制造、品牌、渠道兼具竞争力的休闲车龙头

2024年11月11日 涛涛车业（301345）证券研究报告 制造、品牌、渠道兼具竞争力的休闲车龙头 涛涛车业专注于户外休闲娱乐、兼具短途交通代步工具产品。公司聚焦于休闲车产品拓展，中长期目标成为低速车行业龙头。 涛涛深耕美国市场，产品需求多数在美国。从2023年分地区收入看，美国营收15.3亿元，YOY+41.3%，营收占比达71.3%，毛利率达到40.9%。公司本土化运营主要包括深耕北美多年的本土化团队，融合地理与时间效率的仓储式销售，快速响应的全流程售前售后服务体系。 高尔夫球车：推出高性价比产品，打开需求空间 在美国归类为低速车辆，使用场景为高尔夫球场/封闭社区道路，通常无需驾照。美国市场需求强劲，分为场地电动车、社区应用低速电动车。涛涛高尔夫球车品牌主要为Denago，公司有分别针对高端经销商网络、商超两类渠道。从价格端看，Denago品牌下NomadXL售价7995美元，RoverXL 投资评级 行业汽车/摩托车及其他 6个月评级买入（首次评级） 当前价格65.45元 目标价格83.6元 基本数据 A股总股本(百万股)109.75 流通A股股本(百万股)29.80 A股总市值(百万元)7,182.81 流通A股市值(百万元)1,950.41 每股净资产(元)27.64 资产负债率(%)32.91 一年内最高/最低(元)86.80/42.61 售价9995美元。对比同行，涛涛产品性价比更高，有望打开需求空间。 作者 从使用人群看，电动高尔夫球车受到中产新富、社区老人、家庭等人群喜爱。美国对来自中国的LSPTV发起“双反调查”，涛涛积极应对贸易摩擦，海外产能加快建设规避风险。越南工厂已有小部分全地形车完成生产，美国工厂也已经在10月可实现美国本土制造。 全地形车：小排量ATV为主，从小排量延伸至大排量 涛涛产品集中在小排量发动机，以ATV为主，主要目标人群为儿童、青年。小排量TV产品多数在千元美金以下，款式选择多样且价格实惠。自有品牌TaoMotor主打实用，高端品牌Denago更注重专业性。大排量ATV车型已实现量产，UTV产品也计划进入美国市场，产品线不断开拓。 公司优势：品牌力、本土团队运营&成本优势 公司有两大主力品牌，定位不同消费者。公司对细分品牌进行精细化运营，保持相对独立且可以覆盖更多消费群体，兼顾规模和盈利，具备互补优势。公司旗下有主力品牌DENAGO、GOTRAX，分别定位不同市场，自主品牌销售占比超过60%。公司渠道包括大型连锁商超、自有网站、第三方电商平台、批发零售商、经销商等。成本方面，公司自制核心零部件，运营框 孙潇雅分析师 SAC执业证书编号：S1110520080009 sunxiaoya@tfzq.com 股价走势 涛涛车业创业板指 60% 48% 36% 24% 12% 0% -12% -24% 2023-112024-032024-07 资料来源：聚源数据 架不断完善提高生产效率。 相关报告 盈利预测与估值 预计2024-2026年公司营收33.1、41.1、49.9亿元，同增54%、24%、22%；归母净利4.0、5.1、6.3亿元，同增43%、27%、24%.考虑公司成长性，以及同类型公司估值水平，给予2025年PE18x，对应股价83.6元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：贸易摩擦、新品类开拓不及预期、市场需求下降、原材料成本大幅上升、汇率波动等 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 1,765.67 2,144.25 3,305.74 4,107.51 4,992.60 增长率(%) (12.49) 21.44 54.17 24.25 21.55 EBITDA(百万元) 319.01 423.78 465.34 605.98 756.59 归属母公司净利润(百万元) 