本轮渠道调整完毕，经营改善

证券研究报告 非金融公司|公司点评|伊利股份（600887） 本轮渠道调整完毕，经营改善 请务必阅读报告末页的重要声明 2024年11月08日 证券研究报告 |报告要点 公司发布2024三季报，2024Q1-3实现营业收入887.33亿元，同比-8.61%，实现归母净利润 108.68亿元，同比15.87%。2024Q3实现营业收入290.37亿元，同比-6.66%，实现归母净利润33.37亿元，同比8.53%；利润表现较亮眼。公司作为乳制品龙头企业，尽管当前乳品需求尚未明显恢复，但渠道调整完毕利好出货，同时兼具成本红利和费用率把控力，随着后续原奶价格和需求均边际走稳，公司有望持续经营改善，我们维持“买入”评级。 |分析师及联系人 刘景瑜 陆冀为 SAC：S0590524030005SAC：S0590524080005 请务必阅读报告末页的重要声明1/5 非金融公司|公司点评 2024年11月08日 伊利股份(600887) 本轮渠道调整完毕，经营改善 股价相对走势 伊利股份 20% 沪深300 7% -7% -20% 2023/112024/32024/72024/11 相关报告 1、《伊利股份（600887）：调整渠道应对需求疲软，分红+回购提升回报率》2024.05.16 扫码查看更多 行 业： 食品饮料/饮料乳品 投资评级： 买入（维持） 当前价格： 30.20元 基本数据总股本/流通股本(百万股) 6,366/6,334 流通A股市值(百万元) 191,300.99 每股净资产(元) 8.83 资产负债率(%) 60.19 一年内最高/最低(元) 31.96/21.13 事件 公司发布2024三季报，2024Q1-3实现营业收入887.33亿元，同比-8.61%，实现归母净利润108.68亿元，同比15.87%。2024Q3实现营业收入290.37亿元，同比 -6.66%，实现归母净利润33.37亿元，同比8.53%。利润表现较亮眼。 整体需求暂承压，液奶季度环比改善 分品类看，2024Q3液奶/奶粉/冷饮收入分别为206.37/68.21/10.21亿元，同比变动-10.31%/+6.56%/-16.65%，其中液奶环比增长24.12%。（1）2024Q3液奶收入环比改善，主要系双节需求环比改善，且三季度初完成渠道库存去化工作。（2）奶粉收入中高个位数增长主要源于杂牌出清带来的影响减弱和部分国产替代。（3）冰淇淋收入降幅环比Q2缩窄明显，主要源于行业去库存持续进展。分渠道看，2024Q3经销/直营渠道收入分别为278.99亿元/7.65亿元，同比-6.01%/-30.69%，行业需求整体仍然疲弱。 原奶超跌且渠道价盘回稳，毛销差表现较好 2024Q3公司毛利率/净利率分别为34.85%/11.45%，同比+2.48/+1.63pct。毛利率提升主要系原奶成本仍在下行，且高毛利的奶粉业务增速更快而占比提升。2024Q3销售费用率19.02%，同比提升1.09pct，主要源于疲弱需求下液奶营销投入力度较大；毛销差上升1.39pct，销售效率有所提升。2024Q3管理费用率/研发费用率分别为3.55%/0.74%，同比-0.38pct/+0.07pct。 投资建议 我们预计2024-2026年公司收入分别为1188.55/1214.03/1264.37亿元，同比增长-5.49%/2.14%/4.15%；归母净利润分别为120.79/112.81/122.34亿元，同比增长15.82%/-6.60%/8.44%，3年cagr为5.47%。公司作为乳制品龙头企业，尽管当前乳品需求尚未明显恢复，但渠道调整完毕利好出货，同时兼具成本红利和费用率把控力，随着后续原奶价格和需求均边际走稳，公司有望持续经营改善，我们维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧；消费需求持续较弱；原奶价格持续低迷 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 122698 125758 118855 121403 126437 增长率（%） 11.40% 2.49% -5.49% 2.14% 4.15% EBITDA（百万元） 14263 15848 20476 19543 20529 归母净利润（百万元） 9431 10429 12079 11281 12234 增长率（%） 8.34% 10.58% 15.82% -6.60% 8.44% EPS（元/股） 1.48 1.64 1.90 1.77 1.92 市盈率（P/E） 20.4 18.4 15.9 17.0 15.7 市净率（P/B） 3.8 3.6 3.4 3.2 3.1 EV/EBITDA 15.2 12.3 10.2 10.2 9.2 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年11月07日收盘价 风险提示 消费需求持续较弱：若乳品需求持续较差，则公司收入增长压力或持续。 行业竞争加剧：行业内竞争强度较大，如果进一步加剧，可能经营压力会继续加大。 原奶价格持续低迷：若上游产能去化持续缓慢，原奶价格持续低迷，则影响乳品产业链回到健康发展状态。 