生猪产业绽放，盈利能力增长

2024年11月05日 证券研究报告•2024年三季报点评当前价：11.34元 华统股份（002840）食品饮料目标价：——元（6个月） 生猪产业绽放，盈利能力增长 1 投资要点 业绩总结：公司发布2024年三季报。2024前三季度公司营收64.85亿元，同比增5.21%，归母净利润为亏损0.53亿元，同比增长114.91%，扣非净利润 0.44亿元，同比增长109.40%。其中Q3实现营业收入为23.20亿元，同比增长13.40%，归母净利为1.72亿元，同比增长9150.26%，扣非净利润1.70亿元，同比增长543.36%。 点评：Q3净利润大幅增长，生猪销售态势向好。2024年第三季度公司共销售生猪61.17万头，生猪销售量较去年同期增长15.87%，销售收入共计12.68亿 元。公司7~9月公司商品猪销售均价分别为18.90/19.80/18.80(元/公斤)。报告期内，生猪销售数量同比保持增长态势，全国生猪价格整体呈现上涨走势，三季度公司商品猪销售价格达到全年最高点，实现净利润大幅上涨。公司生猪养殖产能快速扩张，降低原材料成本，经营目标是达到生猪自繁自养自屠宰，提升竞争力。 行业产能去化持续兑现，负债率限制产能增长。前三季度，全国生猪出栏52030 万头，同比减少1693万头,下降3.15%。受产能去化影响，生猪价格第三季度 整体上涨，价格达到年内最高值。三季度末能繁母猪存栏4062万头，同比减少 178万头，下降4.20%。2024年第三季度全国能繁母猪较第二季度存栏量增长 24万头，环比上涨0.59%，增速缓慢。 公司产能进入快速释放期，降本增效持续兑现。2024年前三季度公司共销售生猪194.81万头，生猪销售量较去年同期增长15.9%。截止2024年7月公司能繁母猪存栏接近16万头，较2023年年底13万头增加近3万头；后续预计保 持持续增长。公司已在浙江省建成18个现代化楼房猪场且积极向周边扩张，产能在不断提升，能繁母猪数量的增多，生猪的出栏量也会相应提升，有助于公司扩大市场份额，增加销售收入。公司养殖成本持续下降，三季度进一步明显改善。公司能繁母猪数量的增加和养殖技术提升，改进饲料配方，推进种群优化，生猪价格保持稳定或上涨，从而降低养殖成本，使盈利水平提高。 屠宰板块稳健增长。2024H1公司共计屠宰生猪211.28万头，屠宰及肉类加工业务实现营业收入39.34亿元，较去年同期增长4.06%。截至2024年6月末，公司已建成25家生猪屠宰企业，通过收购等方式整合行业资源，提升自身在屠 宰行业的影响力和市场份额。未来继续推进全国化布局战略，打造更完善的产业链，提高屠宰业务的协同效应和盈利能力。 盈利预测：预计2024-2026年EPS分别为0.42元、1.08元、1.38元。 风险提示：下游养殖业出现疫情的风险；生猪出栏量不及预期的风险；产品销售情况不及预期的风险等。 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元）8,5789,75612,25816,107 增长率-9.24%13.73%25.64%31.40% 归属母公司净利润（百万元）-605261668854 增长率-789.34%143.21%155.71%27.77% 每股收益EPS（元）-1.030.421.081.38 净资产收益率ROE-29.18%11.01%21.97%21.92% PE—26.9210.538.24 PB6.162.962.311.81 数据来源：Wind，西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 西南证券研究发展中心 分析师：徐卿 执业证号：S1250518120001电话：021-68415832 邮箱：xuq@swsc.com.cn 联系人：赵磐 电话：010-57758503 邮箱：zhaopan@swsc.com.cn 相对指数表现 华统股份沪深300 45% 28% 11% -6% -23% -40% 23/1124/124/324/524/724/924/11 数据来源：聚源数据 基础数据 总股本(亿股)6.20 流通A股(亿股)4.71 52周内股价区间(元)9.89-24.08 总市值(亿元)70.35 总资产(亿元)92.23 每股净资产(元)3.48 相关研究 1.华统股份（002840）：Q2实现盈利，成本稳步下降(2024-09-06) 2.华统股份（002840）：生猪出栏维持高增，养殖成本持续下降(2024-04-29) 3.华统股份（002840）：华东生猪养殖一体化龙头，成长性显著(2023-12-15) 盈利预测 假设1：公司将生猪养殖板块内部抵消至屠宰板块，我们分别测算，预计2024-2026年公司生猪出栏量分别为270/350/500万头。2024年6月起猪价显著上行，预计2024-2026年公司生猪销售均价增速为10%/0%/0%。随着价格上升、产能利用率的提高与养殖水平的持续优化，预计2024-2026公司生猪板块对应毛利率水平分别为8%/12%/14%。 假设2：预计2024-2026年公司屠宰量分别为450/550/650万头，销售均价增速为0%/1%/1%，对应毛利率分别为2%/4%/5%。综上得屠宰及肉类加工业务2024-2026年销售收入增速为14.3%/26.9%/32.7%，毛利率为5%/9%/11%。 假设3：预计公司其他板块平稳发展。 