嘉益转债：不锈钢保温杯领军企业

固收点评20241107 证券研究报告·固定收益·固收点评 嘉益转债：不锈钢保温杯领军企业2024年11月07日 事件 嘉益转债（123250.SZ）于2024年11月7日开始网上申购：总发行规模为3.98亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于越南年产1,350万只不锈钢真空保温杯生产建设等项目。 当前债底估值为81.98元，YTM为2.97%。嘉益转债存续期为6年,中证鹏元资信评估股份有限公司资信评级为A+/A+,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.20%、0.40%、0.80%、1.50%、2.00%、2.50%，公司到期赎回价格为票面面值的114.00%（含最后一期利息），以6年A+中债企业债到期收益率6.49%（2024-11-05）计算,纯债价值为 81.98元，纯债对应的YTM为2.97%，债底保护一般。 当前转换平价为99.68元，平价溢价率为0.32%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2025年05月13日至2030年11月06日。初始转股价116.05元/股，正股嘉益股份11月5日的收盘价为115.68元，对应的转换平价为99.68元，平价溢价率为0.32%。 转债条款中规中矩，总股本稀释率为3.20%。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价116.05元计算，转债发行3.98亿元对总股本稀释率为3.20%，对流通盘的稀释率为3.45%，对股本摊薄压力较小。 观点 我们预计嘉益转债上市首日价格在117.96~131.42元之间，我们预计中签率为0.0013%。综合可比标的以及实证结果，考虑到嘉益转债的债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在25%左右，对应的上市价格在117.96~131.42元之间。我们预计网上中签率为0.0013%，建议积极申购。 嘉益股份主营业务为各种不同材质的饮品、食品容器的研发设计、生产与销售，主要产品包括不锈钢真空保温器皿(保温杯、保温瓶、焖烧罐、保温壶、智能杯等)、不锈钢器皿、塑料器皿(PP、AS、Tritan等材质)、玻璃器皿以及其他新材料的日用饮品、食品容器。经过多年发展，公司产品已形成不锈钢真空保温器皿和非真空器皿两大系列。 2019年以来公司营收稳步增长，2019-2023年复合增速为44.70%。自2019年以来，公司营业收入总体呈现稳步增长态势，同比增长率呈“倒V型”波动，2019-2023年复合增速为44.70%。2023年，公司实现营业收入17.75亿元，同比增加40.96%。与此同时，归母净利润上升，2019-2023年复合增速为60.07%。2023年实现归母净利润4.72亿元，同比增加73.60%。 嘉益股份营业收入主要来源于不锈钢真空保温器皿，产品结构年际变化。2021年以来，嘉益股份不锈钢真空保温器皿业务收入逐年增长，2021-2023年项目运营业务收入占主营业务收入比重分别为92.65%、95.00%和95.10%，同时产品结构年际调整，其他主营业务规模占比稳定。 嘉益股份销售净利率和毛利率上升，销售费用率下降，财务费用率下降和管理费用率上升。2019-2023年，公司销售净利率分别为17.61%、18.08%、13.92%、21.53%和26.59%，销售毛利率分别为34.99%、35.64%、28.73%、34.26%和40.72%。 风险提示：申购至上市阶段正股波动风险，上市时点不确定所带来的机会成本，违约风险，转股溢价率主动压缩风险。 证券分析师李勇 执业证书：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn 证券分析师陈伯铭 执业证书：S0600523020002 chenbm@dwzq.com.cn 相关研究 《买断式逆回购为债市创造良好的流动性环境》 2024-11-03 《低价转债的修复结束了吗？》 2024-11-03 1/11 东吴证券研究所 内容目录 1.转债基本信息4 2.投资申购建议6 3.正股基本面分析7 3.1.财务数据分析7 3.2.公司亮点10 4.风险提示10 2/11 东吴证券研究所 图表目录 图1：2019-2024Q1-3营业收入及同比增速（亿元）8 图2：2019-2024Q1-3归母净利润及同比增速（亿元）8 图3：2021-2023年营业收入构成8 图4：2019-2024Q1-3销售毛利率和净利率水平（%）9 图5：2019-2024Q1-3销售费用率水平（%）9 图6：2019-2024Q1-3财务费用率水平（%）9 图7：2019-2024Q1-3管理费用率水平（%）9 表1：嘉益转债发行认购时间表4 表2：嘉益转债基本条款5 表3：募集资金用途（单位：万元）5 表4：债性和股性指标5 表5：相对价值法预测嘉益转债上市价格（单位：元）7 3/11 1.转债基本信息 时间 日期 发行安排 T-2 2024/11/05 1、刊登募集说明书及其摘要、《发行公告》、《网上路演公告》 表1：嘉益转债发行认购时间表 T-1 2024/11/06 1、网上路演2、原股东优先配售股权登记日1、发行首日2、刊登《可转债发行提示性公告》 T 2024/11/07 3、原股东优先配售认购日（缴付足额资金）4、网上申购（无需缴付申购资金）5、确定网上申购摇号中签率 T+1 2024/11/08 1、刊登《网上中签率及优先配售结果公告》2、根据中签率进行网上申购的摇号抽签1、刊登《网上中签结果公告》 T+22024/11/11 2、网上投资者根据中签号码确认认购数量并缴纳认购款 T+32024/11/12 1、保荐机构（主承销商）根据网上资金到账情况确定最终配售结果和包销金额 东吴证券研究所 T+42024/11/131、刊登《发行结果公告》 数据来源：公司公告、东吴证券研究所 4/11 表2：嘉益转债基本条款 转债名称 嘉益转债 正股名称 嘉益股份 转债代码 123250.SZ 正股代码 301004.SZ 发行规模 3.98亿元 正股行业 轻工制造-家居用品-其他家居用品 存续期 2024年11月07日至2030年11月06日 主体评级/债项评级 A+/A+ 转股价 116.05元 转股期 2024年12月20日至2030年06月13日 票面利率 0.20%,0.40%,0.80%,1.50%,2.00%,2.50%. 