2024年三季度增长数据解读：名义增长回稳可期

2024年三季度增长数据解读 名义增长回稳可期 2024年10月19日 证券分析师 钟正生投资咨询资格编号 S1060520090001 ZHONGZHENGSHENG934@pingan.com.cn 张璐投资咨询资格编号 S1060522100001 ZHANGLU150@pingan.com.cn 常艺馨投资咨询资格编号 S1060522080003 CHANGYIXIN050@pingan.com.cn 平安观点： 1.三季度实际GDP增速小幅走弱。2024年三季度，中国实际GDP增长 4.6%，较二季度小幅回落0.1个百分点。中国GDP在环比意义上率先企稳回升，三季度GDP季调环比折年率达到3.6%，高于二季度的2.0%。三季度中国经济增长的主要拖累在于，居民消费支出增速走弱。前三季度最终消 费支出对GDP累计同比增速的拉动仅2.4个百分点，较上半年回落0.6个百分点。因居民消费意愿不足，就业市场修复放缓，三季度居民人均消费支出同比增速回落至3.5%。 2.三季度名义GDP增速回稳。三季度中国名义GDP同比增长4.04%，较二季度回升0.1个百分点；三季度GDP平减指数同比增速为-0.56%，价格跌幅 收窄0.2个百分点，得益于第一产业拉动，而第二产业价格跌幅扩大。工业需求较弱、产能利用程度不足，不利于价格的恢复。2024年三季度工业企 业产能利用率为75.1%，低于合意区间。剔除季节性观察：中下游制造业产能利用率的绝对水平仍较弱，大多存在产能利用不足的问题。边际上，三季度多数工业子行业产能利用率较二季度回落，15个主要行业中仅5个行业产能利用率相比二季度环比回升，分别是计算机通信电子行业、化学原料制品、化学纤维制造、纺织业，以及医药制造业。 3.从9月单月数据看，主要经济增长数据大多回升。1）生产加快：工业增加值增速和服务业生产指数同步提升，企业预期较快改善。不过，工业企业产销率有所回落，外需边际支撑减弱，仍面临需求不足的问题。2）投资回升：9月固定资产投资单月同比增长3.4%，较上月回升1.2个百分点。其 中，基建、制造业和房地产投资增速分别较上月提升11.3、1.7和0.8个百分点。9月新房销售延续以价换量特征，房地产新开工和存量施工面积增速回落，但竣工提速，存量项目正加快推进。3）消费恢复：9月社零同比增 速回升1.1个百分点至3.2%，得益于以旧换新政策带动。涉及以旧换新政策的汽车、家电、办公用品、家具等产品，对限额以上商品零售同比增速的拉动提升3.5个百分点，基本可以解释9月限额以上商品消费的回升幅度。 4.展望四季度，得益于宏观政策的加码，中国经济存在回升向好的基础。9月中央政治局会议召开，强调“切实增强做好经济工作的责任感和紧迫感”，不同于7月会议的“保持战略定力”，显示出稳增长政策加码的紧迫性。目前，货币政策已先行落地，着眼于降低实体经济利息偿还负担；房地产政策部署促进止跌回稳的组合拳，加力支持“去库存”。同时，财政部表示“中央财政还有较大的举债空间和赤字提升空间”，我们预计年内增发国债规模 在1.5-2.5万亿，化债方面另有5-10万亿的限额调整空间。若财政增量政策 如期落地，预计2024年四季度中国实际GDP增速将较三季度的4.6%明显提升，回到5%左右，助力于全年GDP增速目标的实现。10月18日央行表 示，“目标体系方面，将把促进物价合理回升作为重要考量，更加注重发挥利率等价格型调控工具的作用”，若价格水平得以稳定，将有助于增强名义GDP增速的上行弹性。 宏观报 告 宏观动态跟踪报 告 证券研究报告 2024年10月18日，国家统计局公布2024年前三季度增长数据。 一、三季度实际GDP增速小幅走弱，名义GDP增速回稳 2024年三季度，中国实际GDP增长4.6%，较二季度小幅回落0.1个百分点；前三季度中国GDP累计同比增长4.8%。