行业龙头地位稳固，强化“中心城市+城市群”深耕战略

保利发展（600048.SH）：行业龙头地位稳固，强化“中心城市+城市群”深耕战略 业务以不动产投资开发为主。公司2023年实现收入3468.3亿元，同比增速为23.4%。2023年房地产业务实现收入3225亿元，同比增速为25.7%。 坚持“中心城市+城市群”深耕战略，销售排名稳居行业第一。2024H1签约销售金额1733.36亿元，同比增速为-26.8%；销售金额市占率从2021年的2.94%提升至2024H1的3.68%，销售排名跃居行业第一。公司2024H1在核 心38城中，32个市占率排名前五，11个排名第一，城市深耕战略效果显著。合理控制投资节奏，拿地聚焦高能级城市和核心都市圈。2024H1，公司拿地强度(新拓项目总地价/签约金额)大幅降至7.3%。降低拿地强度的同时，新增 项目的权益占比显著提升。投资更加聚焦高能级城市，2024M1-M9高能级城市拿地权益金额占比高达95.5%，拿地均价显著提升的同时溢价率明显降低。持续压降土储规模，积极开发优质土储，在建项目中高能级城市占比持续提升。 从土储结构中，可以看出公司从2022年开始更加聚焦“中心城市+城市群”的 深耕战略。土储面积自2021年开始持续下降；一方面积极拓展和开发优化土储，在建面积中高能级城市占比持续提升。2024H1期末，公司未售土储建面13046万平，同比增速为-9.9%。2024H1期末，本年在建面积中高能级城市占比为68.1%；待开发面积中高能级城市占比为53.5%。 积极提升优质新货占比，已售待结转项目中高能级城市占比持续提升。2022 年以来，新开工项目中高能级城市占比持续提升，2024H1期末，高能级城市本年新开工面积占比提升至67.4%。2024H1期末，高能级城市签约未结转面积占比为68.5%，较2023年的65.4%进一步提升。 盈利预测及投资评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为110.4、 115.5和131.7亿元，对应EPS分别为0.92、0.97和1.10元，11月7日收盘价对应2024-2026年PE分别为13/12/11倍，首次覆盖给予“推荐”评级。风险提示：市场维持低位，销售表现不及预期；竣工节奏放缓，结算规模不及 2024年11月11日 公司报告 保利发展 推荐/首次 公司简介： 公公司务范围涵盖房地产开发与销售、物业服务、全域化管理、销售代理、商业管理、不动产金融等。公司连续15年保持房地产行业央企第一。 资料来源：公司公告、同花顺 未来3-6个月重大事项提示： 2024-11-212024年第五次临时股东大会 资料来源：公司公告、同花顺 交易数据 52周股价区间（元）11.65-7.45 总市值（亿元）1,338.3 流通市值（亿元）1,338.3总股本/流通A股（万股）1,197,044/1,197,044流通B股/H股（万股）-/- 52周日均换手率1.87 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 52周股价走势图 保利发展 沪深300 23.9% 11.6% -0.8% -13.1% -25.5% -37.8% 11/132/115/118/911/7 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 预期；房价超预期下行，资产减值规模超预期。公司充电量提升不及预期。 分析师：陈刚 021-25102897 chen_gang@dxzq.net.cn 指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 执业证书编号： S1480521080001 营业收入（百万元） 281,016.7 346,828.1 321,899.6 309,111.4 279,071.6 增长率（%） -1.37% 23.42% -7.19% -3.97% -9.72% 归母净利润（百万元） 18,346.8 12,067.2 11,037.9 11,550.8 13,169.8 增长率（%） -33.01% -34.23% -8.53% 4.65% 14.02% 净资产收益率（%） 9.36% 6.11% 5.47% 5.54% 6.10% 每股收益（元） 1.53 1.01 0.92 0.97 1.10 PE 7.6 11.5 12.6 12.1 10.6 财务指标预测 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 P2东兴证券深度报告 保利发展（600048.SH）：行业龙头地位稳固，强化“中心城市+城市群”深耕战略 目录 1.公司概况：以不动产投资开发为主，从广州走向全国的央企开发商5 1.1发展历程：从广州走向全国，历经四大发展阶段5 1.2股权结构：央企控股，股权稳定5 1.3业务构成：以不动产投资开发为主，以美好生活服务与产业金融服务为翼6 2.战略与管理：前瞻的战略规划指引公司方向，稳健的经营管理护航公司发展7 2.1战略：前瞻的战略规划和卓越的经营水准助力公司穿越周期7 2.2管理：不断革新的组织架构和稳定专业的管理团队是公司战略落地的基础10 3.主业经营：“中心城市+城市群”深耕，合理控制投资节奏，提升优质新货占比13 3.1销售：坚持“中心城市+城市群”深耕战略，销售排名跃居行业第一13 3.2拿地：合理控制投资节奏，拿地聚焦高能级城市和核心都市圈15 3.3土储：持续压降土储规模，在建项目中高能级城市占比持续提升17 3.4开发：积极提升优质新货占比，已售待结转项目中高能级城市占比持续提升18 4.财务概况：营收微降利润承压，保持稳健资产负债结构19 5.盈利预测与投资建议23 6.