206.31 280.48 402.10 509.77 631.16 增长率(%) (15.00) 35.95 43.36 26.78 23.81 EPS(元/股) 1.88 2.56 3.66 4.65 5.75 市盈率(P/E) 34.82 25.61 17.86 14.09 11.38 市净率(P/B) 7.53 2.44 2.29 2.11 1.93 市销率(P/S) 4.07 3.35 2.17 1.75 1.44 EV/EBITDA 0.00 11.57 11.47 9.53 7.05 资料来源：wind，天风证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 内容目录 1.引言4 2.终端市场主要在北美，产品线不断丰富4 2.1.休闲车产品拓张，主要市场在北美4 2.2.产品线不断丰富，目标成为低速车行业龙头5 3.高尔夫球车：推出高性价比产品，打开销量空间7 3.1.使用场景分为球场和社区道路，美国市场需求强劲7 3.2.高性价比产品，打开需求空间8 3.3.贸易摩擦：公司强执行力积极应对，越南、美国工厂进程加速9 4.全地形车：小排量ATV为主，从小排量延伸至大排量10 4.1.小排量ATV为主，用户主要为儿童&青年10 4.2.高端品牌扩大产品线，小排量向大排量拓张10 4.3.高性价比产品取得高利润率，成本制造与售后兼具优势11 5.公司优势：品牌力、本土团队运营&成本优势11 5.1.深耕北美市场，设立本土化品牌11 公司有三大自有品牌，定位不同消费者。公司对细分品牌进行精细化运营，保持相对独立且可以覆盖更多消费群体，兼顾规模和盈利，具备互补优势。公司旗下有TAOMOTOR、DENAGO、GOTRAX三大自有品牌，自主品牌销售占比超过60%：11 5.2.本土团队运营，构建高效运营机制12 5.3.成本优势明显，保持高利润率13 6.盈利预测与估值14 6.1.我们预计2024-2026年营收33.1、41.1、49.9亿元，同增54%、24%、22%；归母净利4.0、5.1、6.3亿元，同增43%、27%、24%14 6.1.给予2025年PE18X,给予“买入”评级15 7.风险提示15 图表目录 图1：涛涛车业营收、归母净利及增速（亿元，%）4 图2：涛涛车业分产品营收（亿元）4 图3：涛涛车业分产品营收（亿元）、毛利率（%）5 图4：涛涛车业2023年分地区收入（亿元）、毛利率（%）5 图5：涛涛车业发展历程6 图6：涛涛车业产品布局发展史6 图7：涛涛车业股权结构（截至2024.09.30）7 图8：中国出口高尔夫球车数量（万辆）及增速（%）7 图9：中国出口到美国高尔夫球车数量（万辆）及增速（%）7 图10：美国太阳城社区设施与服务8 图11：美国太阳城运动、娱乐设施8 图12：涛涛车业美国本土3大组装工厂9 图13：涛涛车业组装厂9 图14：TaoMotorATV产品10 图15：涛涛ATV产品价格10 图16：DenagoATV产品及价格11 图17：DenagoATV产品11 图18：涛涛车业全地形车营收（亿元）及增速（%）11 图19：涛涛车业全地形车毛利率（%）11 图20：涛涛车业自有品牌Denago、Gotrax12 图21：涛涛旗下自有品牌12 图22：涛涛车业线上渠道12 图23：涛涛车业连锁商超渠道12 图24：涛涛车业运营机制13 图25：同类型公司毛利率对比（%）13 图26：同类型公司净利率对比（%）13 表1：涛涛车业高尔夫球车产品8 表2：涛涛车业2022、2023年成本结构（亿元、%）14 表3：2024-2026年盈利预测15 表4：同类企业估值对比（PE）15 1.引言 涛涛产品主要市场在北美，2024年5月以来股价经历大幅下跌，我们认为原因为电动高尔夫球车双反带来的估值影响，但涛涛强执行力，2024年10月美国工厂已投产，从工厂正式筹建到第一台车下线仅用了104天，快速解决双反带来的潜在风险。 