收入高速增长，扣非利润表现亮眼

证券研究报告公司研究 公司点评报告 安琪酵母(600298)投资评级买入上次评级买入 赵丹晨食品饮料行业分析师执业编号：S1500523080005邮箱：zhaodanchen@cindasc.com赵雷食品饮料行业分析师执业编号：S1500524100003邮箱：zhaolei@cindasc.com 、 信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座邮编：100031 收入高速增长，扣非利润表现亮眼 2024年11月1日 事件：公司发布2024年三季报。24Q1-3，公司实现营业收入109.12亿元， 同比+13.04%；归母净利润9.53亿元，同比+4.23%；实现扣非归母净利润 8.39亿元，同比+3.44%。其中，24Q3公司实现营业收入37.38亿元，同比+27.14%；归母净利润2.62亿元，同比+7.02%；实现扣非归母净利润 2.43亿元，同比+21.60%。 点评： 收入增速进一步提升，国内外需求强劲。分产品看，24Q3酵母及深加工产品、制糖产品、包装类产品和其他分别实现营收25.92亿元、3.09亿元、1.11亿元和6.90亿元，同比分别+17.76%、+5.47%、+16.29% 和+76.54%。单季收入同比增速在酵母主业和其他产品拉动下创出年内新高。分区域看，24Q3公司国内和国外分别录得营收22.69亿元和 14.33亿元，同比分别+20.7%和+30.2%，显示出国内外需求均较强。分销售渠道看，24Q3公司线下收入和线上收入分别实现24.89亿元和 12.13亿元，同比分别+25.3%和+22.0%。 毛利率下降影响归母净利润增速，扣非口径增速亮眼。毛利率端，24Q3毛利率达21.35%，同比-3.62pct，主要系本季海运价格上升，海运费用增加较多所致。费用端看，Q3公司提升经营效率，费率整体稳中有 降，销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率同比分别 -0.10pct、-0.86pct、-1.18pct和+0.14pct。此外，其他收益（主要系政府补助）同比-0.99pct，所得税占比同比-1.03pct。综合来看，Q3归母净利润率达7.01%，同比-1.26pct，使得归母净利润增速慢于收入增速，但扣非归母净利润增速表现亮眼。 Q4展望积极，全年目标在望。Q4通常为全年销售旺季，公司正积极推进，努力实现年度经营计划。成本端看，新榨季糖蜜价格同比下降的趋势有望维持。此外，海运价格高峰已经过去，对接下来毛利率的影响有望减弱。 盈利预测与投资评级：业务表现坚挺，把握上行动能。不同于多数消费品公司，安琪今年以来需求端逐季好转，业务表现坚挺。展望明年，公司多个国内外项目的投产有望为公司国内国外的进一步增长提供产能 基础，而糖蜜价格的持续下降则有望在成本端为公司利润增长打开空间。我们预计公司2024-2026年EPS为1.58/1.71/1.87元，分别对应2024-2026年23X/22X/20XPE，维持对公司的“买入”评级。 风险因素：食品安全问题，行业竞争加剧 重要财务指标营业总收入(百万元) 2022A12,843 2023A13,581 2024E15,483 2025E17,245 2026E19,093 增长率YoY% 20.3% 5.7% 14.0% 11.4% 10.7% 归母净利润(百万元) 1,321 1,270 1,374 1,484 1,624 增长率YoY% 1.0% -3.9% 8.2% 8.0% 9.5% 毛利率% 24.8% 24.2% 23.6% 23.5% 23.4% 净资产收益率ROE% 14.3% 12.6% 12.5% 12.4% 12.5% EPS(摊薄)(元) 1.57 1.47 1.58 1.71 1.87 市盈率P/E(倍) 28.80 23.93 23.22 21.51 19.65 市净率P/B(倍) 4.24 3.03 2.90 2.66 2.45 资料来源：Wind，信达证券研发中心预测;股价为2024年11月1日收盘价 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营运资金变动 -1,023 -791 -423 -317 -413 营业总收入 12,843 13,581 15,483 17,245 19,093 其它 76 -9 33 45 48 同比(%) 20.3% 5.7% 14.0% 11.4% 10.7% 投资活动现金流 -2,514 -1,725 -2,025 -1,793 -2,192 归母净利润 1,321 1,270 1,374 1,484 1,624 资本支出 -2,512 -1,706 -2,039 -1,795 -2,194 同比(%) 1.0% -3.9% 8.2% 8.0% 9.5% 长期投资 -2 -19 0 0 0 毛利率(%) 24.8% 24.2% 23.6% 23.5% 23.4% 其他 0 0 14 2 2 ROE(%) 14.3% 12.6% 12.5% 12.4% 12.5% 筹资活动现金流 1,411 287 1,058 -412 -385 EPS(摊薄)(元) 1.57 1.47 1.58 1.71 1.87 吸收投资 1,408 177 7 0 0 P/E 28.80 23.93 23.22 21.51 19.65 借款 -678 2,100 1,496 231 343 