风险提示24 插图目录 图1：公司发展从广州走向全国，历经四大发展阶段5 图2：实控人为隶属于国务院国资委的中国保利集团有限公司6 图3：历年来持股变动不大，股权结构较为稳定6 图4：公司的业务以不动产投资开发为主，以美好生活服务与产业金融服务为翼6 图5：2023年房地产业务实现收入3225亿元，同比增速为25.7%7 图6：2023年房地产业务收入占比为93.0%7 图7：公司始终准确把握了中国经济及房地产行业的发展方向和行业特点，能够根据行业具体情况及时调整经营策略8 图8：公司能够根据复杂多变的宏观经济形势和行业环境适时调整经营策略，及时的把握机遇和预判风险10 图9：公司能够根据行业形势变化和战略发展需要，适时调整组织架构，提升组织运行效率11 图10：公司绝大多数年份的销售增速都不低于行业水平13 图11：2024H1签约销售金额1733.36亿元，同比增速为-26.8%13 图12：2024H1签约销售面积954.25万平，同比增速为-31.0%13 图13：2024H1销售均价为18164.63元/平，同比增速为6.1%14 图14：销售金额市占率从2021年的2.94%提升至2024H1的3.68%14 图15：凭借稳健的经营和领先的品牌，公司市占率在行业下行期实现了持续提升，销售排名跃居行业第一14 图16：2024H1核心38城销售金额占比提升至89%15 图17：2024H1珠三角及长三角销售金额占比提升至59.2%15 图18：自2021年以来，高能级城市签约面积占比持续提升15 图19：2024H1三大城市群签约面积占比大幅提升15 图20：2024H1新拓项目计容面积116万平，同比增速为-69.9%；总地价126亿元，同比增速为-82.2%16 P3 东兴证券深度报告 保利发展（600048.SH）：行业龙头地位稳固，强化“中心城市+城市群”深耕战略 图21：2024M1-M9拿地总金额的权益比例提升至86.9%16 图22：2024H1拿地强度大幅下降至7.3%16 图23：2024M1-M9高能级城市拿地权益金额占比高达95.5%16 图24：自2022年以来，拿地均价大幅提升；2023年拿地均价为15187元/平，2024H1为10862元/平16 图25：2024H1拿地平均溢价率为2.2%16 图26：2024H1期末，公司未售土储建面13046万平，同比增速为-9.9%17 图27：2024H1期末，开工未售土储面积占比为59%，待开发土储面积占比为41%17 图28：2024H1期末，本年在建面积中高能级城市占比为68.1%17 图29：2024H1期末，待开发面积中高能级城市占比为53.5%17 图30：22024H1期末，按面积计算的未售土储的去化周期为6.7年18 图31：2024H1新开工面积677万平，同比增速为8.2%18 图32：2024H1期末，本年新开工面积占本年在建面积的比例为8.5%18 图33：2024H1期末，高能级城市本年新开工面积占比为67.4%18 图34：2024H1期末，签约未结转面积4086万平，同比增速为18.9%19 图35：2024H1期末，高能级城市签约未结转面积占比为68.5%19 图36：2024Q1-Q3，公司营收1827.7亿元，同比增速为-5.0%19 图37：2024Q1-Q3，公司营收下滑幅度小于滨江、华发及万科19 图38：2024Q1-Q3，公司归母净利润78.1亿元，同比增速为-41.2%20 图39：2024Q1-Q3，公司归母净利润下滑幅度大于滨江、华发及招商蛇口20 图40：2024Q1-Q3，公司毛利率15.9%，与2023年全年水平基本一致20 图41：2024Q1-Q3，公司毛利率水平高于滨江、华发、万科及招商蛇口20 图42：2024Q1-Q3，公司归母净利率4.3%，较2023年全年水平有所回升20 图43：2024Q1-Q3，公司归母净利率水平高于滨江、华发、万科及招商蛇口20 图44：2024Q1-Q3，公司销售管理研发费用率4.2%，较2023年全年水平有所回升21 图45：2024Q1-Q3，公司销售管理研发费用率水平低于华发、万科及招商蛇口21 图46：2024Q1-Q3，公司计提资产减值损失比例为0.0001%，较2023年全年的0.5%大幅降低21 图47：2024Q1-Q3，公司计提资产减值损失比例低于滨江、华发和万科21 图48：2024Q3期末，公司预收款项及合同负债对营收的覆盖倍数为2.0，较2023同期的2.3有所降低22 图49：2024Q3期末，公司预收款项及合同负债对营收的覆盖倍数低于滨江、华发和招商蛇口22 图50：2024Q1-Q3，公司年化的ROE为3.3%，较2023年全年的6.1%有所降低22 图51：2024Q1-Q3，公司年化的ROE水平低于滨江、华发和招商蛇口22 图52：2024Q3期末，公司剔除预收款的资产负债率为65.5%，较2023Q3期末的66.3%有所降低22 图53：2024Q3期末，公司剔除预收款的资产负债率水平高于滨江、华发和招商蛇口22 图54：2024Q3期末，公司净负债率为66.0%，较2023年末的61.2%有所升高23 图55：2024Q3期末，公司净负债率水平高于滨江和招商蛇口23 图56：2024Q3期末，公司扣除受限资金的现金短债比为1.99，与2023年末的水平基本持平23 图57：2024Q3期末，公司扣除受限资金的现金短债比高于华发和万科23 表格目录 P4东兴证券深度报告 保利发展（600048.SH）：行业龙头地位稳固，强化“中心城市+城市群”深耕战略 表1：自2002年以来，公司的战略方向主要经历了3次变迁8 表2：公司管理团队长期保持稳定，历任管理团队皆长期扎根公司，接班延续性强，更能秉承长期主义12 表3：公司关键指标假设及盈利预测23 P5 东兴证券深度报告 保利发展（600048.SH）：行业龙头地位稳固，强化“中心城市+城市群”深耕战略 1.公司概况：以不动产投资开发为主，从广州走向全国的央企开发商 1.1发展历程：从广州走向全国，历经四大发展阶段 保利发展控股成立于1992年，历经四个主要发展阶段： 1)创业起步、夯实基础（1992-2002）：1992年，广州保利房地产开发公司成立；199