加拿大长湖西北项目投产，海外资源开发能力持续提升

2024年11月7日 公司研究 加拿大长湖西北项目投产，海外资源开发能力持续提升 ——中国海油（600938.SH）事件点评 要点 事件：2024年11月6日，公司官网消息显示，公司加拿大长湖西北项目已安全投产。 点评： 项目高峰产量8200桶/日，海外资源开发能力持续提升。项目位于加拿大阿尔 伯特省，主要生产设施包括新建1座地面井场和4条输送管线。项目采用蒸汽 重力辅助泄油（SAGD）生产方式，部署8个生产井对，预计2025年将实现日 产原油8200桶的高峰产量。在加拿大，公司拥有位于阿尔伯塔省东北部阿萨帕斯卡地区的长湖及其他三个油砂项目100%的工作权益，近年来得益于公司油砂开采技术的进步、管道建设的推进和对降本增效的日益精进，长湖西南项目快速上产，2023年产量达到6.1万桶油当量/日。本次加拿大长湖西北项目的投产标志着公司海外资源开发能力的持续提升，为公司产量的增长打造坚实资源基础。 海外产量跨越式增长，助力公司增储上产。2024年前三季度，得益于圭亚那Payara项目投产带来的产量增长，公司海外油气产量达到172.9百万桶油当量，同比大增12.2%，海外产量占公司总产量的比重达到32%。本次加拿大长湖西北项目投产后，巴西Mero3项目正在进行调试，预计将于年内投产，海外产量的增长为公司整体上产做出重要贡献。 公司成本优势凸显，高资本开支助力产量持续提升。公司进一步夯实成本竞争优势，前三季度桶油主要成本28.14美元/桶油当量，同比-0.8%。其中，桶油作业费用为7.21美元/桶油当量，同比-1.5%，桶油DD&A为13.96美元/桶油当量，同比+0.8%，主要原因是产量结构变化以及汇率变动的综合影响，新油田投产有效摊平公司桶油作业费、折旧与摊销。2024Q3单季，公司桶油主要成本为28.93 美元/桶，同比+0.6%，环比+3.7%，其中作业费为8.02美元/桶，同比+5.0%， 环比+19.5%，主要是工作量安排的综合影响。公司24年全年资本开支预算总额为1250-1350亿元，2024、2025年产量目标分别定为700-720、780-800百万桶油当量，2024、2025年度产量中枢增速分别为4.7%、11.3%。公司将推进项目按计划投产，助推“增储上产”再上新台阶。 买入（维持） 当前价：26.86元 作者分析师：赵乃迪 执业证书编号：S0930517050005010-57378026 zhaond@ebscn.com 分析师：蔡嘉豪 执业证书编号：S0930523070003021-52523800 caijiahao@ebscn.com 分析师：王礼沫 执业证书编号：S0930524040002010-56513142 wanglimo@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)475.30 总市值(亿元)：12766.54 一年最低/最高(元)：17.77/34.17近3月换手率：5.90% 股价相对走势 87% 62% 37% 12% -13% 11/2301/2405/2408/2411/24 盈利预测、估值与评级：公司深入布局油气勘探开发，不断强化海外资源开发能中国海油沪深300 力，业绩基础进一步稳固，有望穿越油价周期。我们维持对公司的盈利预测，预 计公司2024-2026年归母净利润分别为1457/1582/1639亿元，折合EPS分别为3.07/3.33/3.45元/股，维持对公司的“买入”评级。 风险提示：原油和天然气价格大幅波动、勘探开发进度不及预期、成本波动。 公司盈利预测与估值简表 指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（亿元） 4,222 4,166 4,312 4,616 4,746 营业收入增长率 71.56% -1.33% 3.50% 7.06% 2.80% 净利润（亿元） 1,417 1,238 1,457 1,582 1,639 净利润增长率 101.51% -12.60% 17.68% 8.53% 3.63% EPS（元） 2.98 2.60 3.07 3.33 3.45 ROE（归属母公司)（摊薄） 23.73% 18.58% 18.66% 17.50% 15.93% P/E 9.0 10.3 8.8 8.1 7.8 P/B 2.14 1.92 1.63 1.41 1.24 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2024-11-06 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -7.15 -20.37 35.98 绝对 -12.59 0.06 47.16 资料来源：Wind 相关研报油价下行经营韧性凸显，前三季度净产量、净利润再创历史新高——中国海油（600938.SH）2024年三季报点评（2024-10-28） 增量降本再创佳绩，归母净利润、派息额创历史新高——中国海油（600938.SH）2024年半年报点评（2024-08-29） 中国海油（600938.SH） 利润表（亿元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 资产负债表（亿元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 4222 4166 4312 4616 4746 总资产 9290 10056 11130 12373 13684 营业成本 1982 2088 2015 2142 2196 货币资金 1214 1506 2205 3110 4087 折旧和摊销 614 664 578 622 667 交易性金融资产 882 443 443 443 443 税金及附加 188 243 172 185 190 应收账款 365 363 402 409 424 销售费用 34 35 36 39 40 应收票据 0 1 4 2 2 管理费用 64 70 73 78 80 其他应收款（合计） 0 0 0 0 0 研发费用 15 16 