信贷放缓接近其结论

12Nov2024 CMB国际全球市场|宏观研究|经济展望 中国经济 信贷放缓接近其结论 信用增长在10月仍然低迷，当月社会融资余额和人民币贷款余额的增长率创下新低。这一趋势作为商业周期的领先指标，表明经济尚未走上可持续复苏的道路。政府债券融资下降，企业借贷依然疲弱，原因是资本支出扩张较为谨慎 。然而，在近期政策转向显著宽松后，住房销售出现反弹，家庭长期贷款显示出改善迹象。此外，随着房地产市场和股票市场的恢复性增长，货币供应量在过去两个月中有所回升。我们预计信贷放缓接近尾声，因为近期的政策变化可能有助于增加信贷供应、提振政府融资，并刺激住房及耐用消费品销售。不过 ，持续的通缩压力以及私营部门的信心不足仍可能继续拖累信贷增长。我们预计中国人民银行可能会进一步放宽流动性及信贷供应，潜在地降低存款准备金率0.5至1个百分点，并下调贷款利率和存款利率20至40个基点，以期在2025年实现上述目标。 BinganYE,Ph.D (852)37618967yebingnan@cmbi.com.hk 弗兰克·刘(852)37618957 frankliu@cmbi.com.hk (%) 5.0 4.5 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 □社融进一步收缩，M2继续回升。 社会融资规模outstandingsocialfinancinggrowth在10月降至7.8%（除非另 201920202021202220232024 中国人民银行7D回购银行的7D回购 1YLPR5YLPR 来源：Wind，CMBIGM 有说明，均为同比数据），较9月的8%有所下降，当月社会融资规模环比下降了24.3%。政府债券融资是主要拖累因素，10月下降32.9%，至人民币1.05万亿元，而9月则增长54.8%，达到人民币1.54万亿元。对实体经济的新人民币贷款在10月下降38.2%，至2980亿元，而9月为1.97万亿元。企业债券融资在10月转正，达到1010亿元，但低于去年同期水平。M1供应量部分得益于房地产销售的回升，同比降幅有所收窄。M2则从6.8%回升至7.5%，资金从理财产品流向存款进行股票投资，同时，在央行特殊再融资机制的支持下，银行增加了对券商、股票基金和保险公司等的贷款。 (%)3 2 1 0 YoY(%) 13 12 11 10 9 8 7 6 □新贷款进一步下降，但对家庭的M&L定期贷款明显反弹。outstanding人民币贷款的增长率在10月降至8%，从8.1%下降，创下另一个历史低点。10月新增人民币贷款减少32.3%，至5000亿元，而9月新增贷款则减少了31.2 %，至1.6万亿元。家庭短期贷款继续保持低迷，但中长期贷款在10月出现显著反弹，达到1100亿元，较9月减少了58%，因为一线城市的房产销售在10月大幅增长。企业部门的新增贷款在10月急剧下降，从9月的1.5万亿元降至1300亿元，其中短期借款为负1900亿元，中长期借款下降了55.6%，因为刺激措施的效果尚未传导到企业层面。10月票据融资回升至1690亿元，而8月为5451亿元。 20172018201920202021202220232024 7DShibor(LHS)M2同比(RHS) 来源：Wind，CMBIGM 平均比率(%) 6.5 6.0 5.5 5.0 4.5 4.0 3.5 3.0 20162018202020222024 □信贷放缓已接近尾声。近期的政策变动表明了向显著宽松的重大转变。中国人民银行通过突然降低存款准备金率和利率来放宽流动性条件和信贷供应。此外，财政部启动了地方债置换计划以缓解地方政府财政压力。地方政府也放松了房地产政策。信贷增速放缓即将结束，预计近期的政策转向将增加信贷供应、提升政府融资能力和刺激住房及耐用消费品销售。然而，近期的措施主要集中在稳定房地产市场和解决地方财政困境，而对消费者的政策支持仍然有限 ，因为持续的通缩压力和信心减弱可能继续阻碍信贷扩张。中国人民银行可能在2025年进一步放宽流动性与信贷供应，通过额外降低存款准备金率0.5至1个百分点以及降低贷款基础利率和存款利率20至40个基点。 Loan 抵押贷款 来源：Wind，CMBIGM 公司贷款 请阅读最后一页的分析师认证和重要披露。更多来自彭博的报告：RESPCMBR<GO>或[http://www1 .cmbi.com.hk](http://www.cmbi.com.hk) 图1：未偿社融增速 YoY(%) 17 16 15 14 13 12 11 10 9 8 7 201620172018201920202021202220232024 优秀的社会融资人民币贷款 来源：Wind，CMBIGM 图3：未偿OBS融资增长 YoY(%) 40 30 20 10 0 (10) (20) (30) (40) 201620172018201920202021202220232024 图2：未偿还债券融资增速 YoY(%) 25 20 15 10 5 0 (5) 2018201920202021202220232024 公司债券政府债券 来源：Wind，CMBIGM 图4：社会融资总流量 （十亿元人民币) 2022 2023 2024 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 信托贷款银行承兑公司债券 (1,000) 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12日 资料来源：财政部，CMBIGM注：OBS-表外 图5：OBS融资流量 资料来源：财政部，CMBIGM 图6：债券融资流向 2022 2023 2024 （十亿元人民币)（十亿元人民币) 600 