基金战略之一：美国基金行业如何发展

证券研究报告 基金研究|深度报告 基金战略之一：美国基金行业如何发展 请务必阅读报告末页的重要声明 2024年11月13日 证券研究报告 |报告要点 本文主要分析了美国基金市场发展至今哪些权益产品受到资金欢迎，发现除了被动产品规模持续扩张外，主动产品如混合风格基金、平衡型基金、目标日期基金均仍占有一席之地，同时创新产品如主动管理型ETF也发展迅速。此外，本文还分析了美国代表主动管理基金公司富达基金的发展历程，明星产品带动早期公司规模扩张，业务多元化助力后期规模增长。旗下产品业绩优异，但三大旗舰产品中仅Contrafund长短期均战胜指数，我们认为主要原因在于其风格没有极端偏好、能够精准选择重仓股、持仓集中度高。 |分析师及联系人 朱人木 干露 SAC：S0590522040002SAC：S0590524090002 请务必阅读报告末页的重要声明1/26 基金研究|深度报告 2024年11月13日 深度报告 基金战略之一：美国基金行业如何发展 相关报告 1、《基金2024年三季报分析：主动基金加仓电新、家电、银行、汽车》2024.10.27 2、《本轮行情资金流和超额收益探讨ETF影响力增强，风格反转明显》2024.10.17 扫码查看更多 混合风格基金在市场风格切换中持续扩容 2000年至今，美国经济经历了科技泡沫破裂、次贷危机、科技长牛等阶段，在价值和成长风格的此消彼长中，混合风格基金由于在各时期相对稳定的表现持续扩大规模，截至2023年达6.1万亿美元。同时，在资产配置层面，罗素1000成长+ 罗素1000价值的配置自2000年以来的长期表现弱于罗素1000年化20-30BP，叠加费率考量，直接配置混合风格基金更优。 平衡型基金市场份额稳定 混合型基金发展相对缓慢的主要原因是美国投顾发展较好，同时在美股长牛的情况下不占优势。2010年左右起，随着婴儿潮一代逐渐步入退休年龄，整体风险偏好下降，平衡型基金规模稳健上升。投资者结构中个人账户较多，风险承受能力一般，而平衡性基金规模产品相对更侧重权益资产，大幅波动下或是混合产品资金流出最多的品种。 目标日期基金受养老需求推动持续壮大 目标日期基金规模增长的重要原因是养老金合格默认投资选择政策，而目标日期基金是默认产品之一。截至2023年，规模达1.8万亿美元，占共同基金比例为6%，其中超过92%均被养老账户持有。CollectiveInvestmentTrusts(CITs)结构不像共同基金那样广泛营销，可降低其运营和合规成本，正凭借费率优势抢占养老市场，占目标日期基金比例为49%。 主动承压，创新产品突围 随着被动权益基金规模超越主动产品，主动基金通过借鉴ETF的结构模式，开发出主动管理型ETF。SEC在2019年更新法规允许主动ETF创建自定义的篮子，并在基金的日常披露中使用代理投资组合。截至2024年6月，主动ETF规模超6900亿美元，近五年CAGR为52%，远高于被动型ETF规模增速。其较被动优势在于不受指数约束，可以执行更广泛的策略，或进入难以纳入指数的市场。较共同基金的优势在于费率更低，且具有潜在的流动性和税收效率优势。 富达基金：在被动投资浪潮中逆行 富达基金早期由彼得林奇等明星基金经理带动早期扩张，后期业务逐渐多元化。共同基金产品以主动权益为主，业绩整体排名前列，截至2024年9月，有超过40%的产品在晨星同类基金中三年或五年或十年保持前50%。三大旗舰产品中仅Contrafund能够长短期战胜指数，我们认为主要在于风格没有极端偏好、能够精准选择重仓股、持仓集中度高。 风险提示：美国基金发展路径或对国内借鉴意义有限。本篇报告分析源自历史数据，历史数据并不能代表未来。市场环境和宏观经济条件的变化可能影响研究结论的有效性。国内政策的变化可能对行业产生重大影响。 正文目录 1.美国基金市场复盘：哪些产品受资金青睐？