投子弹型 二级债拉久期 5.970 5.64 城投短端下沉 二级债下沉 5.83 5.84 5.92 城投拉久期 二级债子弹型 资料来源：iFinD，国投证券研究中心 数据说明：1）利率风格组合按照80%：20%的比例配置利率债与信用债，信用风格反之，其中，利率债部分采用10年期 国债，信用债部分配置20%的超长债，且选择10年期AA+产业债品种。2）子弹型配置选取1年AAA同业存单、3年期AA+城投债、3年期AAA-二永债及商金债；下沉策略配置选取1年AA+同业存单、1年期AA-城投债、3年期AA+二永债、3年AAA-券商次级债；久期策略配置选取4年期AA+城投债、4年期AAA-二永债、4年AAA券商债；超长策略配置10年AA+城投、产业债、10年AAA-二级资本债；城投/混合哑铃型按照1：1配置1年AA+城投债、10年AA+城投债/10年AAA-二级资本债。3）年度累计收益以不同组合的周度综合收益（票息+资本利得）加总得到，票息收益按照期初估值收益×持有时长计算，下同。 图2.信用风格组合年度累计综合收益（%） 22/12/3123/12/3124/11/15 存单子弹型 10 产业超长型 7.96 8 64.08 4 2 5.15 城投子弹型 二级债拉久期 5.680 4.37 城投短端下沉 二级债下沉 5.15 5.18 5.49 城投拉久期 二级债子弹型 资料来源：iFinD，国投证券研究中心 1.1.组合周度收益一览 本周信用风格模拟组合综合收益回升，且整体表现优于利率风格。利率风格组合中，城投超长型、产业超长型策略组合收益最高，为0.34%、0.32%；信用风格组合中，城投超长型、产业超长型策略收益靠前，为0.91%、0.83%。 图3.本周模拟组合收益表现对比 券商债拉久期城投拉久期城投哑铃型产业超长型城投超长型城投短端下沉城投拉久期城投哑铃型产业超长型城投超长型 信用风格 本周模拟组合综合收益，% 利率风格 0.000.200.400.600.801.00 资料来源：iFinD，国投证券研究中心 数据说明：选取利率风格、信用风格模拟组合中，综合收益排名前5的策略组合展示。 分重仓券种看，超长非金信用债重仓策略收益回归至8月初水平。信用风格存单重仓组合周度收益均值为0.21%，优于对应利率风格组合均值表现，且环比呈现小幅上涨；城投重仓组合周度收益均值显著回升至0.38%，特别是哑铃型策略表现亮眼，组合收益达到0.57%的高 位；二级资本债重仓组合周度收益均值下行至0.26%，除二级资本债久期组合收益有所上涨外，其余策略收益多出现微调；超长债重仓组合收益涨幅远超其他策略，城投及产业超长型组合收益均达到8月以来最高点。 图4.信用风格同业存单重仓策略组合收益表现 存单重仓策略组合综合收益，% 下沉-子弹，bp，右轴利率风格组合收益均值 存单子弹型存单下沉型 0.8 2.0 0.41.2 0.00.4 (0.4)(0.4) (0.8)(1.2) (1.2) 24/8/2324/9/624/9/2024/10/424/10/1824/11/124/11/15 (2.0) 资料来源：iFinD，国投证券研究中心 图5.信用风格城投债重仓策略组合收益表现 城投债重仓策略组合综合收益，% 利率风格组合收益均值 城投短端下沉城投拉久期 城投子弹型 城投哑铃型 1.2 0.8 0.4 0.0 (0.4) (0.8) (1.2) 24/8/2324/9/624/9/2024/10/424/10/1824/11/124/11/15 资料来源：iFinD，国投证券研究中心 图6.信用风格二级资本债重仓策略组合收益表现 二级资本债重仓策略组合综合收益，% 利率风格组合收益均值二级债下沉 二级债拉久期 二级债子弹型 混合哑铃型 1.0 0.5 0.0 (0.5) (1.0) 24/8/2324/9/624/9/2024/10/424/10/1824/11/124/11/15 资料来源：iFinD，国投证券研究中心 图7.