海外研究：海外宏观及大类资产周度报告
国泰君安期货研究所刘雨萱Z0020476戴璐（联系人）F03107988俞臻洋（联系人）F03131108孙嘉良 （联系人）F03129093日期：2024年11月10日 CONTENTS 周度重点宏观逻辑追踪及FICC观点 大类资产周度表现及市场高频数据 宏观数据全息图及基本面高频数据 •实时经济动能 – 实时GDP模型、WEI和板块惊喜指数•金融条件 – 央行资产负债表及金融条件指数•财政支出 – 美国联邦政府支出明细及债务占GDP比重•就业市场 – 美国就业市场周频、月频追踪•通胀 – 通胀拆分、核心驱动及通胀预期•消费需求 – 美国消费数据周频、月频追踪•消费需求 – 收入端：个人收入、工资收入和储蓄•消费需求 – 负债端：家庭资产负债表、负债率、逾期率•周期定位 – 工业、制造业及库存周期性指标•周期定位 – 美国零售商分品种库存•信贷周期 – 信贷总量同比、估值和信用市场高频追踪•交通物流 – 航空、供应链指数、卡车和航运•大宗商品 – 宏观商品高频•房地产市场 – 美国房地产权益市场和信用利差•房地产市场 – 美国商业地产•Eurozone – 欧元区经济数据•Beige Book Takeaways •固定收益 – 海外固收周度表现•固定收益 – 美债收益率曲线和信用利差•固定收益 – 不同评级信用债相对强弱及欧元区利差•固定收益 – 美国国债发行量及一二级市场供需•汇率市场 – 主要汇率周度表现•汇率市场 – 主要国家国债收益率与美债利差走势•汇率市场 – 中国货币政策框架演进•汇率市场 – 人民币汇率月频指标•汇率市场 – 人民币汇率高频指标•大宗商品 – 主要大宗商品周度表现•大宗商品 – 主要大宗商品比价及产业链相对强弱•海外权益 – 全球主要指数及美股各行业周度表现•海外权益 – 周度美股风格表现、估值及盈利追踪•海外权益 – 盈利周期定位 – EPS季度同比趋势•海外权益 – 波动率与风险情绪指标•海外权益 – 美股量化因子表现追踪•资金流量 – 主要大类资产ETF资金流量追踪•BOJ后YCC时代 – 日元Carry交易体系市场高频数据 •Thoughts of the Week•Macro at a Glance•周度FICC资产观点 周度重点宏观逻辑追踪及FICC观点 Thoughts of the Week 方向+效率的共振：本轮选举周期，美国政治版图获得少见的统一，政治变量影响深远 大选落定，特朗普与共和党拿下大选+参议两院， 最高法院亦以保守派占优，本届政府在行政、立法和司法上高度统一。 我们分为两个维度去理解：对内——美国内部资产在交易什么——税收、财政；对外——中国市场如何预期——关税政策。 对于构建策略而言，我们将总统大选视作“方向”，它决定了我们在策略主逻辑上的选择，“再通涨交易下的长债利率继续上涨”、“加关税带来的非美资产负面冲击”、“企业所得税减税带来的美股正反馈”、“放松监管带来的虚拟货币上涨”等等。从基本面主逻辑上看，特朗普的核心政策——提高关税、收紧移民、减税和放松监管——是通胀性的、是偏利率抬升的、是Pro增长的。 我们将参议两院选举视作“效率”，意味着在总统大选结果代表的“方向”定调之后，政策从行政部“门到立法部门通行的效率和最终规模如何，它决定的是“方向”交易的持续性和弹性。”方向+效率“的共振如”红色横扫“意味着Trump交易的持续性，意味着当前市场表达”特朗普“第二任期的——强美元、美债收益率提升——作为最直接的标的难以被打断。 特朗普-万斯政策在行政、立法和司法中的实现路径 两个关键节点：选举日后上涨、就职日时阶段离场 标普波动率在选举日后回落，在就职日短期反弹 选举年平均标普走势在交接期上涨，在就职日回调 美国国债进涨势在接近就职日放缓 选举周期中美股表现在新总统上仍情形下表现偏弱 标普指数、美元指数和美债收益率大选年、大选前后表现统计 Thoughts of the Week 对美国经济内部而言：股票上涨+债券下跌，美国市场为大选结果给出乐观投票 对于大选后市场的反应，可以分为美国内部和美国以外两种应对。对于美国内部而言，金融市场反应基本符合前期预判；而对于海外市场而言（尤其是中国），则由于关税威胁时间节点模糊嵌套国内重要会议召开，展现出一定不确定性。 大选结果落地后，美股三大指数强势上涨并创下新高，比特币等一众数字货币上行，这体现了特朗普政策中以减税、放松监管为代表的Pro增长属性，市场给出积极应对。同时美债收益率在此环境下大幅上涨，10Y yield最高一度达到4.5%，但后续有所回落。美元指数亦整体抬升。基本上符合“Pro增长、财政扩张和通胀中枢上行”的判断。 从微观上看，美股方面市场仍在衡量AI持投资续性和盈利前景，但情绪较Q2稳定得多，前期Mate和Microsoft财报中对Capex的前瞻指引是代表AI领域投资持续性的关键信号。本次财报季两大巨头在Capex上阐述被市场接受，AI前端Capex叙事未受影响，AI基建端英伟达波动率稳定。 Thoughts of the Week 本次大选结果直接对美股有助益，但相比2016年，2024股票后两日Beta变化较均值线性并不远，显示出：1）市场并无太大意外；2）大选前基本面趋势已颇为强劲 相比2016年，本次大选后美股一方面比大选前趋势更强，但亦更靠近2024年平均Beta线性分布 美国、日本、加拿大和中国台湾市场在大选后表现最佳，且与大选前趋势有明显提振，澳大利亚、墨西哥亦录得正增长 Thoughts of the Week 对美国经济内部而言：大选+FOMC议席会议，长端美债仍因谨慎，直至宏观数据打断 财政扩张直接传导至利率上升，尽管特朗普竞选阵营透露出治理美国债务的声音，但在雄心勃勃的减税计划下显得并不现实。 