农林牧渔：周期兑现，业绩大增

证券研究报告：农林牧渔|深度报告 2024年11月8日 行业投资评级 强于大市|维持 周期兑现，业绩大增 15% 11% 7% 3% -1% -5% -9% -13% -17% -21% -25% 农林牧渔沪深300 24年三季报总结：猪周期兑现 行业相对指数表现（相对值） 行业基本情况收盘点位 2838.04 52周最高 2937.23 52周最低 2110.64 农林牧渔行业整体24年前三季度营业收入同比下降3.70%；实现归母净利320.42亿元，大幅扭亏；同时ROE为5.99%，结束了23年Q1至24年Q1连续五个季度的负值。农业板块盈利的好转，主要来源于猪周期兑现、养殖利润大增，但后周期及种子等行业依然承压生猪：业绩兑现 24年前三季度生猪养殖行业合计实现归母净利196亿，同比大幅扭亏。三季度为利润主要来源，Q1-Q3单季利润分别为-61.7亿、 73.7亿和184.0亿。上市公司出栏量增长不明显，业绩提升主要靠猪价上行与成本下降。24年三季度，单季均价达19.45元/公斤，同比涨21.57%。饲料成本下降及养殖效率提升下，养殖成本有明显下降，进一步提升盈利能力。前三季度自繁自养生猪头均盈利500元。 资产负债表修复，增产依然谨慎。24年前三季度行业经营性现金 2023-112024-012024-042024-062024-082024-11 研究所 资料来源：聚源，中邮证券研究所 分析师:王琦 SAC登记编号:S1340522100001 近期研究报告 Email:wangqi2022@cnpsec.com 《出栏增加，盈利收窄》-2024.10.24 同比增加140.14%，且三季度末资产负债率持续下降至62.5%，环比二季度末下降2.86pct。但行业扩张谨慎，在建工程及生产性生物资产同比分别下降28.60%和4.88%。 禽：黄鸡盈利增长，白鸡承压 前三季度，禽业板块共实现利润22.82亿元，同比增长89.88%利润增长主要源于黄羽肉鸡。猪价上行带动下，黄鸡价格坚挺；且饲料价格下降，养殖成本大幅下降，黄鸡养殖盈利大增。而白鸡行业则有着较大下行压力，今年以来鸡苗、禽肉价格均不及预期。前三季度白羽肉鸡行业营业收入同比下降7.69%，归母净利同比下降46.19%。动保：竞争激烈，持续下行 行业面临着多重压力。25年全面取消政采苗的压力，市场竞争激烈，产品降价较大；同时下游养殖端产能恢复不明显，需求依然低迷前三季度动保行业累计收入增速同比下降1.24%，归母净利下降52.53%，毛利率亦逐季下滑。 饲料：底部蛰伏 下游产能提升不明显，饲料需求仍弱。同时原材料价格已跌至低位，前期囤积的高价原材料逐渐消耗完毕，饲料企业成本下降，对业绩止跌有所助力。24年前三季度，饲料企业收入累计同比降3.54%，实现盈利36.01亿，同比大增63.10%，但其主要来自海大集团生猪套保获得的丰厚利润，其余饲料公司业绩均同比下滑或亏损加剧。 种业：供大于求，亏损严重 24年8家种业公司合计营业收入同比下降0.39%，归母净利为亏损4.69亿，较去年同期亏损加剧39.63%；其中Q1-Q3的单季利润增速分别为-32.74%、103.67%和-68.33%。尤其是海外业务拖累下，隆平高科深度亏损。 投资建议： 猪：对明年不必过于悲观。本轮生猪产能从24年5月开始缓慢 修复，截至9月，全国能繁存栏仅4062万头，同比依然下降4.20%，四个月仅修复1.91%的产能。本轮周期猪价高点已过，且将面临着秋冬疾病问题的挑战，四季度产能增速快速提升的可能性较低。今年全年生猪产能增长缓慢，故而我们可以预期明年生猪供应增长幅度将是缓和的。且明年行业平均成本亦将在今年基础上进一步下降。明年猪价下降有限、成本仍有下降空间，猪企持续盈利可期。 当前板块估值低位、配置价值凸显。建议首选成本优势突出的标的，再兼顾成长性。1）龙头企业确定性高，且成本优势相对明显。