结构上，服务业对GDP增速的支撑回升，工业支撑减弱。三季度第二产业实际GDP增长4.6%，较二季度回落1个百分点；第三产业GDP增长4.8%，较二季度提升0.6个百分点。从环比看，三季度GDP季调环比折年率达到3.6%，高于二季度 的2.0%，中国GDP在环比意义上率先企稳回升。 图表12024年三季度第二产业GDP增速回落图表22024年三季度GDP季调环比增速较二季度回升 %GDP:不变价:当季同比 第二产业 第三产业 总体 10 5 0 (5) %20 15 10 5 0 (5) (10) GDP:季度环比折年率 % 中国:GDP:季调:环比(右轴) 3.6 2.0 15 10 5 0 -5 -10 -15 171819202122232418/0319/0320/0321/0322/0323/0324/03 资料来源:Wind,平安证券研究所;注：2021年为两年复合平均增速资料来源:Wind,平安证券研究所 三季度中国经济增长的主要拖累在于，居民消费支出增速走弱。2024年前三季度，最终消费支出对GDP累计同比增速的拉动仅2.4个百分点，较上半年回落0.6个百分点，成为“三驾马车”中的最主要拖累。三季度全国居民人均可支配收入单 季同比增速为5.0%，较二季度回升0.5个百分点，仍处2023年一季度以来的次低点；三季度人均消费支出单季度同比增长3.5%，较二季度回落1.5个百分点。消费的拖累因素有二：第一，消费意愿不足。从近一年平均消费倾向看，三季度全国居民平均消费倾向较二季度回落0.3个百分点，结束连续五个季度的修复势头。第二，就业市场修复放缓。三季度全国 外出务工农村劳动力总量同比增长1.3%，较上半年回落0.3个百分点；农民工月均收入同比增长3.3%，较二季度增速回落 0.6个百分点。农民工的就业和收入，关系到整个家庭的消费意愿和能力。 图表3最终消费对GDP增速的拉动回落图表4三季度居民人均可支配支出同比增3.5% 最终消费支出 货物和服务净出口 资本形成总额 %对GDP累计同比的拉动 10 5 0 居民收支:单季同比，% 人均可支配收入 人均消费支出 20 15 10 5 0 -5 (5) 15161718192021222324 -10 15161718192021222324 资料来源:iFind,平安证券研究所资料来源:iFind,平安证券研究所 图表5三季度居民平均消费倾向回落图表6三季度农民工外出人数与工资收入增速放缓 85% 80% 75% 70% 65% 60% 平均消费倾向:TTM 居民城镇居民农村居民 1415161718192021222324 %农村外出务工劳动力 月均收入(右轴) 月均收入:同比 人数:同比 20 15 10 5 0 (5) (10) 12131415161718192021222324 元 5500 5000 4500 4000 3500 3000 2500 2000 资料来源:iFind,平安证券研究所资料来源:Wind,平安证券研究所 三季度名义GDP增速回稳。三季度，中国名义GDP同比增长4.04%，较二季度回升0.07个百分点。三季度价格跌幅略有收窄，GDP平减指数同比增速为-0.56%，较二季度高0.17个百分点，已连续6个季度处于负值区间。从结构上看，GDP平减指数回升的主要贡献在于第一产业，三季度第一产业GDP平减指数同比增长1.2%，较二季度提升3.13个百分点；第 三产业价格跌幅收窄0.09个百分点至-0.07%，亦有贡献，但CPI服务分项增速涨幅回落，表明与居民消费相关的服务价格尚未迎来修复，第三产业价格降幅收窄可能主要是生产性服务业的贡献；第二产业价格呈现拖累，三季度价格跌幅扩大 0.25个百分点至-1.61%。 