收入企稳回升，成本改善带动扣非表现亮眼

李子园（605337） 证券研究报告 2024年11月10日 收入企稳回升，成本改善带动扣非表现亮眼 24Q1-3业绩：实现收入/归母净利/扣非净利10.64/1.57/1.49亿元，同比-0.5%/-16.8%/-16.04%； 24Q3业绩：实现收入/归母净利/扣非净利3.85/0.62/0.6亿元，同比 +4.5%/+13.9%/+25.1%。 Q3含乳饮料/其他收入3.7/0.2亿元，同比+1.8%/+300.7%。 A股总市值(百万元) 4,236.20 分区域看，Q3收入华东/华中/西南为2.0/0.6/0.7亿元，同比 流通A股市值(百万元) 4,236.20 +4.9%/-6.0%/+0.8%；电商收入0.23亿元，同比+107.9%、占比+3pct， 每股净资产(元) 4.16 我们认为或系成毅代言带来的粉丝效应。Q3华东/西南净增经销商16/5 资产负债率(%) 42.44 家，华中/华北净减少11/13家。Q1-3乳饮料/其他收入同比-3%/+165%；华东/华中/西南/电商收入同比 一年内最高/最低(元) 16.42/7.84 -0.4%/-12.7%/+2.0%/+92.7%。 作者 收入企稳改善，基地市场稳固，粉丝效应延续。 投资评级 行业食品饮料/饮料乳品 6个月评级增持（维持评级） 当前价格10.74元 目标价格元 基本数据 A股总股本(百万股)394.43 流通A股股本(百万股)394.43 毛利率表现亮眼，费投仍在加大。 Q3扣非净利率同比+2.6pct，其中：1）毛利率同比+5.2pct、环比-2.6pct； 2）销售费率同比+2.8pct，系成毅广告代言费用等增加；3）管理费率同比+1.0pct。 Q1-3毛利率/销售费率/管理费率+2.9/+4.3/+1.6pct，带动扣非净利率 -2.6pct。 我们认为，公司积极开拓早餐、小餐饮，拥抱零食、电商渠道，Q4收入继续改善可期，股权激励费用有望冲回。 盈利预测：结合三季报并考虑整体消费环境，我们调整24-26年预测，预计24-26年公司收入增速分别为-0.1%/5%/5%（金额14.1/14.8/15.5亿元，24-26年前值为14.0/14.9/15.9亿元），归母净利润增速分别为 -3%/11%/9%（金额2.3/2.6/2.8亿元，24-26年前值为2.2/2.5/2.7亿元），对应PE分别为18X/17X/15X，维持“增持”评级。 风险提示：原材料成本上涨过快；行业竞争加剧；需求不及预期。 张潇倩分析师 SAC执业证书编号：S1110524060003 zhangxiaoqian@tfzq.com 吴立分析师 SAC执业证书编号：S1110517010002 wuli1@tfzq.com 李本媛分析师 SAC执业证书编号：S1110524040004 libenyuan@tfzq.com 何宇航分析师 SAC执业证书编号：S1110523090002 heyuhang@tfzq.com 股价走势 李子园沪深300 12% 2% -8% -18% -28% -38% -48% 2023-112024-032024-07 资料来源：聚源数据 相关报告 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 1,403.54 1,411.90 1,411.20 1,484.58 1,551.38 增长率(%) (4.50) 0.60 (0.05) 5.20 4.50 EBITDA(百万元) 279.26 335.43 355.10 398.07 442.77 归属母公司净利润(百万元) 221.03 236.96 229.52 255.04 277.65 增长率(%) (15.80) 7.21 (3.14) 11.12 8.87 EPS(元/股) 0.56 0.60 0.58 0.65 0.70 市盈率(P/E) 19.17 17.88 18.46 16.61 15.26 市净率(P/B) 2.45 2.48 2.21 2.15 2.09 市销率(P/S) 3.02 3.00 3.00 2.85 2.73 EV/EBITDA 22.37 14.11 9.75 8.48 7.99 资料来源：wind，天风证券研究所 1《李子园-半年报点评:收入趋势基本延续，费投拖累盈利》2024-09-02 2《李子园-季报点评:Q1收入略有压力，毛销差改善》2024-05-09 3《李子园-季报点评:23Q3盈利端表现平稳，大单品保持稳健增长》2023-10-21 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 利润表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 552.51 1,047.41 1,072.51 1,157.97 1,008.40 营业收入 1,403.54 1,411.90 1,411.20 1,484.58 1,551.38 应收票据及应收账款 0.78 0.44 0.82 0.50 0.88 营业成本 947.77 905.79 864.41 901.19 934.77 预付账款 14.73 14.17 11.77 15.27 12.77 营业税金及附加 13.58 16.87 16.65 17.52 18.31 存货 289.60 191.23 267.63 210.75 285.45 销售费用 174.53 168.19 196.33 202.09 203.42 其他 149.78 342.16 133.19 131.81 130.17 管理费用 58.11 66.16 68.95 69.56 70.37 流动资产合计 1,007.40 1,595.40 1,485.92 1,516.31 1,437.68 研发费用 15.42 19.34 17.92 18.85 19.70 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 