2,000 400 200 0 (200) 1,500 1,000 500 (400) (600) 2022 2023 2024 1月2月3月4月5月6月Jul8月9月10月11月12月 0 (500) 1月2月3月4月5月6月Jul8月9月10月11月12月 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 图7：家庭新✁M&L定期贷款图8：家庭新增短期贷款 （十亿元人民币) 800 700 600 500 400 300 200 100 0 (100) (200) （十亿元人民币) 800 600 400 200 0 (200) (400) (300) 1月2月3月4月5月7日8月9月10月11月12月 202220232024 (600) 1月2月3月4月5月6月Jul8月9月10月11月12月 202220232024 来源：Wind，CMBIGM来源：Wind，CMBIGM 图表9：企业新增并购定期贷款图表10：企业新增短期贷款 （十亿元人民币)（十亿元人民币) 3,800 3,300 2,800 2,300 1,800 1,300 800 300 (200) JanFeb3月4月5月7月8月9月10月11月12月 202220232024 1,600 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 0 (200) (400) JanFeb3月4月5月7月8月9月10月11月12月 202220232024 来源：Wind，CMBIGM来源：Wind，CMBIGM 图表11：向企业提供票据融资 （十亿元人民币) 900 600 300 0 (300) (600) (900) 图12：M1增长和M1占M2✁百分比 YoY(%) 30 25 20 15 10 5 0 (5) 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 (10) (%) 32 30 28 26 24 22 20 (1,200) 1月2月3月4月5月6月Jul8月9月10月11月12月 202220232024 2022 2023 2024 M1(LHS)M1占M2✁百分比(RHS) 来源：Wind，CMBIGM来源：Wind，CMBIGM 图13：实际贷款利率和TSF增长 (%) 图14：TSF增长和CSI300指数 YoY(%)(索引) 17 15 13 11 9 7 5 3 1 2015 (1) 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 平均贷款实际利率 17 15 13 11 9 7 201620172018201920202021202220232024 6000 5500 5000 4500 4000 3500 3000 2500 TSF同比突出 来源：Wind，CMBIGM 图15：一线城市每日国内交通流量 （百万，7DMA) 40 35 30 25 20 15 10 5 0 TSF同比优秀(LHS)CSI300指数(RHS) 来源：Wind，CMBIGM 图16：新抵押贷款和住房销售 YoY(%) 160 110 60 10 (40) (90) (140) 20172018201920202021202220232024 每日地铁客流新抵押房屋合同销售价值 来源：Wind，CMBIGM 图17：与2019年相比，房屋销售回收率 (%) 来源：Wind，CMBIGM 图18：土地销售增长 同比（%，2MMA)(%,2MMA) 180 160 140 120 100 80 60 40 20 一线城市二线城市3线城市 9040 35 6030 3025 20 015 (30)10 2020-01 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2024-01 2024-03 2024-05 2024-07 2024-09 2024-11 5 (60)0 20172018201920202021202220232024 土地销售面积(LHS) 地价对基价✁溢价(RHS) 来源：Wind，CMBIGM来源：Wind，CMBIGM 图19：基础设施投资 YoY(%)YoY(%) 图20：中美利差 (ppt) （美元/人民币) 60 40 20 0 (20) (40) (60) 20172018201920202021202220232024 地方政府土地收入(LHS)基础设施投资(RHS) 25 20 15 10 5 0 (5) (10) 4 3 2 1 0 (1) (2) (3) (4) (5) 200820102012201420162018202020222024 中美1Y国债利差(LHS) 美元/人民币即期汇率(RHS) 7.5 7 6.5 6 来源：Wind，CMBIGM来源：Wind，CMBIGM 图21：中美增长差距&人民币/美元变化 (p(%pt) 20 15 10 5 0 (5) 10 8 6 4 2 0 (2) (4) (6) (8) (10) 图22：外汇净流入 (US$bn) 120 80 40 0 (40) (80) (120) (160) 200620082010201220142016201820202022(200) 中美名义GDP增长差距(LHS) 人民币/美元%变动(RHS) 201320142015201620172018201920202021202220232024 银行✁净外汇购买银行✁净外汇收据 来源：Wind，CMBIGM来源：Wind，CMBIGM 图23：货币市场融资成本图24：债券市场利率 (%