建议关注：牧原股份、温氏股份。2）中小企业出栏增长更快，且成本下降空间更大。建议关注：巨星农牧、华统股份、天康生物和唐人神。白羽肉鸡：寻找结构性机会。2023年及2024年前三季度，我国 祖代更新量分别为127.99和102.76万套，已超过均衡所需；同时祖代、父母代存栏均处于高位。当前白羽肉鸡行业供给充足有余。从结构看，因海外禽流感，进口祖代短缺，而国产品种市占率不断提升。后周期：25年有望改善。一方面，持续稳健的盈利下，养殖行业 产能增长虽然放缓但是也更加稳健。而后周期行业在抢占市场时需更多的依靠技术、质量、品牌的稳定性和持续性，行业集中度将进一步提升；另一方面生猪养殖企业的财务报表有所修复，对上下游的支付能力将明显提升，后周期行业销售和回款将有所改善。 风险提示： 需求不及预期风险，发生动物疫情风险，原材料价格波动风险。 目录 1整体：收入降幅收窄，盈利大增6 2猪：价涨成本降，业绩兑现7 3禽：白鸡承压，黄鸡向好11 4动保：业绩承压，底部蛰伏13 5饲料：底部企稳15 6种业：供大于求，亏损严重16 7投资建议18 8风险提示19 图表目录 图表1：农业行业累计收入同比增速逐季下降6 图表2：农业行业单季收入同比增速降幅收窄6 图表3：农业行业累计归母净利扭亏为盈6 图表4：农业行业单季归母净利逐季增长6 图表5：2024年ROE逐渐回升7 图表6：历年三季度ROE7 图表7：24年猪价上涨明显8 图表8：24年自繁自养生猪盈利大增8 图表9：生猪养殖上市公司收入累计同比降幅收窄8 图表10：生猪养殖上市公司单季收入增速转增8 图表11：生猪养殖上市公司营业利润大增9 图表12：生猪养殖上市公司合计毛利率上行9 图表13：生猪养殖上市公司累计归母净利扭亏9 图表14：生猪养殖上市公司三季度业绩大增9 图表15：生猪养殖上市公司经营性现金流增加10 图表16：生猪养殖上市公司资产负债率下降10 图表17：生产性生物资产同比下降10 图表18：生猪养殖企业在建工程下降10 图表19：主要生猪养殖企业出栏量情况11 图表20：禽养殖上市公司收入累计同比下降12 图表21：禽养殖上市公司单季收入同比增速下降12 图表22：禽养殖上市公司累计归母净利12 图表23：除立华、湘佳外，其余禽养殖公司归母净利12 图表24：白羽肉鸡上市公司累计收入同比下降13 图表25：白羽肉鸡上市公司累计归母净利13 图表26：动保上市公司收入微降14 图表27：动保上市公司单季收入增速下降14 图表28：动保上市公司累计归母净利增速下滑14 图表29：动保上市公司单季归母净利增速下滑14 图表30：动保上市公司合计毛利率下降14 图表31：饲料上市公司收入增速持续下降15 图表32：饲料上市公司单季收入增速下降15 图表33：饲料上市公司累计归母净利同比增速16 图表34：饲料上市公司单季归母净利16 图表35：饲料上市公司合计毛利率16 图表36：种业上市公司收入下降17 图表37：种业上市公司单季收入增速17 图表38：种业上市公司累计归母净利下降17 图表39：种业上市公司单季归母净利17 图表40：种业上市公司合计毛利率18 1整体：收入降幅收窄，盈利大增 根据申万一级行业分类，农林牧渔行业2024年前三季度累计收入同比下降3.70%，其中Q1至Q3的单季收入同比增速分别为：-4.79%、-4.13%和-2.41%，下滑速度逐季放缓。 图表1：农业行业累计收入同比增速逐季下降图表2：农业行业单季收入同比增速降幅收窄 资料来源：ifind，中邮证券研究所资料来源：ifind，中邮证券研究所 扭亏为盈，利润大幅增长。前三季度农业板块归母净利为320.42亿元，去年同期为亏损82.68亿元，其中Q1-Q3单季利润分别为：-14.75亿元、109.81亿元和225.36亿元。今年以来，猪价逐季回升以及养殖成本大幅下降下，以生猪养殖为主导的相关上市公司盈利能力大幅增长，从而带动整个农业板块的扭亏为盈，且盈利逐季增长。 