信用风格超长债重仓策略组合收益表现 超长债重仓策略组合综合收益，% 利率风格组合收益均值 二级超长型 城投超长型 产业超长型 1.5 1.0 0.5 0.0 (0.5) (1.0) (1.5) 24/8/2324/9/624/9/2024/10/424/10/1824/11/124/11/15 资料来源：iFinD，国投证券研究中心 1.2.组合周度收益来源 收益来源方面，策略组合的票息收益悉数下行，资本利得贡献不低。主要策略中，城投短端下沉组合周度票息达到0.05%，环比下行0.136%，为信用风格中降幅较大的策略组合，二级资本债久期策略的票息收益降幅则偏小。此外，城投哑铃型、城投久期策略票息贡献仅为8.3%、13.4%，资本利得收益相对丰厚。 图8.信用风格城投债重仓策略组合票息收益 信用风格城投策略组合票息收益，% 0.056 城投子弹型城投短端下沉城投拉久期城投哑铃型 0.052 0.048 0.044 0.040 24/8/23 24/9/6 24/9/20 24/10/4 24/10/18 24/11/1 24/11/15 资料来源：iFinD，国投证券研究中心 图9.信用风格二级资本债重仓策略组合票息收益 信用风格二级债策略组合票息收益，% 二级债子弹型二级债下沉二级债拉久期混合哑铃型 0.048 0.046 0.044 0.042 0.040 24/8/2324/9/624/9/2024/10/424/10/1824/11/124/11/15 资料来源：iFinD，国投证券研究中心 2.信用策略超额收益跟踪 近四周二永债重仓策略累计超额收益仍有一定优势。二永重仓组合连续两周未跑赢基准，然而在10月底的收益积累下，近四周其超额收益仍为正。其中，永续债下沉、二级资本债久期，及二级资本债子弹型组合的超额收益分别达到7.6bp、5.4bp、5bp。值得注意的是，城投哑铃型组合本周超额收益基本覆盖前三周拖累。 图10.近四周主要模拟组合超额收益表现对比 近四周信用风格不同策略组合超额收益，bp（基准=3年城投子弹型） 券商债拉久期券商债下沉永续债拉久期永续债下沉商金债子弹型二级债拉久期二级债下沉二级债子弹型城投哑铃型城投拉久期 城投短端下沉 其他金融债策略 24/10/2524/11/124/11/824/11/15 主流信用策略 (30)(20)(10)0102030 资料来源：iFinD，国投证券研究中心 数据说明：基准组合配置20%的10年国债、64%的3年AA+城投债及16%的10年AA+产业债。 分策略久期来看，本周城投重仓组合普遍跑赢中长端基准。短端策略方面，城投短端下沉策略跑赢基准组合约7.4bp，而存单重仓组合表现不及基准；中长端策略方面，城投策略有效性提升，多数组合均存在正项超额收益，而金融债重仓组合中，仅券商债久期策略读数为正； 超长债策略表现分化，城投及产业超长型策略本周均出现35bp以上的超额收益，但二级超长型组合读数转负。 图11.信用风格短端策略组合超额收益 短端信用策略组合超额收益，bp（基准=1年城投子弹型） 存单子弹型存单下沉型城投短端下沉 20 10 0 (10) (20) (30) 24/8/2324/9/624/9/2024/10/424/10/1824/11/124/11/15 资料来源：iFinD，国投证券研究中心 数据说明：短端基准组合配置20%的10年国债、64%的1年AA+城投债及16%的10年AA+产业债。 图12.信用风格中长端策略组合（主要品种）超额收益 中长端信用策略组合（主要品种）超额收益，bp（基准=3年城投子弹型） 城投拉久期 二级债下沉 城投哑铃型 二级债拉久期 二级债子弹型 城投短端下沉 80 60 40 20 0 (20) (40) (60) (80) (100) 24/8/2324/9/624/9