向下修正条款 存续期，15/30，85%（1）到期赎回：到期后五个交易日内，公司将以本次可转债票面面值的114%（含最后一期 赎回条款 利息）全部赎回（2）提前赎回：转股期内，15/30，130%(含130%)；未转股余额不足3000万元（1）有条件回售：最后两个计息年度，连续30个交易日收盘价低于转股价70% 回售条款 （2）附加回售：投资项目实施情况出现重大变化，且被证监会认定为改变募集资金用途 数据来源：公司公告、东吴证券研究所 表3：募集资金用途（单位：万元） 项目名称项目总投资拟投入募集资金越南年产1,350万只不锈钢真空 保温杯生产建设项目 年产1,000万只不锈钢真空保温杯生产线建设项目 24,143.3820,000.00 30,854.7010,000.00 补充流动资金9,793.849,793.84 合计64,791.9239,793.84 数据来源：募集说明书，东吴证券研究所 表4：债性和股性指标 债性指标数值股性指标数值 纯债价值81.98元转换平价（以2024/11/05 收盘价） 99.68元 纯债溢价率（以面值 100计算） 21.98% 平价溢价率（以面值100 计算） 0.32% 东吴证券研究所 纯债到期收益率YTM2.97% 数据来源：募集说明书，东吴证券研究所 5/11 东吴证券研究所 当前债底估值为81.98元，YTM为2.97%。嘉益转债存续期为6年,中证鹏元资信评估股份有限公司资信评级为A+/A+,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.20%、0.40%、0.80%、1.50%、2.00%、2.50%，公司到期赎回价格为票面面值的114.00%（含最后一期利息），以6年A+中债企业债到期收益率6.49%（2024-11-05）计算,纯债价值为81.98元，纯债对应的YTM为2.97%，债底保护一般。 当前转换平价为99.68元，平价溢价率为0.32%。转股期为自发行结束之日起满6 个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2025年05月13日至2030年11月06日。 初始转股价116.05元/股，正股嘉益股份11月5日的收盘价为115.68元，对应的转换平价为99.68元，平价溢价率为0.32%。 转债条款中规中矩。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。总股本稀释率为3.20%。按初始转股价 116.05元计算，转债发行3.98亿元对总股本稀释率为3.20%，对流通盘的稀释率为3.45%，对股本摊薄压力较小。 2.投资申购建议 我们预计嘉益转债上市首日价格在117.96~131.42元之间。按嘉益股份2024年11月5日收盘价测算，当前转换平价为99.68元。 1）参照平价、评级和规模可比标的飞鹿转债（转换平价117.42元，评级A+，发行规模1.77亿元）、海波转债（转换平价110.84元，评级A+，发行规模2.45亿元）、震安 转债（转换平价114.73元，评级A+，发行规模2.85亿元），11月5日转股溢价率分别为26.37%、17.86%、27.83%。 2）参考近期上市的万凯转债（上市日转换平价86.90元）、航宇转债（上市日转换 平价85.48元）、恒辉转债（上市日转换平价90.14元），上市当日转股溢价率分别为7.82%、23.44%、25.69%。 基于我们已经构建好的上市首日转股溢价率实证模型，其中，轻工制造行业的转股溢价率为33.06%，中债企业债到期收益为6.49%，2024年三季报显示嘉益股份前十大股东持股比例为77.91%，2024年11月5日中证转债成交额为79,000,624,889元，取对数得25.09。因此，可以计算出嘉益转债上市首日转股溢价率为27.46%。综合可比标的以及实证结果，考虑到嘉益转债的债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在25%左右，对应的上市价格在117.96~131.42元之间。 6/11 表5：相对价值法预测嘉益转债上市价格（单位：元） 转股溢价率/正股价 20.00% 22.00% 25.00% 28.00% 30.00% -5% 109.90 113.64 115.53 118.37 121.21 123.11 -3% 112.21 116.03 117.96 120.86 123.76 125.70 2024/11/05收盘价 115.68 119.62 121.61 124.60 127.59 129.59 3% 119.15 123.21 125.26 128.34 131.42 133.47 5% 121.46 125.60 127.69 130.83 133.97 136.06 数据来源：Wind，东吴证券研究所 我们预计原股东优先配售比例为73.37%。嘉益股份的前十大股东合计持股比例为77.91%（2024/09/30），股权较为集中。假设前十大股东80%参与优先配售，其他股东中有50%参与优先配售，我们预计原股东优先配售比例为73.37%。 我们预计中签率为0.0013%。嘉益转债发行总额为3.98亿元，我们预计原股东优先配售比例为73.37%，剩余网上投资者可