图表3：农业行业累计归母净利扭亏为盈图表4：农业行业单季归母净利逐季增长 资料来源：ifind，中邮证券研究所资料来源：ifind，中邮证券研究所 资产回报率提升。前三季度，农业板块累计ROE为5.99%，结束了23年一季度至24年一季度连续五个季度的负值，其中Q1至Q3的ROE分别为：-0.29%、1.85%和5.99%。 图表5：2024年ROE逐渐回升图表6：历年三季度ROE 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% 累计ROE（整体） 资料来源：ifind，中邮证券研究所资料来源：ifind，中邮证券研究所 2猪：价涨成本降，业绩兑现 周期兑现，三季度猪价超预期上行。23年全行业深度亏损外加疾病影响下，行业产能大幅去化，其影响在24年二季度开始逐渐体现：生猪供应下降、猪价持续上涨。24年前三季度，全国生猪均价为16.81元/KG，同比涨11.14%。尤其是三季度，单季均价达19.45元/公斤，同比涨21.57%。10月后，生猪供应有所恢复叠加消费淡季，猪价有所下行，但扔保持在17元/KG以上，表现依然强势。行业盈利能力提升。今年以来饲料成本下降较多，同时养殖企业致力于提升 养殖效率，使全行业养殖成本均有明显的下降。猪价的持续上行的同时，成本大幅下降，使得生猪养殖利润大幅攀升。前三季度自繁自养生猪头均盈利500元。 图表7：24年猪价上涨明显图表8：24年自繁自养生猪盈利大增 资料来源：ifind，中邮证券研究所资料来源：ifind，中邮证券研究所 2024年前三季度生猪养殖板块15家上市公司实现营业收入3409亿元，同比下降5.06%。收入下行主要受新希望出售禽、食品等业务单元影响。若剔除新希望，则上市公司前三季度收入累计同比增长4.50%。随着生猪价格的上行，上市公司收入亦回升明显，Q1至Q3单季收入同比分别为：-10.27%、-6.62%和0.88%。 图表9：生猪养殖上市公司收入累计同比降幅收窄图表10：生猪养殖上市公司单季收入增速转增 资料来源：ifind，中邮证券研究所资料来源：ifind，中邮证券研究所 成本下行，盈利能力明显提升。今年以来饲料成本下降较多，同时养殖企业致力于提升养殖效率，使全行业养殖成本均有明显的下降，养殖企业盈利能力明显提升。24年前三季度15家养殖上市公司毛利率为12.93%，较去年同期提升 10.26个百分点；实现营业利润222亿元，其中单三季度贡献204亿。 资料来源：ifind，中邮证券研究所资料来源：ifind，中邮证券研究所 周期兑现，业绩大增。24年前三季度15家生猪养殖企业合计实现归母净利润196亿（去年同期为亏损180亿），其中三季度为利润主要来源，Q1-Q3单季利润分别为-61.7亿、73.7亿和184.0亿。经过23年全年的产能去化，今年生猪供给下降较多，行业供需关系改善。三季度猪价达到了本轮小周期的高点、行业实现了全面扭亏。 图表13：生猪养殖上市公司累计归母净利扭亏图表14：生猪养殖上市公司三季度业绩大增 资料来源：ifind，中邮证券研究所资料来源：ifind，中邮证券研究所 行业现金流状况改善，资产负债率下降。随着行业盈利的改善，生猪养殖行业财务状况明显好转。24年前三季度实现经营性现金流合计558亿元，同比增加140.14%。同时公司资产负债率持续下降，至24年三季度末为62.5%，环比二季度末下降2.86pct，同比去年三季度下降2.05pct。 资料来源：ifind，中邮证券研究所资料来源：ifind，中邮证券研究所 预期谨慎，行业扩张速度继续放缓。虽然24年前三季度养殖利润大增，但 行业对明年猪价预期并不高，故而在产能建设方面并不积极。至24年三季度末，行业生产性生物资产234.95亿元，环比二季度末微增0.23%，同比下降了4.88%。同时行业在建工程下降明显，截至24年三季度末，在建工程余额同比下降了