5 1.1被动权益产品规模已超主动5 1.2混合风格基金在市场风格切换中扩容8 1.3平衡型基金市场份额稳定10 1.4目标日期基金受养老需求推动持续壮大11 1.5主动承压，创新产品突围13 2.代表基金公司如何乘风而起16 2.1头部公司格局愈加集中16 2.2富达基金：在被动投资浪潮中逆行17 3.风险提示25 图表目录 图表1：美国被动权益产品规模反超主动（十亿美元）5 图表2：股票型指数基金跟踪指数分布6 图表3：ETF跟踪指数分布6 图表4：资金由主动流向被动（十亿美元）6 图表5：美国主动权益基金难跑赢指数7 图表6：指数基金费率大幅低于主动基金（%）7 图表7：美国大盘成长基金跑赢被动基金的比例7 图表8：2023年美国共同基金产品结构占比8 图表9：美国主动权益基金规模变迁（十亿美元）9 图表10：混合风格基金规模长期稳健增长9 图表11：2023年美国共同基金投资者年龄结构10 图表12：平衡型基金规模维持上升趋势（十亿美元）10 图表13：平衡型基金投资者结构11 图表14：规模产品相对更侧重权益11 图表15：养老资金推动目标日期基金规模快速上升（十亿美元）12 图表16：目标日期基金GlidePath示例12 图表17：CITs因成本优势规模快速扩张13 图表18：主动管理型ETF规模增长迅速（十亿美元）14 图表19：近五年各类ETF复合增速14 图表20：主动ETF费率介于被动ETF和主动基金间（%）15 图表21：支付资本利得的各类基金百分比（%）15 图表22：主动管理型ETF与被动ETF业绩比较15 图表23：美国基金公司头部集中趋势逐年加剧（%）16 图表24：前五大资产管理公司管理资产规模（十亿美元）17 图表25：富达基金规模演变（十亿美元）18 图表26：富达旗下共同基金产品结构19 图表27：富达管理资产结构20 图表28：Fidelity目标风险基金各类型资产配置情况20 图表29：富达旗下产品以主动为主（十亿美元）21 图表30：富达头部主动权益基金业绩表现21 图表31：头部基金长期较指数超额情况22 图表32：头部大盘风格基金较标普500超额情况23 图表33：Fidelity旗舰产品较标普500风格差异24 图表34：Fidelity旗舰基金前十大持仓集中度%25 1.美国基金市场复盘：哪些产品受资金青睐？ 1.1被动权益产品规模已超主动 美国被动权益基金规模超越主动产品。被动基金在2000年代初期美国科技股泡沫破 灭时得到关注，崛起于2008年金融危机，近年随着智能投顾等平台的发展，被动产品的规模得到迅速提升，自2014年以来，流入美国国内股票型ETF的资金量较国内权益主动基金超三倍。2023年股票类被动产品规模反超主动权益基金，达4.9万亿美元。目前美股被动产品仍以跟踪国内大盘指数为主，指数产品跟踪标普500的规模占比为36%，ETF跟踪美国大盘股的规模占比为41%。 图表1：美国被动权益产品规模反超主动（十亿美元） 25000 20000 15000 10000 5000 0 20162017201820192020202120222023 美国主动基金美国指数基金 ETF被动占比（右轴） 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 资料来源：ICI，国联证券研究所。注：数据剔除债券基金 20% 41% 36% 图表2：股票型指数基金跟踪指数分布图表3：ETF跟踪指数分布 3% 15% 36% 49% S&P500其余国内指数海外指数 国内大盘股其他国内股票海外股票混合与商品 资料来源：ICI，国联证券研究所资料来源：ICI，国联证券研究所 图表4：资金由主动流向被动（十亿美元） 资料来源：ICI，国联证券研究所 时间越长，主动权益基金越难较指数产品获得正超额。从单年度收益表现来看，美国主动基金平均收益均较难跑赢指数，自2010年以来成功的概率为40%。