财务预测摘要 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 33853 43372 36098 31494 27677 营业收入 122698 125758 118855 121403 126437 应收账款+票据 3250 3305 2849 2910 3030 营业成本 83119 84789 77998 79294 82594 预付账款 1834 1480 1605 1639 1707 营业税金及附加 742 733 692 707 737 存货 14836 12512 11511 11703 12189 营业费用 22908 22572 22939 23188 23770 其他 7690 8687 7331 7485 7792 管理费用 6164 6004 5673 5794 6035 流动资产合计 61463 69355 59394 55231 52395 财务费用 -255 -153 -19 -170 -294 长期股权投资 4563 4408 4553 4698 4842 资产减值损失 -792 -1526 -1426 -1335 -1264 固定资产 36282 37422 32169 26802 21322 公允价值变动收益 94 278 150 150 150 在建工程 3443 4337 3614 2891 2168 投资净收益 244 -31 2225 225 225 无形资产 4648 4729 3941 3153 2365 其他 1295 1338 1222 1218 1211 其他非流动资产 20567 31369 31213 31058 30976 营业利润 10860 11873 13743 12846 13917 非流动资产合计 69502 82265 75490 68601 61674 营业外净收益 -230 -152 -167 -167 -167 资产总计 130965 151620 134884 123832 114069 利润总额 10630 11721 13576 12680 13750 短期借款 26799 39755 29755 19755 9755 所得税 1312 1437 1664 1554 1686 应付账款+票据 16807 14840 13651 13878 14455 净利润 9318 10284 11912 11125 12065 其他 18563 22265 18422 18770 19541 少数股东损益 -113 -144 -167 -156 -169 流动负债合计 62170 76860 61828 52403 43752 归属于母公司净利润 9431 10429 12079 11281 12234 长期带息负债 13104 15484 10926 6636 2635 长期应付款 1 29 29 29 29 财务比率 其他 222 263 263 263 263 2022 2023 2024E 2025E 2026E 非流动负债合计 14653 17440 12882 8592 4591 成长能力 负债合计 76822 94300 74711 60995 48343 营业收入 11.40% 2.49% -5.49% 2.14% 4.15% 少数股东权益 3875 3781 3614 3458 3289 EBIT 2.90% 11.50% 17.19% -7.72% 7.57% 股本 6399 6366 6366 6366 6366 EBITDA 6.67% 11.12% 29.20% -4.56% 5.05% 资本公积 14235 13380 13380 13380 13380 归属于母公司净利润 8.34% 10.58% 15.82% -6.60% 8.44% 留存收益 29633 33793 36813 39633 42691 获利能力 股东权益合计 54143 57320 60173 62837 65727 毛利率 32.26% 32.58% 34.38% 34.68% 34.68% 负债和股东权益总计 130965 151620 134884 123832 114069 净利率 7.59% 8.18% 10.02% 9.16% 9.54% ROE 18.76% 19.48% 21.36% 19.00% 19.59% 现金流量表 单位:百万元 ROIC 20.47% 14.79% 15.37% 15.19% 18.01% 2022 2023 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 9318 10284 11912 11125 12065 资产负债率 34.86% 37.10% 29.58% 26.88% 23.57% 折旧摊销 3887 4280 6920 7033 7072 流动比率 2.6 3.3 4.1 4.1 4.5 财务费用 -255 -153 -19 -170 -294 速动比率 2.1 2.7 3.5 3.5 3.8 存货减少（增加为“-”） -5919 2324 1001 -191 -487 营运能力 营运资金变动 -2013 -222 -2343 133 367 应收账款周转率 2.0 2.3 2.2 2.2 2.2 其它 8221 1626 -2972 -25 270 存货周转率 1.8 1.8 2.0 2.0 2.0 经营活动现金流 13240 18139 14498 17904 18994 总资产周转率 0.4 0.5 0.6 0.6 0.6 资本支出 -5989 -6548 0 0 0 每股指标（元） 长期投资 -13429 -9331 0 0 0 每股收益 1.5 1.6 1.9 1.8 1.9 其他 -95 -165 1827 72 72 每股经营现金流 2.1 2.8 2.3 2.8 3.0 投资活动现金流 -19514 -16044 1827 72 72 每股净资产 7.9 8.4 8.9 9.3 9.8 债权融资 18324 15335 -14558 -14290 -14001 估值比率 股权融资 -1 -33 0 0 0 市盈率 20.4 18.4 15.9 17.0 15.7 其他 -9542 -8043 -9040 -8291 -8882 市净率 3.8 3.6 3.4 3.2 3.1 筹资活动现金流 8781 7258 -23598 -22581 -22883 EV/EBITDA 15.2 12.3 10.2 10.2 9.2 现金净增加