游戏业务稳健，微信平台加速整合释放增长潜力

腾讯控股（00700.HK）2024年三季报点评 游戏业务稳健，微信平台加速整合释放增长潜力2024年11月14日 事件：2024年11月13日，腾讯控股发布2024年三季报。2024Q3，公司总收入1672亿元，同比+8%；高毛利业务占比持续提升，共实现毛利润888亿元，同比+16%毛利率53%，同比+4pct；Non-IFRS经营盈利613亿元，同比+19%；Non-IFRS净利润598亿元，同比+33%，经调整净利率35.8%，同比+7pct。 增值服务：本土长青游戏调整效果显现，海外游戏收入预计加速增长。2024Q3，公司增值服务收入827亿元，同比+9%。1）本土游戏收入373亿元，同比+14%。旗舰游戏：《王者荣耀》《和平精英》流水同比稳健增长。其他长青游戏：《火影忍者手游》《无畏契约》Q3季均DAU均创新高，据顺网科技数据，10月《无畏契约》在热力榜中已上升至第二名。Q3新游：9月底多端上线的《三角洲行动》继续强化腾讯在FPS赛道的领先优势，首周注册用户数突破2500万，表现出较高的用户日均使用时长和留存率，具备长青潜力。2）国际市场游戏收入145亿元，同比+9%。《PUBGM》《荒野乱斗》表现亮眼， 《VALORANT》于海外主要市场推出主机版本，流水同比增长超30%。随着海外收入递延周期拉长，我们预计当前强劲的流水增长有望在2025年得以确认。3）公司社交网络收入309亿元，同比+4%。其中，音乐订阅收入同比+20%，付费会员增至1.19亿，同 比+16%；长视频订阅收入同比+4%，付费会员数1.16亿，同比+6%。 营销服务：微信生态日益完善，长期看好视频号变现潜力。2024Q3，公司营销服务收入300亿元，yoy+17%。视频号、小程序、微信搜一搜广告库存需求强劲，游戏、电商行业广告主开支同比增长，巴奥相关品牌广告亦有贡献。微信团队推动平台内电商及交易生态持续改善，8月底视频号小店全面升级为微信小店，降低商家入驻门槛及保证金，产品信息流在多个微信场景内实现闭环。Q3小程序交易额超2万亿元，同比增长十几个百分点。24Q3视频号营销服务收入同比增长超60%，长期来看，视频号有望在广告加载率提升+AI赋能广告创作及投放效率+微信广告内循环等因素推动下释放变现潜能。 金科及企服：支付大盘相对稳定，微信支付入淘后续有望形成有利催化。2024Q3，公司金融科技与企业服务收入531亿元，同比+2%。1）金融科技收入同比持平。支付收入同比下降：每笔平均交易金额下降，但更为关注的交易笔数健康增长，同比+10%。财富管理收入同比上升：用户数量和AUM同比均有所增加。2）企业服务收入及毛利润同比增长，得益于云服务收入增加以及电商交易量上升带来的技术服务费增加，腾讯云国际收入实现同比大幅增长。24Q3公司发布了使用异构混合专家架构（MoE）的升级版基础模型腾讯混元Turbo，其训练和推理效率较上一代模型提升了一倍，推理成本减半。 投资建议：我们预计2024/2025/2026年公司收入为6586/7123/7702亿元，Non-IFRS归母净利润分别为2230/2403/2583亿元，基于2024年11月14日收盘价，对应经调整PE分别为16X/14X/13X，维持“推荐”评级。 风险提示：1）游戏行业政策收紧；2）新游流水未达预期，老游用户流失；3）直播带货大盘增速下滑；4）广告主投放意愿放缓。 盈利预测与财务指标 单位/百万人民币 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 609,015 658,582 712,322 770,231 增长率(%) 9.8 8.1 8.2 8.1 经调整净利润 157,688 222,971 240,262 258,316 增长率(%) 36 41 8 8 EPS(基于经调整净利润） 17.02 24.06 25.93 27.87 P/E(基于经调整净利润） 22 16 14 13 P/B 4.3 3.6 3.1 2.7 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2024年11月14日收盘价，汇率1HKD=0.93RMB） 推荐维持评级 当前价格：403.40港元 分析师易永坚 执业证书：S0100523070002 邮箱：yiyongjian@mszq.com 分析师徐熠雯 执业证书：S0100523100002 邮箱：xuyiwen@mszq.com 研究助理周芷西 执业证书：S0100124080014 邮箱：zhouzhixi@mszq.com 相关研究 1.腾讯控股（00700.HK）深度系列（二）：游戏行业景气度回升，业绩增长稳定性凸显-2024/11/08 2.腾讯控股（00700.HK）首次覆盖报告：深度系列（一）：游戏业务进入复苏通道，视频号力争增量空间-2024/09/24 公司财务报表数据预测汇总 资产负债表(百万人民币) 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表(百万人民币) 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产合计 518,446 661,537 804,722 973,109 营业收入 609,015 658,582 712,322 770,231 现金及现金等价物 172,320 259,882 346,574 457,531 其他收入 0 0 0 0 应收账款及票据 46,606 50,399 54,512 58,943 营业成本 315,906 308,994 326,458 348,625 存货 456 446 471 503 销售费用 34,211 