图表72024年三季度GDP平减指数增速跌幅收窄图表8第三产业GDP平减指数回升,强于CPI服务分项 GDP平减指数:当季同比第三产业 %GDP平减指数:初步核算:当季同比% 第一产业第二产业总体12 1610 128 86 44 02 -40 -8-2 CPI:服务:当季同比 00020406081012141618202224020406081012141618202224 资料来源:Wind,平安证券研究所资料来源:Wind,平安证券研究所 结合实际GDP表现看，三季度第二产业价跌量减，需求较弱、产能利用程度不足是价格回落的主要原因。三季度工业企业产能利用率为75.1%，低于76%-80%的合意区间（陈颖婷（2021）《对我国工业产能利用率合理区间的供需动态平衡分析》）。以近四季度均值剔除季节性：1）观察历史中枢：采矿行业，以及化学原料、化学制品、纺织业、通用设备等制造业子行业产能利用率高于2016年以来均值水平，而黑色金属加工、有色金属矿物制品、非金属矿物制品、汽车制造、电气机 械和器材制造、计算机通信电子、专用设备、食品制造、医药制造等行业产能利用率低于2016年以来均值。总体看，中下游制造业产能利用率的绝对水平仍偏低，大多存在产能利用不足的问题。2）观察环比变化：2024年三季度，多数工业子行业产能利用率进一步回落。统计局公布的15个主要行业中，仅有5个行业产能利用率相比二季度环比回升，分别是计算 机通信电子行业（受益于半导体周期）、化学原料制品（受益于原油成本回落）、化学纤维制造、纺织业，以及医药制造业。 图表92024年三季度，多数行业产能利用率回落 2024年三季度产能利用率(TTM)变化，%相比上季度 相比16年以来均值(右轴) 0 0.3 0.1 0.4 0 0.30.3 -0.1-0.1 水电燃气 -0.2 -0.2-0.3 化学原料制品 化学纤维制造业 -0.4-0.5-0.8 计算机通信电子 -0.4-0.5-0.6 通专电汽用用气车设设机制备备械造 装备制造 -0.1 工制 业造业 采矿业 石煤油炭天开然采气洗开选采 黑有非色色金金金属属属矿加加物 工工制品 纺医食织药品业制制造造业业 采矿 原材料 消费制造 0.64 0.32 0.00 -0.3-2 -0.6-4 -0.9-6 资料来源:Wind，平安证券研究所 二、从9月单月数据看，主要经济增长数据大多回升 1、从主要经济增长指标看，9月经济增速较8月恢复 在生产端，工业增加值增速提升0.9个百分点至5.4%，服务业生产指数提升0.5个百分点至5.1%。在需求端，消费和投资增速边际提升，出口增速支撑有所减弱。9月社零同比增速回升1.1个百分点至3.2%，固定资产投资单月同比增速回升1.2个百分点至3.4%，出口交货值增速回落3个百分点至3.4%。环比方面，国家统计局发布的9月工业增加值、固定资产投资、社会消费品零售总额的季调环比增速分别为0.59%、0.65%、0.39%，分别较8月提升0.27、0.37和0.42个百分点，明显恢复。9月24日以来的新一轮增量宏观政策，效果已有所显现。 图表10主要经济增长数据一览 当月同比2024-07当月同比2024-08 当月同比2024-09 17.5 8.610.1 6.4 9.7 8.0 4.55.4 3.4 4.65.1 6.2 2.13.2 3.3 3.1 1.93.3 2.2 3.4 -10.2 -9.4 工业其中: 增加值高技术 工业 出口交生产指数 货值 服务业 总值餐饮收入商品零售总值地产制造业基建 社会消费品零售 投资 %主要经济数据增速比较 20 15 10 5 0 (5) (10) (15) (20) 资料来源:Wind，平安证券研究所 2、工业生产增速提升，企业预期明显改善 2024年9月，工业增加值同比增长5.4%，比上月提升0.9个百分点，在下滑4个月后止跌回升。 工业企业仍面临需求不足的问题：第一，外需边际支撑减弱，9月出口交货值增速回落3个百分点至3.4%。第二，工业企业产销率走弱，9月单月降至96.0%，相比于去年同期低1.4个百分点（前值为回落0.8个百分