17 18 18 存货 62 65 73 71 73 财务费用 30 8 27 15 2 其他流动资产 92 93 93 93 93 投资收益 47 47 47 47 47 流动资产合计 2647 2503 3257 4162 5160 营业利润 1949 1729 2026 2199 2279 其他权益工具 11 9 9 9 9 利润总额 1948 1730 2026 2199 2279 长期股权投资 489 513 513 513 513 所得税 531 489 567 616 638 固定资产和油气资产 5313 5913 6259 6580 6877 净利润 1417 1241 1458 1584 1641 在建工程 14 16 19 21 23 少数股东损益 0 2 1 2 1 无形资产 38 37 36 36 35 归属母公司净利润 1417 1238 1457 1582 1639 商誉 148 151 151 151 151 EPS(元) 2.98 2.60 3.07 3.33 3.45 其他非流动资产 122 396 396 396 396 非流动资产合计 6644 7553 7873 8211 8525 现金流量表（亿元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总负债 3306 3377 3307 3317 3377 经营活动现金流 2056 2097 2003 2165 2293 短期借款 43 44 0 0 0 净利润14171238145715821639 应付账款598614671663685 折旧摊销 614 664 578 622 667 应付票据 0 0 0 0 0 净营运资金增加 508 -125 58 100 8 预收账款 0 0 0 0 0 其他 -483 320 -90 -139 -20 其他流动负债 0 0 0 0 0 投资活动产生现金流 -985 -781 -929 -913 -933 流动负债合计 1134 1239 1237 1229 1280 净资本支出 -947 -1209 -930 -950 -970 长期借款 113 113 116 119 122 长期投资变化 489 513 0 0 0 应付债券 919 769 769 769 769 其他资产变化 -527 -85 1 37 37 其他非流动负债 33 32 39 54 60 融资活动现金流 -650 -842 -374 -347 -383 非流动负债合计 2173 2138 2070 2088 2097 股本变化 321 0 0 0 0 股东权益 5984 6679 7823 9057 10307 债务净变化 -16 -155 -41 3 3 股本 752 752 751 751 751 无息负债变化 277 226 -30 7 58 公积金 729 729 729 729 729 净现金流 442 478 699 905 977 未分配利润 4490 5153 6297 7529 8777 归属母公司权益 5972 6666 7809 9041 10290 少数股东权益 12 13 14 16 17 盈利能力（%） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 费用率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 毛利率 53.1% 49.9% 53.3% 53.6% 53.7% 销售费用率 0.79% 0.84% 0.84% 0.84% 0.84% EBITDA率 60.8% 58.2% 60.0% 60.4% 61.1% 管理费用率 1.51% 1.68% 1.68% 1.68% 1.68% EBIT率 46.3% 42.2% 46.6% 47.0% 47.1% 财务费用率 0.72% 0.20% 0.63% 0.33% 0.04% 税前净利润率 46.1% 41.5% 47.0% 47.6% 48.0% 研发费用率 0.36% 0.39% 0.39% 0.39% 0.39% 归母净利润率 33.6% 29.7% 33.8% 34.3% 34.5% 所得税率 27.26% 28.26% 28.00% 28.00% 28.00% ROA 15.2% 12.3% 13.1% 12.8% 12.0% ROE（摊薄） 23.7% 18.6% 18.7% 17.5% 15.9% 每股指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 经营性ROIC 21.3% 17.0% 18.3% 18.8% 18.6% 每股红利 0.68 0.66 0.74 0.82 0.84 每股经营现金流 4.32 4.41 4.21 4.55 4.83 偿债能力 2022 2023 2024E 2025E 2026E 每股净资产 12.55 14.01 16.43 19.02 21.65 资产负债率 36% 34% 30% 27% 25% 每股销售收入 8.88 8.76 9.07 9.71 9.98 流动比率 2.33 2.02 2.63 3.39 4.03 速动比率 2.28 1.97 2.57 3.33 3.97 估值指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 归母权益/有息债务 4.67 5.93 7.21 8.33 9.45 PE 9.0 10.3 8.8 8.1 7.8 有形资产/有息债务 6.88 8.52 9.84 10.96 12.13 PB 2.14 1.92 1.63 1.41 1.24 EV/EBITDA 7.9 8.3 7.5 6.7 6.1 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 股息率 2.5% 2.5% 2.7% 3.1% 3.1% 中庚基金 行业及公司评级体系 评级说明 增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上业 及 减持未来6-12