公司2024年最大增长点在电动高尔夫球车，公司对美国本土市场深入了解，产品、售后贴近当地消费者。产品端，公司产品价格低于竞争者，产品高性价比打开需求空间。后续大排量全地形车、ebike等品类有望继续开拓新增长点。 与其它出海的国内企业相比，涛涛在美国本土具有品牌、渠道优势。公司有DENAGO、 GOTRAX两大主力品牌，定位不同消费者，自主品牌销售占比超过60%。 2.终端市场主要在北美，产品线不断丰富 2.1.休闲车产品拓张，主要市场在北美 涛涛车业专注于户外休闲娱乐、兼具短途交通代步工具产品。2024年Q1-3营收、利润高增，2024Q1-3公司营收22.2亿元，同比增长65%，归母净利3亿元，同比增长47%。分产品情况看，2019-2021年电动滑板车及配件营收从1.4亿元增长至6.4亿元，全地形车营收从3.1亿元增长至7.8亿元，这两个品类在2022、2023年增速放缓/出现下滑。但公司平衡车在2022、2023年营收达到2.9、2.96亿元，相比2019-2021年增长明显；电动自行车作为新品类在2022、2023年营收达到0.78、1.65亿元。 聚焦于休闲车产品拓展，针对客户需求、渠道、生产环节等做产品延展。公司主要聚焦于休闲车门类中地产品进行拓展，拓品逻辑基于：1）客户需求、销售渠道类似，以电动自行车为例，渠道可复用其它产品品类，线上渠道如自建站、亚马逊可以销售，线下渠道也可以和电动滑板车共用；2）生产环节和工艺接近，如车架、电池Pack、电机等，电动平衡车、电动滑板车、电动自行车、电动高尔夫球车等产品都有用到。 25.0 20.0 15.0 7.8 10.0 5.0 3.1 0.9 0.01.4 20192020202120222023 电动滑板车及配件平衡车全地形车电动自行车高尔夫球车其它 2.2 1.5 6.4 4.5 图1：涛涛车业营收、归母净利及增速（亿元，%）图2：涛涛车业分产品营收（亿元） 25 21.4 22.2 65% 20.2 20 17.7 46% 47% 15 13.9 36% 21% 10 11% 5 2.2 2.4 2.8 3.0 0 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 20202021 2.1-12% -15% 202220232024Q1-3 营收 归母净利 营收YOY 归母净利YOY 3.25.31.93.5 2.0 0.78 5.1 2.96.9 2.71.656.202.967.18 资料来源：Wind、天风证券研究所资料来源：Wind、天风证券研究所 2024年主要增长点来自高尔夫球车。2024年以来涛涛电动高尔夫球车在美国销售业务开展顺利，一季度销售同比增长9000多万元。2023年涛涛电动高尔夫球车营收0.8亿元，营收占比3.7%，2024年一季度已经超过9000万元。公司通过高端经销商、大型专业商超两大渠道以保证新品投放，到2024年5月涛涛已拓展经销商120多家，产品入驻专业商超TSC门店800多家。 全地形车看点在新品类开拓，大排量全地形车进入欧洲市场、UTV产品进入美国市场。2023年涛涛全地形车营收6.2亿元，YOY+21.2%，营收占比28.9%。公司全地形车产品核心部件自研自制为主，有效降低成本。小排量全地形车2024年计划进入北美高端经销商网络，大排量300ATV已获得欧盟T3B认证，在手订单已陆续生产和出货；550UTV已获得EPA认证，将进入美国市场。 图3：涛涛车业分产品营收（亿元）、毛利率（%） 2023年营收（亿元） YOY 营收占比（%） 毛利率（%） 智能电动低速车其中：电动滑板车 7.2 4.5% 33.5% 42.4% 电动平衡车 3.0 1.8% 13.8% 34.9% 电动自行车 1.6 111.1% 7.7% 45.0% 电动高尔夫球车 0.8 0.0% 3.7% 28.3% 其他电动车 0.2 121.2% 1.0% 22.