36,862 39,178 42,363 其他 299,064 350,809 403,165 456,131 管理费用 103,525 110,821 117,533 126,318 非流动资产合计 1,058,8001,095,2511,125,6571,155,431 研发费用 64,078 68,921 72,657 78,564 固定资产 66,815 70,247 73,413 76,311 财务费用 -1,923 -3,572 -3,643 -3,826 商誉及无形资产 198,191 200,218 201,885 203,188 权益性投资损益 -295 20,933 18,943 16,774 其他 793,794 824,787 850,359 875,932 其他损益 4,323 13,581 13,358 16,230 资产合计 1,577,2461,756,7881,930,3792,128,540 除税前利润 161,324 239,992 265,099 289,755 流动负债合计 352,157 365,551 389,166 415,834 所得税 43,276 46,823 59,117 65,195 短期借贷 41,537 41,537 41,537 41,537 净利润 118,048 193,169 205,982 224,560 应付账款及票据 115,109 112,590 118,954 127,031 少数股东损益 2,832 2,974 3,090 3,368 其他 195,511 211,423 228,676 247,266 归属母公司净利润 115,216 190,196 202,892 221,192 非流动负债合计 351,408 354,305 347,195 346,239 EBIT 159,401 236,420 261,455 285,929 长期借贷 292,920 298,117 291,007 290,051 EBITDA 218,409 298,962 324,622 349,728 其他 58,488 56,188 56,188 56,188 EPS（元） 12.43 20.52 21.89 23.87 负债合计 703,565 719,856 736,361 762,072 普通股股本 0 0 0 0 主要财务比率 2023A 2024E 2025E 2026E 储备 808,591 968,869 1,122,865 1,291,946 成长能力(%) 归属母公司股东权益 808,591 968,8691,122,8651,291,946 营业收入 9.82 8.14 8.16 8.13 少数股东权益 65,090 68,064 71,153 74,522 归属母公司净利润 -38.79 65.08 6.68 9.02 股东权益合计 873,6811,036,9331,194,0181,366,468 盈利能力(%) 负债和股东权益合计 1,577,2461,756,7881,930,3792,128,540 毛利率 48.13 53.08 54.17 54.74 净利率 18.92 28.88 28.48 28.72 ROE 14.25 19.63 18.07 17.12 ROIC 9.65 13.82 13.31 13.05 偿债能力资产负债率(%) 44.61 40.98 38.15 35.80 现金流量表(百万人民币) 2023A 2024E 2025E 2026E 净负债比率(%) 18.56 7.69 -1.17 -9.22 经营活动现金流 221,962 232,365 257,403 278,297 流动比率 1.47 1.81 2.07 2.34 净利润 115,216 190,196 202,892 221,192 速动比率 0.92 1.17 1.36 1.58 少数股东权益 2,832 2,974 3,090 3,368 营运能力 折旧摊销 59,008 62,541 63,167 63,798 总资产周转率 0.39 0.40 0.39 0.38 营运资金变动及其他 44,906 -23,346 -11,745 -10,061 应收账款周转率 13.23 13.58 13.58 13.58 投资活动现金流 -125,161 -108,206 -102,592 -101,554 应付账款周转率 2.90 2.71 2.82 2.83 资本支出 -47,407 -68,000 -68,000 -68,000 每股指标（元） 其他投资 -77,754 -40,206 -34,592 -33,554 每股收益 12.43 20.52 21.89 23.87 筹资活动现金流 -82,573 -35,843 -67,366 -65,032 每股经营现金流 23.95 25.07 27.78 30.03 借款增加 2,652 5,197 -7,110 -957 每股净资产 87.25 104.55 121.16 139.41 普通股增加 -42,697 0 0 0 估值比率 已付股利 -20,983 -29,164 -48,142 -51,356 P/E 30 18 17 16 其他 -21,545 -11,876 -12,114 -12,719 P/B 4.3 3.6 3.1 2.7 现金净增加额 15,581 87,562 86,691 110,957 EV/EBITDA 16.73 12.22 11.26 10.45 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准评级说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数