财务费用 (24.93) (24.52) (41.62) (49.76) (48.85) 固定资产 673.05 919.33 1,014.85 1,075.24 1,120.52 资产/信用减值损失 (0.09) (0.34) (0.34) (0.34) (0.34) 在建工程 222.40 88.95 118.95 168.95 198.95 公允价值变动收益 0.52 (0.08) (0.99) (1.62) (1.55) 无形资产 139.68 135.95 133.68 131.37 129.00 投资净收益 1.52 1.15 1.15 1.15 1.15 其他 334.30 318.95 309.26 299.15 288.77 其他 (62.53) (45.92) 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 1,369.43 1,463.18 1,576.74 1,674.71 1,737.24 营业利润 279.64 305.28 288.38 324.31 352.93 资产总计 2,376.83 3,058.58 3,062.65 3,191.01 3,174.92 营业外收入 3.55 1.22 1.22 1.22 1.22 短期借款 75.00 200.27 57.88 43.72 46.13 营业外支出 2.70 2.64 2.70 2.70 2.70 应付票据及应付账款 302.82 335.86 278.50 362.00 302.36 利润总额 280.49 303.86 286.90 322.83 351.45 其他 132.97 115.69 155.65 163.66 149.27 所得税 59.46 66.90 57.38 67.79 73.81 流动负债合计 510.80 651.82 492.03 569.38 497.75 净利润 221.03 236.96 229.52 255.04 277.65 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 应付债券 0.00 568.35 568.35 568.35 568.35 归属于母公司净利润 221.03 236.96 229.52 255.04 277.65 其他 81.80 81.49 81.49 81.49 81.49 每股收益（元） 0.56 0.60 0.58 0.65 0.70 非流动负债合计 81.80 649.84 649.84 649.84 649.84 负债合计 647.93 1,353.16 1,141.87 1,219.22 1,147.60 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 主要财务比率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 股本 303.41 394.43 394.43 394.43 394.43 成长能力 资本公积 660.16 569.16 569.16 569.16 569.16 营业收入 -4.50% 0.60% -0.05% 5.20% 4.50% 留存收益 765.34 911.28 957.19 1,008.19 1,063.72 营业利润 -17.90% 9.17% -5.53% 12.46% 8.83% 其他 0.00 (169.46) 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 -15.80% 7.21% -3.14% 11.12% 8.87% 股东权益合计 1,728.90 1,705.42 1,920.78 1,971.79 2,027.32 获利能力 负债和股东权益总计 2,376.83 3,058.58 3,062.65 3,191.01 3,174.92 毛利率 32.47% 35.85% 38.75% 39.30% 39.75% 净利率 15.75% 16.78% 16.26% 17.18% 17.90% ROE 12.78% 13.89% 11.95% 12.93% 13.70% ROIC 25.58% 25.25% 22.44% 18.92% 21.65% 现金流量表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 221.03 236.96 229.52 255.04 277.65 资产负债率 27.26% 44.24% 37.28% 38.21% 36.15% 折旧摊销 67.65 79.24 107.75 122.92 138.09 净负债率 -27.59% -16.32% -23.21% -27.66% -19.41% 财务费用 1.91 13.29 (41.62) (49.76) (48.85) 流动比率 1.78 2.27 3.02 2.66 2.89 投资损失 (1.52) (1.15) (1.15) (1.15) (1.15) 速动比率 1.27 2.00 2.48 2.29 2.31 营运资金变动 (169.92) 61.02 (133.53) 155.08 (136.15) 营运能力 其它 140.38 24.51 (0.99) (1.62) (1.55) 应收账款周转率 1,523.75 2,322.24 2,250.00 2,250.00 2,250.00 经营活动现金流 259.52 413.87 159.98 480.51 228.03 存货周转率 5.95 5.87 6.15 6.21 6.25 资本支出 220.52 188.61 231.00 231.00 211.00 总资产周转率 0.63 0.52 0.46 0.47 0.49 长期投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 每股指标（元）