基于以上假设，我们预测公司2024-2026年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 合计 收入 8,578.50 9,756.22 12,257.80 16,107.33 增速 -9.24% 13.73% 25.64% 31.40% 成本 8611.19 9230.82 11221.36 14435.69 毛利率 -0.38% 5.39% 8.46% 10.38% 屠宰及肉类加工业务 （生猪养殖板块内部抵消至该板块） 收入 8056.96 9,213.02 11,691.98 15,517.90 增速 -6.86% 14.35% 26.91% 32.72% 成本 8088.33 8720 10689 13882 毛利率 -0.39% 5.35% 8.57% 10.54% 畜禽养殖业务 收入 300.92 315.97 331.76 348.35 增速 -38.38% 5.00% 5.00% 5.00% 成本 321.28 297 312 327 毛利率 -6.77% 6.00% 6.00% 6.00% 其他 收入 220.62 227.24 234.06 241.08 增速 -29.58% 3.00% 3.00% 3.00% 成本 201.58 213.60 220.01 226.61 毛利率 8.63% 6.00% 6.00% 6.00% 数据来源：Wind，西南证券 相对估值 我们选取同样处于成长中的三家养殖为主的公司：温氏股份、巨星农牧、唐人神。三者 2025年平均PE为10倍。公司成本迅速下降，出栏增速高，成长性强，建议持续关注。 表2：可比公司估值 证券代码 可比公司 股价 （元） EPS（元） PE（倍） 2023A 2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 2025E 2026E 300498 温氏股份 18.98 -0.96 1.54 1.91 1.78 / 12.32 9.94 10.66 603477 巨星农牧 20.83 -1.27 1.37 2.17 2.16 / 15.20 9.60 9.64 002567 唐人神 5.47 -1.06 0.38 0.61 0.57 / 14.39 8.97 9.60 平均值 / 13.97 9.50 9.97 002840 华统股份 11.34 -1.03 0.42 1.08 1.38 / 26.92 10.53 8.24 数据来源：Wind，西南证券整理 附表：财务预测与估值 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 8,578 9,756 12,258 16,107 净利润 -650 306 760 981 营业成本 8,611 9,231 11,221 14,436 折旧与摊销 457 504 568 634 营业税金及附加 23 23 30 39 财务费用 201 0 0 0 销售费用 86 93 119 156 资产减值损失 171 8 4 6 管理费用 221 227 295 384 经营营运资本变动 337 47 -176 2 财务费用 186 0 0 0 其他 12 -36 -40 0 资产减值损失 -165 -8 -4 -6 经营活动现金流净额 526 830 1,115 1,623 投资收益 1 29 30 0 资本支出 -1,078 -1,516 -1,427 -1,489 公允价值变动损益 0 0 0 0 其他 -33 70 53 28 其他经营损益 119 155 212 0 投资活动现金流净额 -1,111 -1,446 -1,374 -1,461 营业利润 -647 314 775 1,002 短期借款 533 416 353 434 其他非经营损益 -7 0 0 0 长期借款 104 0 0 0 利润总额 -653 314 775 1,002 股权融资 244 44 0 0 所得税 -3 8 15 21 支付股利 -199 0 0 0 净利润 -650 306 760 981 其他 -472 106 0 0 少数股东损益 -46 45 92 127 筹资活动现金流净额 211 566 353 434 归属母公司股东净利润 -605 261 668 854 现金流量净额 -374 -50 95 595 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 财务分析指标 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 628 578 673 1,268 成长能力 应收和预付款项 87 77 105 139 销售收入增长率 -9.24% 13.73% 25.64% 31.40% 存货 965 899 1,215 1,529 营业利润增长率 -585.27% 148.59% 146.51% 29.32% 其他流动资产 225 225 225 225 净利润增长率 -789.34% 143.21% 155.71% 27.77% 长期股权投资 43 0 -31 -66 EBITDA增长率 -100.88% 12803% 64.01% 21.81% 投资性房地产 66 69 73 76 获利能力 固定资产和在建工程 5,919 6,785 7,516 8,224 毛利率 -0.38% 5.39% 8.46% 10.38% 无形资产和开发支出 288 307 326 345 三费率 5.75% 3.28% 3.38% 3.35% 其他非流动资产 14 11 11 11 净利率 -7.58% 3.14% 6.20% 6.09% 资产总计 8,908 9,751 11,044 12,835 ROE -29.18% 11.01% 21.97% 21.92% 短期借款 1,963 2,378 2,731 3,165 ROA -6.79% 2.68% 6.05% 6.65% 应付和预收款项 628 614 730 985 ROIC -6.62% 3.94% 8.55% 9.52% 长期借款 1,696 1,696 1,696 1,696 EBITDA/销售收入 -0.08% 8.39% 10.96% 10.16% 其他负债 2,366 2,462 2,526 2,648 营运能力 负债合计 6