“情绪预期方向”策略框架体系：第二波上行启动，情绪企稳，政策预期差需向上修复

第二波上行启动，情绪企稳，政策预期差需向上修复 “情绪-预期-方向”策略框架体系 核心结论 证券研究报告 2024年11月04日 分析师 大势看法：10.18日起市场进入第二波反转启动形态，经济基本面修复预期 策略专题报告 逐步建立，政策预期此前过于悲观，并形成了正向预期差，指数有望形成新共识并开始重新上行。 长期趋势与方向：我们认为pe表征的是稳定eps的定价，pb表征的是稳定roe的定价，用pe和pb的标准差来观察，我们发现可以很好地刻画此前3轮市场周期（2013年3月-2016年2月）（2016年2月-2019.1月）（2019 年1月-2024.1月），如果我们假设后续逆周期调节使得利润回升到此前中 枢，本轮行情和13-16年有相似之处，基于美国降息周期均值回归的规律，那么PE的估值中枢在20的附近，PB中枢在2.06附近，意味着权益估值有较大的回升空间。未来宏观叙事三阶段（防风险，逆周期调节，稳增长）的预期正在建立，建议充分理解内需的重要性，我们预期政策要提前发力部署明年的增长，市场也会提前开始定价增长复苏起点的新叙事。 短期择时买入点：（1）10.18日负面情绪衰竭，指数已经来到了情绪底部基于长期空间较大，且短期有大幅向上修正的需要，我们认为10.18日大概率是第二波的入场点，后面持有成本会逐级抬升。（2）预期层面财政政策节奏的分歧已经消除，与市场不同的是，我们认为经济增长的对冲需要提前半年来布局，顺序是先打通堵点，落实好细节的法律法规，并进一步加速落实验证的路标非年内财政政策，而是对明年的规划，新的正向预期差已然出现 （3）在我国结构转型，稳增长，稳物价的大背景下，当前已经有了靠前发力的思维和行动，政策出现反转，我们认为短期增长靠资本市场与消费，长期需打通堵点，落实政策支撑地方增长动能，进而来应对明年下半年外部环境带来的扰动，权益市场短期的方向是往上的。 投资建议：从情绪，预期，方向三个角度，A股中短期再次进入战术战略共振的阶段，10月18日出现高胜率的买入信号，建议可考虑继续加大持仓比例，继续看好半导体芯片，计算机，券商，成长与顺周期中期全面布局的机会。 风险提示：宏观政策变化风险，策略框架失效，基本面超预期下行。 毛君杰S0800524100007 13641817824 maojunjie@research.xbmail.com.cn 索引 内容目录 一、策略框架体系4 二、长期和短期择时研究4 2.1长期择时研究4 2.2短期择时研究5 三、结构化行业和主题研究7 3.1有色配置机会7 3.2TMT配置机会8 3.3央企高分红与安全主题8 3.4银行配置信号8 四、基本面跟踪：有效的领先与同步指标体系9 4.1全球金融成本下降驱动新兴市场迎来盈利底部反转10 4.2经济政策领先权益，国内领先指标有望触底反弹11 五、领先、同步、滞后指标附录12 六、风险提示16 图表目录 图1：大周期情绪指标5 图2：长期叙事下的PE估值对应5 图3：长期叙事下的PB估值对应5 图4：短期情绪指标复盘6 图5：形态择时7 图6：有色情绪指标7 图7：TMT先行指数8 图8：央企高分红选股模拟组合8 图9：银行4-7月跑赢市场9 图10：宏观体系9 图11：领先同步滞后指标框架体系10 图12：中美日欧制造业PMI10 图13：增长补贴（美元美债原油）/税收*（提前一年）与PMI叠加11 图14：经济政策指数11 图15：领先指标体系12 图16：商品房量价12 图17：二手房量价跟踪12 图18：乘用车销量12 图19：手机销量与出货量12 图20：PMI新订单与PMI新出口订单13 图21：中国制造业PMI新订单/产成品库存13 图22：融资量M1M2社融13 图23：利率利差13 图24：央地财政支出增速差13 图25：M2同比-CPI同比、公共财政赤字同比13 