毛利率提高或由于收入结构变化，需求若快速增长产业链地位或将提升

证券研究报告 非金融公司|公司点评|国科军工（688543） 毛利率提高或由于收入结构变化，需求若快速增长产业链地位或将提升 请务必阅读报告末页的重要声明 2024年11月09日 证券研究报告 |报告要点 公司公告2024年三季报，2024前三季度实现营收7.64亿元，同比增长12.7%，单三季度实现营收2.82亿元，同比增长1.4%；前三季度实现归母净利润1.49亿元，同比增长61.2%，单三季度实现归母净利润0.70亿元，同比增长41.1%。 |分析师及联系人 吴爽 叶鑫 SAC：S0590523110001SAC：S0590524030004 请务必阅读报告末页的重要声明1/5 非金融公司|公司点评 2024年11月09日 国科军工(688543) 毛利率提高或由于收入结构变化，需求若快速增长产业链地位或将提升 行业： 国防军工/地面兵装Ⅱ 投资评级：买入（维持） 当前价格：56.03元 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 176/82 流通A股市值(百万元) 4,575.01 每股净资产(元) 12.69 资产负债率(%) 24.01 一年内最高/最低(元) 62.95/34.02 股价相对走势 国科军工 50% 沪深300 23% -3% -30% 2023/112024/32024/72024/11 相关报告 1、《国科军工（688543）：营收及利润高增持续验证公司行业核心地位》2024.08.31 2、《国科军工（688543）：股权激励彰显核心竞争力提升决心，业务拓展打开公司广阔成长空间》2024.08.01 扫码查看更多 事件 公司公告2024年三季报，2024前三季度实现营收7.64亿元，同比增长12.7%，单三季度实现营收2.82亿元，同比增长1.4%；前三季度实现归母净利润1.49亿元，同比增长61.2%，单三季度实现归母净利润0.70亿元，同比增长41.1%。 毛利率提升或表明季度营收结构出现变化 公司单三季度营收增速偏低，毛利率同比/环比显著提升，或侧面验证季度收入结构变化。公司2024单三季度营收增速1.4%；毛利率39.12%，同比/环比 +4.67pct/+7.27pct，毛利率提升显著。单季度毛利率提升，或证明毛利率相对较低的弹药业务收入占比较低，相对高毛利率的导弹固体发动机动力与控制业务收入占比较高，带动毛利率增长同时利润快速增长。 年初公告合同或确保全年弹药业务营收 公司2024年1月公告签订重大销售合同，合同金额3.16亿元，交付产品为某军 方单位按2024年度计划实施采购子公司某型号主用弹药，合同履行期限截至2024 年12月10日。大额订单签订，有望保障公司全年弹药业务的营收。 固体发动机是导弹产业链产能瓶颈，若需求恢复公司产业链地位或将提升 根据颜思铭的《美国防部刺激主要导弹项目的增产》报告披露，美国防部计划在扩产导弹时，供应链在固体火箭发动机等方面存在生产瓶颈。对标国外，若国内导弹需求快速增长或出现脉冲式订单时，固体火箭发动机或也将同样出现产能瓶颈，公司作为固体发动机核心供应商，有望受益于产品价格受到供需不匹配而出现的波动，在导弹产业链地位或将提升。 市场空间广阔且利润稳定增长，维持“买入”评级 我们预计公司2024-2026年实现营业收入12.96/16.35/20.41亿元，同比增长24.55%/26.18%/24.86%，三年CAGR为25.19%；归母净利润1.93/2.63/3.42亿元同比增长36.84%/36.86%/29.81%，三年CAGR为34.46%，EPS为1.10/1.50/1.95 元/股，对应PE分别为54x/39x/30x。鉴于公司深厚技术功底、市场空间广阔、具备固体发动机标的稀缺性，维持“买入”评级。 风险提示：军品订单下降风险；技术研发不及预期风险；军品毛利率下降风险；行业竞争加剧风险；安全生产风险。 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 837 1040 1296 1635 2041 增长率（%） 24.50% 24.25% 24.55% 26.18% 24.86% EBITDA（百万元） 185 216 380 494 616 归母净利润（百万元） 111 141 193 263 342 增长率（%） 46.55% 27.26% 36.84% 36.86% 29.81% EPS（元/股） 0.63 0.80 1.10 1.50 1.95 市盈率（P/E） 89.1 70.0 51.1 37.4 28.8 市净率（P/B） 14.6 4.3 4.1 3.8 3.5 EV/EBITDA 53.7 30.4 21.4 15.9 12.3 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年11月08日收盘价 风险提示 1）军品订单下降风险 公司军品订单受国家国防开支、部队装备更新换代、军队装备采购计划及模式变化等宏观因素的影响较大。若订单大幅下降，则可能会对公司经营产生重大不利影响。 2）技术研发不及预期风险 公司产品较为复杂，研发难度大。若技术研发不及预期，则会对公司未来营收产生不利影响。 3）军品毛利率下降风险 由于军方产品价格调整、新老产品切换等因素，若未来军方产品定价政策发生变化，将使公司面临毛利率下降的风险。 4）行业竞争加剧风险 若行业竞争加剧，则会对公司产品毛利率造成不利影响。 5）安全生产风险 涉火试验及生产具有危险性，若操作不当等情况发生，容易产生安全生产风险。 