拉长时间区间来看，由于指数中科技巨头的持续超预期表现长期贡献收益，美国主动产品跑赢指数的概率大幅下降。以美国大盘成长基金为例，其十年收益滚动成功率很难超过20%。 被动产品的长期业绩优势增强了投资者对被动投资的偏好。 支持被动基金发展的另一原因是费率较低。随着投资者对复利效应和成本影响的认知加深，收费从销售费用转向以资产为基础的收费模式，资金大幅流向费用率更低的免佣基金和被动产品。截至2023年，在主动和指数产品中，费用率最低的25%的主动或股票型基金规模占共同基金比例超过80%。目前指数产品费率仅为0.05%，随着被动产品的规模持续扩张，规模效应下或进一步压降费率。 图表5：美国主动权益基金难跑赢指数图表6：指数基金费率大幅低于主动基金（%） 6.00% 4.00% 2.00% 0.00% -2.00% -4.00% -6.00% -8.00% -10.00% 美国主动权益基金较标普500超额收益 1.2 1 0.8 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 0.6 0.4 0.2 0 199620202010202020222023 主动权益基金主动债券基金权益指数基金债券指数基金 资料来源：Bloomberg，国联证券研究所。截至2024/10/8资料来源：ICI，国联证券研究所 图表7：美国大盘成长基金跑赢被动基金的比例 资料来源：晨星，国联证券研究所。时间截至2024/6/30 1.2混合风格基金在市场风格切换中扩容 美国共同基金产品结构近年来相对稳定，2023年权益基金规模达13万亿美元，占比46%；债券基金规模为4.7万亿美元，占比17%；混合型产品规模为1.6万亿美元，占比5%。细分来看，权益基金资产主要投向美股，风格偏向混合风格型和成长型基金。截至2023年，混合风格型占主动权益基金比例为51%，成长、混合型、价值型产品占比均不超过19%。 图表8：2023年美国共同基金产品结构占比 成长型基金：8% 资本增值基金：9.6% 行业主题基金：1.4% 国内权益基金：36% 另类基金：0.2% 权益基金：46.4% 价值型基金：5.1% 总回报基金：26.4% 海外权益基金：10.4% 混合风格基金：21.3% 固定配置比例基金 灵活配置比例基金 混合型基金：5.5% 共同基金总规模：28633 （十亿美元） 平衡型基金 债券基金：16.6% 混合收益型基金 货币基金：20.7% 权益FOF：1.5% FOF：10.8% 平衡FOF：8.8% 债券FOF：0.5% 资料来源：ICI，国联证券研究所。注：不含ETF，包含指数产品。 图表9：美国主动权益基金规模变迁（十亿美元） $18,000 $16,000 $14,000 $12,000 $10,000 $8,000 $6,000 $4,000 $2,000 $0 成长型基金行业主题基金另类基金价值型基金混合风格基金混合型基金FOF 资料来源：ICI，Bloomberg，国联证券研究所。注：数据剔除主要被动指数产品和ETF。 2000年至今，美国经济经历了科技泡沫破裂、地产泡沫堆积、次贷危机、科技长牛、能源独立、贸易摩擦等事件，在价值和成长风格的此消彼长中，混合风格基金（BLEND）由于在各时期相对稳定的表现持续扩大规模，截至2023年达6.1万亿美元。同时， 在资产配置层面，罗素1000成长+罗素1000价值的配置自2000年以来的长期表现弱于罗素1000年化20-30BP，叠加费率考量，直接配置混合风格基金更优。 图表10：混合风格基金规模长期稳健增长 $10,000 科技泡沫破裂，成长基货币政策宽松催生地产泡沫，经济逐步企稳，开启十年科技长牛， $9,000金规模缩水，投资者转金融服务和房地产走强，2007成长基金规模再度占据优势。负利率 美联储加息以应对通胀，中美贸易摩擦加剧，除2018年回调外，移动 58%56