图26：同步指标体系14 图27：同步指标体系14 图28：制造业PMI结构当月值14 图29：非制造业PMI结构当月值14 图30：居民人均可支配收入累计同比VS消费支出累计同比14 图31：社会消费品零售总额当月同比VS消费者信心指数14 图32：滞后指标体系15 图33：各国CPI当月同比15 图34：各国PPI当月同比15 图35：中国PPI及结构当月同比15 图36：中国PPI时序当月同比15 图37：产成品库存同比细分行业结构变动16 图38：工业产能利用率分行业结构变动16 表1：今年大势与结构信号实验回顾4 表2：日历择时6 一、策略框架体系 大势研判理念：牛顿耳熟能详的名言“我能计算出天体运行的轨迹,却难以预料到人性的疯狂”，这个我们认为是对投资最为深入地理解之一，天体的运行有明确的规律，而人性的贪婪与恐惧是动态博弈的，作为策略分析师，主要做两件事，研究情绪波动以及寻找预期差。 共识是市场动态形成的，市场的主观先定价后视镜的历史规律，再用望远镜来修正，市场的主观最终将收敛于“后视镜+高倍望远镜”的客观，但是收敛前混沌的运动形态和确定方向是策略研究的关键所在。 结构化研究基于大势研判的基础判断，找到最佳布局点，基于结构化信号，找到季度和月度尺度高胜率和高赔率的方向，做重点配置，适合大资金，大纵深的产业配置布局，今年结构化模拟组合回溯来看绝对收益较高，其中央企高分红模拟组合跑赢沪深300和红利指数。 表1：今年大势与结构信号实验回顾 【1】1.16日基于高分红与安全资产情绪排名体系，选出标的跑赢沪深300和红利指数。【2】2.5日基于择时框架信号，出现多头信号提示，胜率较高。【3】3.7日基于板块择时结构化模型信号，提示有色进入配置区间，当下是交易有色的最佳时间窗口。【4】4.15日基于高分红与安全资产情绪排名体系，提示买银行空中证1000，有望在2季度跑赢市场。【5】5.23日基于板块择时结构化模型信号，提示科技最佳买点，有望季度尺度跑赢市场。【6】9.13日基于板块择时结构化模型信号，提示有色多头信号。【7】9.10日基于择时框架信号，提示港股进入最佳买点。【8】9.18日基于择时框架信号，提示A股进入最佳买点。【9】10.10日基于主题投资框架，提示逢低布局半导体【10】10.18日基于择时框架信号，提示A股进入第二阶段上行买点 资料来源：wind,西部证券研发中心 二、长期和短期择时研究 2.1长期择时研究 我们以大周期市场情绪指标与经济基本面指标和估值指标判断相结合，通过情绪指标拐点和经济基本指预期方向相互印证，研究市场预期共识的方向来判断未来市场的走势,今年大周期择时系统高等级信号出现在8.28日-9.18日。 我们首先观察市场的情绪超跌信号，并结合基本面的判断，寻找情绪底部和基本面底部的共振,在基本面无严重负面的情况下，情绪指标超跌到临界值，我们定义为触发了多头信号。 图1：大周期情绪指标 资料来源：wind，西部证券研发中心 估值的均值回归策略：我们认为PE表征的是稳定EPS的定价，PB表征的是稳定ROE的定价，用PE和PB的标准差来观察，我们发现可以很好地刻画此前3轮市场周期（2013年3月-2016年2月）（2016年2月-2019.1月）（2019年1月-2024.1月），如果我 们假设后续逆周期调节使得利润回升到此前中枢，本轮行情和13-16年有相似之处，基于美国降息周期均值回归的规律，那么PE的估值中枢在20的附近，PB中枢在2.06附近，意味着权益估值有较大的回升空间。未来宏观叙事三阶段（防风险，逆周期调节，稳增长）的预期正在建立，建议充分理解内需的重要性，我们预期政策要提前发力部署明年的增长，市场也会提前开始定价增长复苏起点的新叙事。 图2：长期叙事下的PE估值对应图3：长期叙事下的PB估值对应 资料来源：Wind，西部证券研发中心资料来源：Wind，西部证券研发中心 2.2短期择时研究 我们以短周期市场情绪指标与经济基本面预期判断相结合，通过情绪指标和经济基本面指标、技术分析相互印证，研究市场预期共识的方向来判断未来市场的走势。 