P/B 4.24 3.03 2.90 2.66 2.45 支付利息或股息 -570 -580 -547 -643 -728 EV/EBITDA 19.20 15.52 12.98 11.62 10.53 现金净增加额 -6 -98 1,304 462 308 资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 6,667 8,209 10,019 11,044 12,011 营业总收入 12,843 13,581 15,483 17,245 19,093 货币资金 1,291 1,193 2,497 2,959 3,267 营业成本 9,658 10,296 11,826 13,197 14,625 应收票据 0 0 0 5 5 营业税金及附加 93 107 124 138 153 应收账款 1,583 1,547 1,697 1,696 1,778 销售费用 730 703 836 897 1,031 预付账款 233 422 473 528 585 管理费用 390 459 511 569 630 存货 3,007 3,818 4,070 4,542 5,029 研发费用 536 603 619 724 783 其他 553 1,230 1,283 1,314 1,347 财务费用 6 16 58 88 88 非流动资产 10,266 11,061 11,881 12,398 13,154 减值损失合计 -60 -39 -45 -50 -60 长期股权投资 25 22 22 22 22 投资净收益 6 -2 2 2 2 固定资产（合计） 7,066 8,615 9,031 9,726 10,301 其他 204 153 173 185 212 无形资产 610 663 803 893 983 营业利润 1,581 1,509 1,638 1,769 1,937 其他 2,566 1,761 2,026 1,757 1,849 营业外收支 14 18 9 10 10 资产总计 16,933 19,270 21,900 23,441 25,166 利润总额 1,595 1,526 1,647 1,779 1,947 流动负债 6,705 6,237 7,082 7,813 8,463 所得税 246 215 231 249 273 短期借款 2,515 2,904 3,701 4,131 4,474 净利润 1,349 1,312 1,417 1,530 1,675 应付票据 154 215 194 199 200 少数股东损益 28 42 43 46 50 应付账款 1,769 1,679 1,685 1,880 2,084 归母净利润 1,321 1,270 1,374 1,484 1,624 其他 2,267 1,440 1,502 1,603 1,705 EBITDA 2,203 2,243 2,801 3,109 3,434 非流动负债 620 2,437 3,238 3,038 3,038 EPS（当年）（元） 1.57 1.47 1.58 1.71 1.87 长期借款 310 2,020 2,720 2,520 2,520 其他 310 417 518 518 518 现金流量表 单位:百万元 负债合计 7,325 8,674 10,320 10,851 11,501 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 351 522 565 611 661 经营活动现金流 1,069 1,321 2,271 2,668 2,885 归属母公司股东 9,257 10,074 11,015 11,979 13,003 净利润 1,349 1,312 1,417 1,530 1,675 负债和股东权益 16,933 19,270 21,900 23,441 25,166 折旧摊销 617 758 1,138 1,289 1,449 财务费用 56 48 107 123 128 重要财务指标 单位:百万元 投资损失 -2 -6 2 -2 -2 研究团队简介 张伟敬，武汉理工大学毕业，法学、经济学双学位，金融行业工作两年，随后进入白酒行业十三年，先后在泸州老窖、杜康、舍得酒业从事一线销售工作，在高端酒、次高端、中低端价位均有实际操盘经验，产业思维强，酒圈资源丰富，对白酒行业趋势有独到理解，尤其擅长分析次高端酒企竞争格局。 赵雷，食品科学研究型硕士，毕业于美国威斯康星大学麦迪逊分校，随后2年留美在乳企巨头萨普托从事研发和运营。覆盖乳制品（深度研究伊利股份、蒙牛乳业、妙可蓝多、天润乳业）和食品添加剂（深度研究百龙创园、嘉必优）。 程丽丽，金融学硕士，毕业于厦门大学王亚南经济研究院。覆盖休闲食品和连锁业态 （深度研究绝味食品、周黑鸭、煌上煌、洽洽食品、盐津铺子、甘源食品、劲仔食品等），深度研究零食量贩业态。 赵丹晨，经济学硕士，毕业于厦门大学经济学院。覆盖白酒（深度研究贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、舍得酒业、酒鬼酒、洋河股份、今世缘、酱酒板块）。 王雪骄，美国康奈尔大学管理学硕士，华盛顿大学经济学+国际关系双学士，覆盖啤酒 （深度研究华润啤酒、青岛啤酒、重庆啤酒）、饮料（深度研究农夫山泉、东鹏饮料、欢乐家）、低度酒（深度研究百润股份）行业。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提