财务预测摘要 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 341 1828 1935 2198 2560 营业收入 837 1040 1296 1635 2041 应收账款+票据 252 268 349 441 550 营业成本 526 704 870 1094 1358 预付账款 5 6 10 13 16 营业税金及附加 1 4 2 3 3 存货 264 232 350 441 547 营业费用 15 17 21 26 33 其他 48 35 42 53 67 管理费用 140 150 183 209 255 流动资产合计 910 2369 2687 3146 3739 财务费用 14 0 -3 -5 -7 长期股权投资 0 0 0 0 0 资产减值损失 -5 -1 -1 -2 -2 固定资产 674 706 772 804 804 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 在建工程 75 51 42 34 25 投资净收益 0 0 0 0 0 无形资产 94 92 77 61 46 其他 -7 2 3 3 3 其他非流动资产 20 28 28 27 27 营业利润 130 167 226 309 400 非流动资产合计 863 878 919 927 902 营业外净收益 0 0 -2 -2 -2 资产总计 1773 3247 3605 4072 4642 利润总额 130 167 224 307 398 短期借款 45 10 0 0 0 所得税 16 20 27 36 47 应付账款+票据 440 539 683 860 1067 净利润 113 147 198 270 351 其他 287 331 414 520 646 少数股东损益 3 6 5 7 9 流动负债合计 773 880 1098 1380 1713 归属于母公司净利润 111 141 193 263 342 长期带息负债 302 61 57 45 24 长期应付款 0 0 0 0 0 财务比率 其他 16 25 25 25 25 2022 2023 2024E 2025E 2026E 非流动负债合计 318 86 82 70 49 成长能力 负债合计 1090 967 1180 1449 1762 营业收入 24.50% 24.25% 24.55% 26.18% 24.86% 少数股东权益 7 14 19 25 34 EBIT 38.83% 16.29% 32.68% 36.87% 29.65% 股本 110 147 176 176 176 EBITDA 36.39% 16.50% 76.22% 30.00% 24.61% 资本公积 264 1671 1642 1642 1642 归属于母公司净利润 46.55% 27.26% 36.84% 36.86% 29.81% 留存收益 302 450 589 780 1028 获利能力 股东权益合计 683 2281 2425 2623 2880 毛利率 37.14% 32.35% 32.88% 33.06% 33.49% 负债和股东权益总计 1773 3247 3605 4072 4642 净利率 13.51% 14.13% 15.25% 16.54% 17.19% ROE 16.34% 6.21% 8.00% 10.14% 12.02% 现金流量表 单位:百万元 ROIC 19.52% 19.00% 31.22% 39.55% 54.81% 2022 2023 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 113 147 198 270 351 资产负债率 61.47% 29.77% 32.73% 35.59% 37.96% 折旧摊销 42 49 159 192 224 流动比率 1.2 2.7 2.4 2.3 2.2 财务费用 14 0 -3 -5 -7 速动比率 0.8 2.4 2.1 1.9 1.8 存货减少（增加为“-”） -99 32 -118 -91 -106 营运能力 营运资金变动 -28 234 17 86 101 应收账款周转率 6.8 4.9 5.7 5.7 5.7 其它 118 -20 118 91 106 存货周转率 2.0 3.0 2.5 2.5 2.5 经营活动现金流 160 441 371 544 670 总资产周转率 0.5 0.3 0.4 0.4 0.4 资本支出 -150 -82 -200 -200 -200 每股指标（元） 长期投资 0 0 0 0 0 每股收益 0.6 0.8 1.1 1.5 1.9 其他 -4 -9 0 0 0 每股经营现金流 0.9 2.5 2.1 3.1 3.8 投资活动现金流 -154 -91 -200 -200 -200 每股净资产 3.8 12.9 13.7 14.8 16.2 债权融资 -38 -275 -14 -13 -21 估值比率 股权融资 0 37 29 0 0 市盈率 89.1 70.0 51.1 37.4 28.8 其他 -7 1380 -79 -68 -87 市净率 14.6 4.3 4.1 3.8 3.5 筹资活动现金流 -45 1141 -63 -80 -108 EV/EBITDA 53.7 30.4 21.4 15.9 12.3 现金净增加额 -39 1492 107 264 361 EV/EBIT 69.5 39.4 36.8 26.1 19.3 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年11月08日收盘价 评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的6到12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，北交所市场以北证50指数为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准；韩国市场以柯斯达克指数或韩国综合股价指数为基准。 股票评级 买入 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于1