我们首先观察市场的短期情绪超跌信号，并结合基本面预期判断，寻找情绪底部和基本面底部的共振，同时在短期择时上加入技术分析。在基本面无严重负面的情况下，短期情绪 指标超跌，我们定义触发了多头信号，今年短期择时系统高等级信号出现在2.5日和10.18 日。 基本面预期研判：从预期角度此前市场对于财政政策年内增赤的负面预期差导致市场来到了情绪底部，与市场不同的看法是，我们认为经济增长的对冲需要提前半年来布局，顺序是先打通堵点，落实好细节的法律法规，并以及一步加速落实，验证的路标非年内财政政策，而是对明年的规划。在我国结构转型，稳增长，稳物价的大背景下，当前已经有了靠前发力的思维和行动，政策的转向已经出现，我们认为短期增长靠资本市场与消费，长期靠打通堵点，政策支撑地方增长动能，进而来应对明年下半年外部环境带来的扰动，后续有望向明年的宏观逆周期调节的乐观预期切换，权益市场短期的方向是往上的。 图4：短期情绪指标复盘 资料来源：Wind，西部证券研发中心 日历择时：从日历择时角度看，复盘25年的全A走势，年内最佳的月份是2月和11月，赔率和胜率处于1，2名的位置，而10月则是半个月上行，半个月调整，上半月已经走完了调整的诉求，10.18日起大概率是为时1个半月的中枢上行格局。 表2：日历择时 资料来源：Wind，西部证券研发中心 技术形态分析：上证指数5日线再次出现经典引导楔形，这是底部反转的动量多头信号， 与我们在9.18日观察到的形态一致，我们在10.18日信号出现后再次提示，短期见底反 转，未来两周重要的是择机要仓位，交易核心是不要损失低价筹码。 图5：形态择时 资料来源：Wind，西部证券研发中心 三、结构化行业和主题研究 我们以行业情绪指标与行业基本面判断相结合。从行业情绪信号出发，发现行业情绪出现底部信号的时点，并基于总量体系和行业基本面相互验证，判断信号的质量，给出增减仓位的建议。今年实验的信号回顾：提示了1月高分红组合，3月有色，4月银行避险配置信号，5月TMT，9月有色，10月半导体。 3.1有色配置机会 我们分别在3月和9月基于板块择时结构化模型信号，根据有色的情绪指标结合行业基本面判断提示有色的配置机会（图6）。 图6：有色情绪指标 资料来源：wind，西部证券研发中心 3.2TMT配置机会 我们基于板块择时结构化模型信号，基于TMT先行指标与基本面变化共同验证，提示TMT 的配置机会。 图7：TMT先行指数 资料来源：wind，西部证券研发中心 3.3央企高分红与安全主题 我们在1.16日基于央企高分红与安全两大主题的投资机会，基于高分红情绪体系（分红 排名+相对收益+安全属性）选出了6个标的成为央企高分红模拟组合，跑赢沪深300和红利指数。 图8：央企高分红选股模拟组合 资料来源：wind，西部证券研发中心 3.4银行配置信号 我们基于过往四年银行板块与中证1000的反向关系，基于高分红情绪体系（分红排名+相对收益+安全属性）与基本面角度认为银行有较好的配置价值。市场高估了银行的坏账率，其实四大行在高利率高通胀的外部环境下，其杠杆更低，资本回报率更高，在地产托底的大背景下，向下空间有限，政策催化向上的弹性较大，可能的催化来自存款利率调降， 要求长期资金配置银行股的比例，防风险，提升银行股配置价值。 图9：银行4-7月跑赢市场 资料来源：wind，西部证券研发中心 四、基本面跟踪：有效的领先与同步指标体系 基本面是定价的核心催化，除了情绪择时体系的研判，我们也高频跟踪逆周期预期，地缘变化，经济领先指标，同步指标与滞后指标，判断市场的主要矛盾。 在今年信用失灵，货币敏感度失去弹性的背景下，大部分传统的前瞻指标失效，故我们针对存量依然有效的领先指标进行梳理，洞察整个经济基本面对权益市场的指示作用，辅助我们对整个投资节点做出全面，深