除去大选外，会议中鲍威尔主要强调了对通胀的隐忧，明确提出“当我们接近中性或接近中性水平时，放慢我们减少限制的步伐可能是合适的”。即表明未来有可能在通胀反复的情况下适当控制降息水平，尤其是目前特朗普政策是对内降税提高薪资水平、对外增加关税提高输入通胀的情况下，双重使命中通胀项可能重回到更重要的地位。印证此逻辑的时间点：12月FOMC点阵图，美联储是否会下调点阵图即此轮降息路径的幅度。本次FOMC会议降息25bp基本复合预期，发布会上鲍威尔主要强调了对于通胀的隐忧，暗示此前降息50bp可能过快的担忧，以及未来有可能通过“调校”降息节奏来达到双重目标，不排除不降息的可能性。 ACM“三因子”模型中，期限溢价+中性利率预期仍在抬升，若要有效打断美债利率抬升趋势：1）看现象，观察MOVE index抬升是否会再度传导至VIX index；2）看基本面，观察年底至明年年初就业数据是否会在季节、罢工和政府招工之外给出更清晰的放缓证据。 大类资产周度表现及市场高频数据 固定收益 - 海外固定收益周度表现一览 主要发达国债收益率周度变化 固定收益 - 美债收益率曲线和信用利差追踪 固定收益 - 不同评级信用债相对强弱及欧元区国债利差 固定收益 - 美国国债发行量及一二级市场供需指标 汇率市场 - 全球主要汇率周度表现一览 汇率市场 - 主要国家国债收益率与美债利差走势 汇率市场 – 中国货币政策框架演进 汇率市场 - 人民币汇率月频指标 汇率市场 - 人民币汇率高频指标 汇率市场 - 人民币汇率高频指标 大宗商品 - 全球主要大宗商品周度表现一览 大宗商品 - 主要大宗商品比价及产业链相对强弱 大宗商品 - 大宗商品价格与其在权益、债券市场的映射 海外权益 - 全球主要指数及美股行业周度表现一览 海外权益 - 周度美股风格表现、估值及盈利追踪 海外权益 - 盈利周期定位 - 主要指数 EPS 季度同比趋势 海外权益 - 波动率与风险情绪指标 海外权益 – Tracking Factors 资金流量 - 主要大类资产ETF资金流量追踪 BOJ 后 YCC 时代 - 日元 Carry 交易体系市场高频数据追踪 宏观数据全息图及基本面高频数据 实时经济动能 - 实时GDP模型、WEI和板块经济惊喜指数 金融条件 - 央行资产负债表及金融条件指数 财政支出 - 美国联邦政府支出明细及债务占GDP比重 就业市场 – 美国就业市场周频、月频追踪 通胀 – 通胀拆分、核心驱动及通胀预期 消费需求 – 美国消费数据周频、月频追踪 消费需求 - 收入端 - 个人收入、工资收入、储蓄和其他收入 消费需求 - 负债端 - 家庭资产负债表、负债率、逾期率 周期定位 - 工业、制造业及库存等周期性指标追踪 周期定位 - 美国零售商分品种库存跟踪 信贷周期 - 美国信贷总量同比、估值和信用市场高频追踪 交通物流 - 航空、供应链指数、卡车和航运 大宗商品 - 宏观商品高频数据 房地产市场 - 美国房地产权益市场和信用利差 房地产市场 - 美国商业地产 Eurozone – 宏观概览 Eurozone – 周期定位 Eurozone – 相对强弱 Beige Book Takeaways 美联储褐皮书（10月24日公布）中联储12个辖区经济动能描述可视化 美联储褐皮书释放了较为“鸽派”的信号，报告显示： 最近几周12个地区中有9个地区经济活动持平或下降，3个地区的经济活动较上期小幅上升，9月份美国各区经济活动整体与上月情况保持基本一致。 在就业市场方面，6个地区报告就业水平小幅上行，企业对工人的需求有所缓解，人员流动率低，裁员依旧有限。工资增长除堪萨斯持续走弱外，其他地区薪资持平或上行，但总体薪资增速较8月放缓。 消费情况方面，6个地区的消费者支出较上期持平或走弱的态势有所回升。有些区域提到消费结构发生了改变，大多转向了更加便宜的替代品。 通胀和物价继续缓和，除里士满、亚特兰大及旧金山3个地区商品售价持平或小幅走弱，其他9个城市商品售价均呈现小幅上行。⾷品价格涨幅偏大，多数地区房价小幅增长，租金持平或略下降。 总体而言，本期褐皮书体现美国经济仍然放缓，与近期美国官方所发布的包括就业、消费价格和零售在内的强劲数据显示出一定矛盾感。美联储官员或将此次报告作为未来降息的理由。 本公司具有中国证监会核准的期货交易咨询业务资格 本内容的观点和信息仅供国泰君安期货的专业投资者参考。本内容难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。若您并非国泰君安期货客户中的专业投资者，请勿阅读、订阅或接收任何相关信息。本内容不构成具体业务或产品的推介，亦不应被视为相应金融衍生品的投资建议。请您根据自身的风险承受能力自行作出投资决定并自主承担投资风险，不应凭借本内容进行具体操作。 分析师声明 作者具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的期货标的的价格可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的研究服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者